華安證券研報指出，貴州茅台上半年歸母淨利潤454.03億元（+8.89%），Q2歸母淨利潤185.55億元（+5.25%）。分產品：25Q2茅台酒/系列酒營收分別按年+11.0%/-6.5%，茅台酒佔比白酒營收按年提升2.6pct至82.6%。該行預計茅台酒中普飛保持穩健，公斤裝與文創產品貢獻主要增量；系列酒下滑主因茅台1935基數較高，疊加茅台1935取消計劃外打款價。分渠道：25Q2直銷/批發營收分別按年+16.5%/+1.5%，直銷佔比白酒營收按年提升3.4pct至43.3%，其中i茅台按年-0.3%。該行預計直銷高增主因經銷商公斤裝、非標配額需向直營店打款所致。Q2環境激變下，公司仍保證H1營收+9%順利實現，彰顯公司經營韌性，預計全年達成目標無虞。H2展望看，產品端公司持續開發不同規格普飛、各類文創產品以挖掘消費場景；渠道端飛天批價已回穩1900元/瓶，疊加需求有望邊際好轉，渠道信心持續恢復。維持「買入」評級。