文｜本原財經

中國最大的中高端酒店連鎖——亞朵，又要上市了。

要說全國班味最重的地方，亞朵酒店恐怕僅次於牛馬專列京滬高鐵，這也側面印證了它的火熱程度，畢竟能把枕頭賣成網紅爆款（年銷380萬隻）的酒店，全中國也就它一家。

亞朵酒店創辦於2013年，2022年11月在美國納斯達克掛牌上市，被稱為「中國新住宿經濟第一股」，上市後便邁大步伐加速狂奔：2023年提出「中國體驗，兩千好店」的新三年戰略，當年「亞朵酒店」單品牌門店數量突破1000家，2024年開店增速高達63%，而截至2025年一季度，亞朵在營酒店數狂飆至1727家，客房194559間，登頂中國中高端酒店市場。

目前亞朵市值約46億美元，較當初11美元的發行價上漲2倍，在美股表現良好。但據多家媒體報道，亞朵又將赴港上市，急尋第二齣口所圖為何？

業內人士猜測，這或許與亞朵光鮮數據背後的增長焦慮有關。狂飆模式下，亞朵酒店主業三大核心指標全線下挫，日均房價跌回五年前，還深陷「醫院枕套」、長白山「天價房」等輿論風波，千餘條投訴更讓亞朵的品控問題亮起紅燈。

轉身耕耘資本市場，能為亞朵重新洗牌，恢復人文魅力嗎？

01文青曲折上市

「亞朵」是雲南怒江的一個小村落，據說創始團隊到這裏旅遊時，感受到人們笑容背後的幸福感，遂得名於此，立志於「讓酒店不僅用來睡覺」，所以自誕生之初，亞朵就擁有濃郁的人文味道。

70後的亞朵創始人王海軍也頗有意思，在考證出自己是契丹人後裔後，索性給自己起了個花名：「耶律胤」。

帶着這個花名，王海軍闖蕩酒店業、資本圈，學星巴克，學蘋果迪士尼，靠差異化競爭，帶領亞朵走出一條不一樣的「人文酒店」之路，因「第四空間」理念和精細化服務吸引衆多文青、中產們入住。

2012年到2017年，憑藉良好的發展態勢和獨特的商業模式，亞朵完成了A到D多輪孖展，投資方包括德暉資本、君聯資本、阿里巴巴榮譽合夥人陸兆禧、去哪兒網、攜程等，並開始了一波三折的上市路。

2019年，亞朵首次衝刺上市，擬登陸創業板。但年底突然終止輔導，業內推測與負債率過高有關；2020年1月，亞朵再次嘗試，推進至申請輔導驗收階段後，也悄然終止；2021年6月，亞朵轉向美股市場，原定當年7月1日掛牌，但上市前夜卻主動撤銷認購。

直到2022年11月，亞朵才圓夢納斯達克。只是這次上市的規模顯著縮水，募資額低於預期80%。

儘管如此，市場還是給予了積極反饋，掛牌首日，股價一度大漲40%，市值突破19億美元大關。

在資本的助推下，亞朵開店更猛了。

02沉迷「規模陷阱」

2014-2017年，亞朵花了4年的時間從第1家幹到第100家，2018年開放加盟體系，推出「零加盟費 + 收益分成」，2019年其在營酒店總數就達到420家，其中加盟店佔比超90%，同年啓動「千店計劃」。

2020年到2025年3月，其門店數量從570家急速增長至1727家，五年時間門店數量翻了三倍，距離兩千門店只剩一步之遙。

門店擴張直接帶動業績飛漲，2024年，亞朵全年營收達72.48億元，淨利潤達13.06億元。2025年第一季度，營收19.06億元，淨利潤3.45億元，其中加盟管理酒店收入為10.32億元，佔總營收的54.1%。

光明之下，酒店行業整體深陷 「規模陷阱」，而亞朵這種迅猛擴張主要靠加盟。輕資產模式，亞朵專注品牌運營和標準制定，卻把租金、人工等重成本轉給加盟商，強制採購和房價下行的雙重壓力下，導致加盟商不受控，口碑屢屢翻車。

真是成也加盟敗也加盟。

在加盟體系下，動態定價機制徹底失控了。長白山亞朵出現5000元房價，遭監管部門約談，雖有稻米節音樂會的外因，也着實離譜，貴陽的噴水池店，也因為哄擡價格被立案調查。

北京鳥巢附近的亞朵被投訴「減標減配」。問題涉及房間配置、餐廳衛生、食品儲存等多個環節。

更致命的是，6月有網友入住杭州西溪紫金港亞朵酒店時，發現牀上枕套上印有當地一家醫院的Logo標識，官方解釋「洗滌供應商分揀失誤」，仍難以平息輿論風暴，直指供應鏈管控不嚴。

在黑貓投訴平臺上，更有多達千餘條投訴，衛生差勁、服務滯後、隱私泄露等問題是重災區。

在本原財經看來，亞朵酒店的翻車，某種程度上可視作高速擴張與利潤壓力下的必然結果。

其實今年上半年，亞朵已經在持續優化供應鏈成本，成人拖鞋、房卡套這些常用品平均降了10%。6月，又對運營和工程物資大幅砍價，比如給客人倒茶的紙杯，直接砍了51.8%的價；懶人抹布，降了10.2%；窗簾、裝配板、牆紙這些工程物資，最高降了11.67%。

成本優化目的自然還是讓加盟商少花錢多開店。

酒店這行的擴張基本就是靠加盟，但供應鏈成本能降價，質量也能降，標準也難保不降，考驗的是整個管理體系。規模是「成效」也是「陷阱」，亞朵做得還沒能讓消費者信任和滿意。

03行業榮辱與共

酒店行業的近況並不樂觀。高端市場持續萎縮，中高端酒店看似被寄予厚望，卻陷入「虛假繁榮」的怪圈。

酒店之家數據顯示，去年全國規模酒店總量淨增長近3萬家，入住率卻僅有58.8%，中高端酒店RevPAR（平均客房收入）同比下滑3%-5%，ADR（平均每日房價）下降1%-3%，「以價換市」成為普遍生存策略。

以錦江、華住、首旅、亞朵為代表的國內中高端酒店四巨頭中，亞朵是降價幅度最大的，平均房價較2023年同期同比下降5.82%，不過日均房價仍保持第一。到今年一季度，平均客房收入下降7.3%至304元，日均房價降至418元。

亞朵也在積極發展副業拯救主業，靠賣枕頭塑造了一段「轉型神話」，380萬隻深睡枕，讓去年零售收入達到21.98億元，佔總收入的30.33%。喫到枕頭的甜頭，公司還推出了香氛品牌SAVHE薩合、出行生活品牌Z2GO&CO等，想承包你的日常消費。

其「酒店+零售」新模式成為各家爭相模仿的對象。但枕頭產品的護城河不高，亞朵枕頭也被曝出是由東莞代工廠生產的，與此同時，老對手華住推出了同款「M3記憶枕」，夢百合直接開酒店讓你試睡，「平替」產品更是層出不窮，使得亞朵打出的「差異化」被慢慢吞噬。

賣枕頭這事被詬病的另一點是，很多人需要實地住過亞朵酒店，摸過枕頭、蓋過被子，覺得舒服才轉頭去直播間或者官網掏錢的。線上零售要靠線下酒店當體驗店，為此員工已變成疲憊的「枕頭推銷員」，顧客也抱怨「亞朵已淪為枕頭展廳」。

枕頭不靈也表現在業績上，亞朵的零售業務增速從去年四季度的236%降至今年一季度的66.5%，相比租賃酒店業務收入同比下降23.5%還是好得多。

為了維持增長，只能蒙着頭加碼零售和加盟酒店，一季度銷售費用也跟着漲漲漲，激增61.7%至2.83億元，同期，股東淨利潤同比下滑了5.5％。

亞朵的人文社區定位決定了它不容易進行市場下沉，盤活存量用戶是發展的重點，但半年來多次「翻車」的現實，徹底暴露管理漏洞，透支了消費者的信任。

赴港IPO尋求資金支持，不會是亞朵的終點，而是新一輪公衆監督的開始，畢竟錢解決不了所有問題。

8月12日，住南寧亞朵酒店的方女士發現餐廳的牙籤盒裏，驚現疑似他人用過的牙籤，方女士去醫院做了檢查越想越後怕，針對此事酒店給出了不同的說法，讓「安心住」宣傳又蒙上了一層陰影。

想要IPO的亞朵，還需經歷管理能力、商業模式、行業環境、用戶與投資者等因素的多重考驗，而「文青耶律胤」，終究也要直面「商人王海軍」的問題。