金吾財訊 | 天風證券研報指，近年來，石藥集團(01093)受核心產品恩必普醫保價格調整及集採影響業績短期承壓。2025Q1，公司實現收入70.15億元，同比下降21.9%；歸母淨利潤爲14.95億元，同比下降8.3%；其中成藥業務收入同比下降27.3%，但其中新增授權收入達7.18億元，顯著緩衝了集採與醫保政策帶來的壓力。隨着公司近年積極推動產品的國際化進程並進一步加強對外授權佈局，授權費增長不僅部分抵消期內藥品銷售收入下滑的影響，亦有望於未來爲成藥業務帶來新的增長動力。同時公司佈局了包括ADC、mRNA、siRNA等八大技術平臺，多款產品均已進入關鍵臨牀。該機構指，公司目前處於臨牀階段的ADC管線共計10款，其中 SYSA1801（Claudin18.2ADC）、SYS6002（Nectin-4 ADC）均已順利出海，彰顯研發能力。核心品種SYS6010（EGFR ADC）具備較強授權潛力。SYS6010於2025年3月啓動首個III期臨牀試驗，適應症爲EGFR-TKI治療失敗的EGFR突變型局部晚期或轉移性NSCLC患者。SYS6010已獲得3項FDA的FTD（快速通道認定），適應症涵蓋EGFR突變轉移性非小細胞肺癌、非鱗狀非小細胞肺癌、鱗狀非小細胞肺癌。2023年7月，SYS6010啓動海外臨牀試驗，有望積累一定量的歐美人羣臨牀數據。該機構表示，公司在研管線逐步進入收穫期，對外授權潛力大，授權費收入有望彌補存量業務下滑並帶來新增長點。該機構選取國內製藥龍頭中國生物製藥(01177)、復星醫藥(02196)、翰森製藥(03692)爲可比公司，可比公司2025年平均PE爲32x，我們預測公司2025-2027年營業收入分別爲297.94/304.55/315.85億元，歸屬於上市公司股東的淨利潤分別爲55.75、59.30、61.98億元。該機構首次覆蓋，給予“買入”評級。考慮到公司創新管線逐步進入兌現期，同時多款產品有望達成對外授權，參考可比公司平均估值，給予35倍PE，對應估值爲1951億元，目標價爲16.94元，對應港幣爲18.63港元。