文｜壹號健康消費 太史詹姆斯

8月5日晚間，碧生源發佈半年報；8月6日，碧生源股價暴漲28%！

乍一看，業績的確不錯。

雖然收入增速不高，只有1.8%，但降本增效帶來的毛利上升和運營開支下降共同導致了淨利潤同比大增58.74%。董事會也大方地宣佈了中期派發股息。

每股0.15港元，如果用8月5日的收盤價計算，相當於5.88%的股息率。考慮到這僅僅是中期，那麼，全年預計則超過10%。

這看起來好像是個完美的高股息標的，對吧？畢竟“減肥藥”題材也正在風口上，喊了多年“不要太瘦哦”的碧生源難不成真的轉型成功了？

01 碧生源還在下行

首先，大家要知道，港股中期報告是未經審計的，而碧生源更是在3個月前結束了與普華永道爲期10年的合作。

一般上市公司不會輕易更換核數師，唯一的理由就是對方跳反了。

會計師事務所雖然名爲第三方，但實際上爲了拿下客戶，通常會和上市公司在財務業績上達成默契。

只要不是什麼大是大非的問題，自然是你好我好。

碧生源2025年中期報告

普華永道卻對碧生源2024年年報發表了保留意見，尤其是針對應收貸款和優先股投資兩個項目的真實性。

應收貸款產生的應計利息是489.9萬元，優先股投資的年末公允價值是1294.7萬元。

這兩項就算都有問題，看起來能影響到的也就是利潤，似乎不會傷筋動骨。

你看連中期都派發了1800多萬港元的股息，還能差這點小錢？

要知道，會計師肯定只會指出部分他們掌握證據做充足的問題。

這可能只是冰山一角。

碧生源從2020年開始收入一路下滑，從最高接近13億元，下跌到了去年的4.99億元。

碧生源2020年-2024年總營收  圖源：百度股市通

碧生源的收入構成主要分成兩大部分：茶產品和減肥藥。

茶產品四大類就是常潤茶、常菁茶、纖纖茶和清源茶。

它們，尤其是常潤茶，曾一度風光無限。但隨着監管層出臺“保健產品的名稱中不得帶有功效性宣傳文字”的要求，碧生源茶產品的業務遭受嚴重打擊，並一度停產。

碧生源理所應當地進行了轉型，賣上了真正的減肥藥。

它的主打產品是奧利司他。

說起來，這個藥和碧生源之前的減肥茶還真是一脈相承。

減肥茶“給腸子洗洗澡”，而奧利司他的副作用則是脂肪瀉。

雖然這是“國內唯一獲批可以喫的減肥藥”（司美格魯肽和替爾帕肽都需要注射），但油性排便的副作用實在是讓年輕人喜歡不起來。

圖源：碧生源官網

而減肥藥最大的受衆羣體還是年輕人，這個矛盾就讓碧生源的業績在轉型後也沒有發生質變。

去年，減肥藥的收入依然在下降。

這沒什麼奇怪的。

因爲奧利司他並不是減肥藥的主流產品，司美格魯肽和替爾帕肽纔是一線。

即便是這樣，主攻司美格魯肽，用 Wegovy 和Ozempic兩款藥物引爆全球、成爲歐洲市值第一上市公司的諾和諾德也在7月29日發佈了盈利預警，預期今年的營收和利潤都將下滑，並同時更換了CEO。

當天，它的股價暴跌24%。

諾和諾德股價

一線選手的競爭都如此慘烈，何況是減肥藥小透明的碧生源呢？

02 減肥藥是創新的戰場

諾和諾德的業績疲軟是由於禮來 替爾帕肽的後來居上。

現在，禮來的 Mounjaro 在美國的處方量，已經超過諾和諾德的Ozempic； Zepbound 也趕超了 Wegovy 。可以說是完成了雙殺。

從定性的角度看，禮來產品的減重效果更好，副作用也更少。

藥品這種東西就是贏家通喫，有了更好的藥品，那麼，上一代產品就會被消費者棄之不顧。

圖源：網絡

歐美醫藥巨頭在這個領域有先發優勢，國內創新藥公司也在迎頭趕上。

信達生物研發的瑪仕度肽的III期臨牀成果發表在了國際頂級的醫學期刊《新英格蘭醫學雜誌》上。

這個藥在減重幅度上還不能挑戰替爾泊肽和司美格魯肽，但核心優勢在於改善脂肪肝，並且適合亞洲體制。

脂肪肝這點還是挺重要的。我們通常都會發現，身邊一些經常運動和看起來並不是很胖的人也有輕度甚至中度脂肪肝。

還有一點，瑪仕度肽的月成本在2500元，低於司美格魯肽的2500元和替爾泊肽的3200元。

當然了，要是論便宜，碧生源主打的奧利司他更便宜，月成本只有600元。

其實你藥算性價比，好像單位減重幅度的成本奧利司他也是最高的。

奧利司他減重幅度在5-7%，而替爾泊肽是22.5%。

但奧利司他的胃腸道副作用還是太過明顯，而且減重幅度還是有所不足。

對於一個60公斤的女生來說，她的減重目標很可能是10公斤以上。這是奧利司他所不能滿足的。

總而言之，目前減肥藥的競爭難度比碧生源開始賣保健品的時代可要大得多了。這一領域的贏家很可能還是那些中國創新藥企。

目前，中國創新藥對海外授權交易金額快速增長。2023年是380億美元，2024年就大漲到了519億美元。而今年上半年就超過了去年全年，達到了608億美元。

根據醫藥魔方統計數據，截至去年年底，中國在研管線覆蓋1300多個賽道，佔全球在研創新藥賽道總數的40%，中國在716個賽道的研發進度排名第一，僅次於美國。

清華大學藥品監管科學研究院與醫藥魔方《全球視野下的中國創新藥產業：十年回顧與展望》

禮來的替爾泊肽之所以成功，就在於它發現了GLP-1以外的GIP靶點，能在提升減重效果的同時改善代謝。

安進、再生元和羅氏都在追趕禮來，中國的恆瑞醫藥和博瑞醫藥也都做了III期試驗。

再考慮到AI對藥物研發的加速作用，這個賽道的門檻空前提升了。

碧生源在股價暴漲後的市值也只有4億港元，還到不了醫藥巨頭研發一款減肥藥成本的零頭。

那麼，它的結局會如何呢？

可能就像中國商業史上出現的許許多多保健品品牌那樣，會逐漸“銷聲匿跡”，碧生源的理想狀態是安於一隅、喫着自己穩定的市場。

圖源：碧生源官網

例如，史玉柱的腦白金當年紅遍大江南北，但從2016年之後市場就再也沒見到過它公佈的銷售數據。

腦白金和碧生源有類似的地方。腦白金號稱可以改善睡眠，碧生源是減肥。而在這兩個領域，都有處方藥能提供更好的效果。而且，如果不想喫藥，那麼保持運動，健康飲食都是不二法門。

“一鯨落，萬物生”。碧生源隨風而去的時刻或許近了。