文｜證券之星 陸雯燕

7月30日晚間，新東方-S(下稱“新東方”，09901.HK)披露了2025財年年報和四季度報告。雖然本財年錄得淨營收、歸母淨利潤雙增，但第四財季表現不佳，錄得經營虧損867.4萬美元，歸母淨利潤直降73.7%，拖累了全年盈利表現。

顯然，這樣的業績表現並未令二級市場滿意，新東方美股7月30日及31日連續收跌，港股7月31日亦收跌4.11%。截至8月1日發稿，新東方港股報34.7港元/股，跌幅0.86%。

證券之星注意到，與教育業務的強勢增長形成鮮明反差的是，東方甄選(01797.HK)自營及直播電商業務尚未恢復元氣。人氣主播相繼出走導致的盈利和帶貨能力雙雙下滑，無疑是東方甄選發展中難以忽視的負面信號。這家轉型中的教培機構在“去頭部化”過程中遭遇的陣痛顯然還未終結。

業績指引趨保守

財報數據顯示，新東方第四財季實現淨營收12.43億美元，同比增長9.4%，主要是由於教育新業務帶動收入增加所致。

同期，新東方經營虧損867.4萬美元，較去年同期的1052.7萬美元下滑182.4%，同比盈轉虧；錄得歸母淨利潤710萬美元，同比下降73.7%。

證券之星注意到，盈利能力的大幅下滑主要來自成本的增長，第四財季的經營成本及開支爲12.52億美元，同比上升11.2%。其中計提的商譽減值爲6029.9萬美元，去年同期則爲0。此外，經營成本及開支內的以股份爲基礎的薪酬開支總額同比增加11%至2863.6萬美元。剔除上述因素，新東方Non-GAAP經營利潤爲8167.8萬美元，同比上升116.3%。

2025財年業績方面，新東方實現淨營收49億美元，同比增長13.6%；對應歸母淨利潤3.72億美元，同比增長20.1%。2025財年前三季度，新東方實現淨營收36.57億美元，同比增長15.1%；對應歸母淨利潤爲3.65億美元，同比增長29%。由此可見，第四財季的表現拖累了全年利潤的增長。

據瞭解，新東方目前涵蓋教育服務、生活服務、文旅服務三大領域。在覈心教育業務方面，新東方董事會執行主席俞敏洪表示，出國考試準備和出國諮詢業務營收分別同比增長約14.6%和8.2%。針對成人及大學生的國內考試準備業務錄得同比增長約17%。

整合以往季度財報可以看到，前三個季度新東方出國考試準備業務的同比增長率分別爲18.8%、21.1%、7.1%；出國諮詢業務的同比增速分別爲20.7%、31%、21.4%。相較於Q3，Q4的出國諮詢業務營收增速大幅放緩。

這反應出美國留學需求的短期降溫。據瞭解，4月關稅之後，美國簽證審批雖已恢復，但日均審批量減少，審批難度有所增加，這使得新東方佔比頗高的美國市場需求受到抑制。

另一方面，教育新業務在本季度保持強勁增長勢頭，營收同比增長32.5%。其中，非學科類輔導業務在近60個城市開展，本財季報名人次約91.8萬；智能學習系統及設備亦在約60個城市中採用，本季度活躍付費用戶約25.5萬。

證券之星注意到，新東方2026財年一季度及全年營收指引相對保守。公司預計2026財年第一季度的淨營收在14.64億美元至15.07億美元之間，同比上升2%到5%；預計2026財年全年淨營收將在51.45億美元至53.9億美元之間，同比上升5%到10%。其增速顯著低於當前業務的實際增長速度。

根據海豚投研披露的財報電話會紀要，指引相對保守的主要原因在於當前季度系與去年同期的高基數進行比較。此外，東方甄選的重組在2025財年第一季度尚未發生，以及今年春節的提前導致臨時課程重新安排，推動了2025財年下半年的收入確認，但相應減少了2026財年第一季度的收入確認。

頭部主播流失代價凸顯

財報顯示，不包括東方甄選自營產品及直播電商業務在內，新東方第四財季的淨營收爲10.89億美元，同比上升18.7%；經營虧損約1590萬美元，去年同期經營利潤爲750萬美元。

由此粗略估算，東方甄選自營產品及直播電商業務第四財季的淨營收約1.55億元，經營利潤約722萬美元。

2024財年四季報，新東方強調第四財季淨營收增加的主要原因是教育屬性新業務以及東方甄選自營產品及直播電商業務帶動收入增加。但今年關於淨營收的增長僅提及了教育新業務的推動，且財報中對東方甄選及直播電商業務的披露也較爲有限。

證券之星注意到，儘管對東方甄選相關業務着墨不多，但其內部正經歷着嚴峻的人才流失危機。618大促收官當天，東方甄選頭部主播頓頓宣佈離職，未來將以“東方甄選榮譽產品推薦官”的身份繼續合作。2022年，東方甄選集體轉型直播帶貨，頓頓憑藉英語繞口令、詩詞即興創作等特色迅速走紅，與董宇輝同期成長爲東方甄選核心主播。在外界看來，頓頓的個人發展訴求與公司限制衝突或是其離職的核心動因。

灰豚數據顯示，離開東方甄選後，頓頓抖音賬號近一個月漲粉3.3萬，最新粉絲數216萬。相比之下，近一個月東方甄選抖音號掉粉11.4萬，截至目前粉絲數2825.9萬。

證券之星注意到，這是繼2024年董宇輝、敬文出走後，東方甄選一年內流失的第三位頭部主播，這一系列事件印證着東方甄選“全力打造自主產品、弱化主播權重”的運營選擇。然而，頭部主播的離開不僅加劇了東方甄選的人才危機，也給新東方業績帶來不小負面影響。

2025財年半年報顯示，東方甄選實現營收21.87億元，較上年同期的27.95億元縮水近兩成。其中，東方甄選持續經營業務(自營產品及直播電商業務)的淨營收同比減少9.3%至21.87億元，錄得淨虧損9650萬元。若剔除由於與輝同行剝離所產生財務影響，即與輝同行剝離產生的一次性影響，該業務淨利潤爲3270萬元，遠不及上年同期的1.6億元。

關鍵經營數據也呈現同比下滑的態勢。2025財年半年報顯示，東方甄選自營產品及直播電商分部的GMV由57億元降至48億元，降幅爲16.2%。

誠然，頭部主播離職的底氣來自其自身的“造血”能力。據瞭解，董宇輝單飛後與輝同行兩個月創下15億GMV，頓頓離職前單月銷售額反超主號。

新東方在2024財年年報中就提及了主播依賴的問題。公司表示，我們依賴主播透過各項直播賬戶主持直播，直播電商業務的成功受主播的人氣影響。目前來看，與董宇輝分道揚鑣後，東方甄選因缺少超級主播坐鎮，盈利和帶貨能力雙雙下滑，目前尚未走出“去頭部化”的陣痛期。