概況：手握優質對港供水業務，全國化佈局的廣東水務國企公司由廣東省人民政府和廣東省財政廳間接持股58.27%股權，下設水資源&物業投資&酒店持有、經營及管理&能源項目、道路及橋樑&百貨運營五大業務板塊，其中水資源板塊稅前利潤貢獻佔公司整體稅前利潤81%，核心項目爲廣東省政府於2000 年粵海集團重組時對粵海投資注入的東深供水項目30 年特許經營權。2023-2024 年公司業績受地產子公司粵海置地拖累嚴重，2025 年1 月公司通過實物分派粵海置地股份的方式支付特別股息，後續業績確定性增強。

水資源：持對港供水資產，整體表現穩健

東深供水項目：港、深、莞剛需供水，量價穩健。項目年供水能力24.23 億立方米，目前香港淡水的70%-80%、深圳用水的50%以上、東莞沿線8 鎮用水的80%左右，都來自東深供水項目。2024 年項目對港供水量佔總供水量39%，對港供水收入佔項目總收入81%。

對港供水：1）量：近4 年東深項目對港供水量基本接近上限8.2 億方；香港地區用水主要系居民生活用水，長期結構穩定，人口基數支撐東深供水項目供水量接近協議上限。2）價：當前採用“統包扣減”方式供水，在擬定水價基礎上不足供水上限部分的水價進行扣減；廣東省政府每3 年和香港政府商議下個3 年的水價總額，水價制定考慮人民幣對港幣匯率的變化、粵港兩地有關物價指數的變化及營運成本的增幅。

對深、莞供水：1）量：項目過去20 年對深圳市、東莞市合計平均供水量爲13.17 億方，整體較穩定。2）價：深圳市、東莞市自來水價近期均上調，原水單價存上行預期。

其他水資源項目：進入穩健運營階段，資本開支收縮。2024 年公司供水（不包括東深供水項目）、污水設計處理能力爲58.95、12.21 億噸/年，近2 年基本無變化；2022 年以來相關收入下行主因建造收入下降（由2021 年的113 億港元降至2024 年的5.21 億港元），供水、污水業務均已轉入穩健運營階段。當前公司在建設計供水、污水處理能力4.33、0.18 億噸/年。

其他業務：業績波動因素已剝離，表現整體平穩剔除粵海投資後2024 年水資源/物業投資/道路及橋樑/能源/酒店經營及管理/百貨營運業績分別佔整體的81%/10%/6%/2%/1%/-1%。1）物業投資：天河城利潤穩定，新購物中心出租率提升。2）道路及橋樑：板塊未來3 年預計相對穩健。3）發電：利潤與煤價掛鉤，整體運營穩健。

4）酒店持有、經營及管理：經營已恢復正常水平。5）百貨運營：天河城租金回升中，資產處置短期拖累業績。

財務分析&盈利預測：預計未來3 年股息率爲6.51%/6.82%/6.93%財務分析：1）利潤表：水資源業績表現穩健，公司2024 年可持續經營歸母淨利潤41 億港元。

2）資產負債表：2024 年底公司持續經營業務的資產負債率降至30.9%，公司已開始對有息負債進行控制。3）現金流量表：預計後續現金流將持續向好，帶動分紅持續、穩健。2023-2024年公司分紅比例均爲65%。

盈利預測：預計2025-2027 年公司實現歸母淨利潤45.40/47.51/48.29 億港元，若假設分紅比例保持65%，對應2025/08/04 股價股息率分別爲6.51%/6.82%/6.93%，對應PE 估值分別爲9.98x/9.54x/9.38x，給予“買入”評級。

風險提示

1、盈利性不達預期風險；2、項目進度低於預期風險；3、市場風險；4、盈利預測假設不成立或不及預期風險。