作者 | 源媒匯 胡青木

在藥房行業減持潮中，又新增了一家企業的身影。

日前，上市藥房漱玉平民發佈公告，實控人李文傑擬通過大宗交易減持不超過805萬股，佔總股本2%，原因繫個人資金需求。

截圖來源於公司公告

值得注意的是，大約三個月前，即今年5月，漱玉平民第二大股東秦光霞剛公告擬減持不超過3%。如今實控人李文傑再拋2%減持計劃，三個月內兩大股東合計擬減持5%的股份。

除了漱玉平民，近期多家上市連鎖藥企密集披露了減持計劃。老百姓、大參林、益豐藥房的控股股東或實控人，均在近三個月內披露了相應減持計劃，減持比例在2%-3%不等。在這場上市藥房減持潮中，從頭部企業到區域龍頭無一倖免，減持主體涵蓋控股股東、高管及重要股東等。

然而，如此密集且大規模的減持，很難單純用“自身資金需求”來解釋。要知道，減持潮恰逢行業深度調整期，控股股東與核心高管卻接連套現離場。

藥房行業泡沫破裂

漱玉平民的發展始於1999年，其前身爲濟南漱玉保健品有限公司。

2002年5月，漱玉平民大藥房首家門店正式開業，標誌着其正式踏入醫藥零售領域。早期，漱玉平民憑藉平價惠民的經營理念，在濟南西門開設的第一家門店便吸引了大量顧客，成爲齊魯大地平價藥房的開拓者，迅速在區域市場嶄露頭角。

2009年新醫改啓動後，國家鼓勵社會資本進入醫藥零售領域，打破了公立醫院藥房的壟斷格局。而2017年“醫藥分離”政策的推進，更爲零售藥房發展注入強勁動力。

政策推動處方藥外流，讓零售藥房獲得了更多處方藥品業務，漱玉平民順勢加快擴張步伐，2016-2020年通過十餘次併購納入300多家門店。這家區域藥房，正是依託這一政策紅利，將業務觸角從山東核心區域向周邊延伸。

2021年7月成功在深交所創業板上市後，漱玉平民獲得了更雄厚的資本支持，擴張節奏進一步提速。截至2024年底，漱玉平民已在山東、遼寧、黑龍江、福建、河南、甘肅等地區佈局了9035家門店，直營門店達4438家，加盟門店爲4597家，構建起了龐大的線下銷售網絡。

在快速擴張的強勁勢頭下，漱玉平民的營收規模實現了跨越式增長。

2016年漱玉平民的營收尚不足20億元，而隨着門店數量從幾百家飆升至數千家，2021年上市時公司營收已突破53億元。到了2023年，營收更是接近92億元，7年間實現了超4倍的增長。

事實上，在漱玉平民瘋狂擴張的進程中，並非只有它一家在跑馬圈地。整個藥房行業在政策利好、資本助推及市場需求增長的刺激下，開啓了一場全國性的擴張競賽。大參林、老百姓、益豐藥房等頭部企業紛紛發力，全國的藥房門店數量到2024年已經多達70萬家，較2020年的59萬家增長近兩成，市場逐漸從藍海轉向紅海。

另外，醫保統籌力度加大導致個人賬戶資金縮水，削弱了消費者在藥房購買非處方藥、保健品的能力。而處方藥外流推進緩慢，醫院仍掌控大部分處方資源，藥房核心增量業務受阻。醫藥電商憑藉流量與價格優勢分流年輕客羣，線下藥房傳統優勢被逐漸弱化。

此前在政策紅利與資本追捧下，藥房行業陷入盲目擴張，門店數量遠超市場實際需求，產業過剩的危機早已暗藏。近兩年隨着多重壓力疊加，行業長期瘋狂擴張積累的泡沫終於開始破裂。

在此背景下，漱玉平民的業績頹勢逐步顯現：2024年半年報中，公司淨利潤已出現大幅下滑；到了三季報，淨利潤直接轉爲-0.13億元。這是其上市以來首次在季度業績中出現虧損，經營壓力暴露無遺。

值得注意的是，在漱玉平民中報顯示利潤大幅下滑、三季報尚未披露虧損之際，公司的大股東便已啓動了減持。

大股東頻頻減持

率先賣出的大股東，是阿里健康。

2018年6月，阿里健康以4.54億元認購漱玉平民3408萬股（每股13.33元），持股比例達9.34%（後因新股發行從9.34%稀釋至8.47%），成爲公司第五大股東。

彼時，阿里健康希望藉助漱玉平民在山東密集的線下門店網絡，打通線上流量與線下服務的閉環；而漱玉平民則渴望依託阿里健康的數字化技術能力，優化採購供應鏈效率、降低成本，並通過淘寶、支付寶等流量入口拓展線上售藥渠道。

此後，漱玉平民的O2O業務銷售額穩步增長，線上業務佔比從2019年的2.19%提升至2024年的12.94%。不過，這一佔比在整體營收中仍處於較低水平。

雙方合作未能達到預期效果，O2O業務協同的深度與供應鏈優化的效率均未實現當初設想的突破，疊加2024年藥房行業整體下行、漱玉平民業績持續惡化等多重因素，阿里健康對這筆投資的信心逐漸減弱，最終在2024年9月末披露了減持計劃，擬減持不超過公司總股本3%的股份。

不過，這3%的股份並未全部減持。截至2024年12月，阿里健康累計減持了1.75%的股份。值得一提的是，這次減持的綜合成本約爲12.74元/股，相較於2018年認購時13.33元/股的成本要低4.43%。

截圖來源於公司公告

在阿里健康披露減持計劃兩個月後，實控人李文傑的一致行動人漱玉錦雲和漱玉通成迅速跟進，於2024年11月披露擬減持2%股份的計劃。從實際減持情況看，最終減持1.83%，套現9729.60萬元。

此後，2025年5月，漱玉平民第二大股東兼法人代表秦光霞，披露擬減持3%股份的計劃，後續實際完成了3%的減持，套現金額爲14184.23萬元。若李文傑此次擬減持的2%股份全部完成，上述四筆減持累計涉及的股份比例將高達8.58%。

這背後，或許是大股東們在行業承壓時選擇“落袋爲安”，但在企業面臨經營壓力時，他們不是與公司共渡難關，反而通過減持抽離資金，實在讓人無法接受。

針對大股東減持是否傳遞出對公司前景的擔憂，以及未來將如何應對行業價格戰和市場份額爭奪等問題，源媒匯向漱玉平民董祕辦發送了問詢郵件，截至發稿未獲回覆。

資本可以抽身，但漱玉平民高懸的商譽暗雷，該由誰來買單？

高速擴張下的商譽暗雷

過去幾年，漱玉平民憑藉激進的擴張策略，門店數量呈現爆發式增長。

自2021年創業板上市後，漱玉平民的擴張步伐不斷加快。截至2024年末，其直營及加盟門店數量合計已達9035家，與2021年末的3341家門店相比，總量近乎增長約2倍。

在行業擴張紅利期，漱玉平民的激進開店策略，曾是拉動營收的核心引擎。與此同時，直營店的日均坪效在2021年爲51元/平方米，2022年還能微升至55元/平方米，新增門店不僅快速覆蓋了山東及周邊省份的下沉市場，更憑藉密集的網點佈局搶佔了區域客流，成爲業績增長的直接推手。

然而，當行業進入下行週期，漱玉平民直營店的日均坪效數據在2023年開始降至48元/平方米，2024年進一步滑落至45元/平方米。持續走低的坪效，直觀反映出經營效率的下降。到了2025年一季度，漱玉平民的門店數量首次出現下滑，也從側面暴露出企業盲目擴張後，在行業寒冬中的脆弱性。

曾經的擴張成果迅速轉化爲沉重包袱，商譽就成了漱玉平民潛在的暗雷。因部分併購標的業績全面潰敗，如遼寧天士力淨利潤對賭完成率僅31%，漱玉平民2024年計提商譽減值損失4888萬元，直接導致公司全年淨虧損擴大至1.89億元。

即便減值後，漱玉平民的商譽仍高達17.53億元。到2025年第一季度，商譽雖微降至17.50億元，但仍處於高位。

隨着行業競爭加劇、門店運營效率下滑，疊加2024年業績虧損，未來若併購標的業績持續不及預期，鉅額商譽則有可能進一步減值，對業績造成衝擊，成爲懸在漱玉平民頭頂的達摩克利斯之劍。

資本的收割機轟鳴而過，阿里健康止損，實控人落袋爲安，留給中小股東的，只剩商譽暗雷。