美圖，一個AI版的化妝品公司？

略大參考

08/21

AI功能給了用戶一個付費美圖的理由。付費訂閱，是理性和情緒結合的消費。這意味着美圖雖然是個技術型公司，但也可以像化妝品一樣賺取高昂的毛利率。作者|泓杉楊知潮編輯|楊知潮整個2025年，中國資本市場只有兩個主線敘事：一個是情緒消費，另一個是AI科技。前者代表溢價，後者代表想象空間。遺憾的是，兩者很難融合，畢竟蜜雪冰城的奶茶裏喝不出AI的味道，寒武紀的芯片也很難帶來什麼情緒價值。但如果AI技術是用來...

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楊知潮編輯|楊知潮整個2025年，中國資本市場只有兩個主線敍事：一個是情緒消費，另一個是AI科技。前者代表溢價，後者代表想象空間。遺憾的是，兩者很難融合，畢竟蜜雪冰城的奶茶裏喝不出AI的味道，寒武紀的芯片也很難帶來什麼情緒價值。但如果AI技術是用來變美的，兩種敍事就有機會交叉在一起。曾跌入低谷的美圖秀秀在AI新功能加持下，用户、業績、股價全部激增。相比於大多數的AI生意，美圖展現出了極強的溢價能力：最新的半年報裏，其毛利率超過70%，比微軟還高。研發投入和資本開支數字也並不高得誇張，最終帶來了超過20%的高額淨利率。極高的毛利率，和不算太高的技術投入，讓美圖看起來不像是AI公司，反倒更像是美妝公司。——只不過，美妝生意也有它的缺陷。01 AI換血大多數時候，AI重構業務更多是廠商的宣傳語，是一種未來的暢想，但對美圖來説，這卻是既定事實。美圖是工具類應用，但在AI來臨之前，大多數工具類APP都是爛生意。別説美圖，就是Gmail、谷歌地圖這種超級APP，也賺不到什麼錢。無奈之下，美圖一個工具公司，竟然長期靠廣告變現。直到2021年，它最大的變現模式還是APP內的在線廣告，在總收入佔比46%。但工具場景比的是效率，用户非常排斥廣告，如果修個圖還要頻繁關廣告彈窗，那是災難性的用户體驗。更何況這點錢不夠美圖盈利。於是美圖四處出擊，先後進入手機、短視頻、電商賽道，不但沒改命還去了半條命。2013—2021年，其財報連續虧損9年，股價暴跌90%。最終美圖鳴金收兵，收縮戰線，業務重點又回到了P圖+賣廣告。如果這樣繼續下去，美圖的命運有可能是被大廠收購，成為一個不需要盈利的戰略產品。但AI給美圖改命了，強大的AI功能給了用户AI變裝、AI閃光燈、畫質修復等一系列價值增量，用户激增。最新的半年報顯示，截至2025年6月，美圖MAU（月活用户數）達到 2.80 億，其中中國內地以外市場MAU達9800萬，同比增長15.3%。各種AI功能火爆全網。更重要的是，AI功能給了用户一個付費的理由。美圖不必東施效顰地做廣告服務。2022年，美圖靠訂閲服務實現了歷史首次盈利。此後AI帶動的訂閲服務，就成了美圖的核心業務。2025年半年報顯示，上半年美圖總收入18億元，同比增長12.3%，調整後淨利潤4.67億元，同比大增71.3%。營收引擎——影像與設計產品收入13.5億元，佔比74.2%，遠高於廣告業務的23.8%。付費訂閲用户激增，總量1540萬人，同比增長42%，滲透率5.5%。付費訂閲的湧入，不止帶來了增速，它還改變了美圖的生意邏輯：廣告生意再好，它都是CTR的理性計算，每個點擊賣多少錢是一個近乎確定數字。而付費訂閲，是理性和情緒結合的消費。這意味着美圖雖然是個技術型公司，但也可以像化妝品一樣賺取高昂的毛利率。02 特殊的AI生意全世界的AI生意都面臨一個難題：太卷。GPT的會員賣得又貴又多。但成本太高，會員價格雖然貴，但是相比於高昂的成本，又顯得不夠貴。畢竟模型的競爭太激烈了，OpenAI、Meta、騰訊、谷歌玩了命的堆砌算力，唯恐模型性能落後一點點。畢竟作為一個生產力工具，效率是第一位的，一旦效率落後，用户就會流失到其他LLM。但美不是。它本身是個玄學。不説唐代，就是一個屋檐下的現代人，對美的喜好方向也可能完全不同。雖然產品的性能有一些客觀指標上的差異，但總得來説美圖秀秀和醒圖誰P出來的圖更好看，這是一個神也回答不了這個問題，因為神也不知道什麼叫好看。而玄學，是好生意的土壤。半年報裏，美圖的毛利率高達73.6%。這就不像個付費訂閲互聯網工具的毛利率。全世界訂閲服務最強的公司是微軟，其毛利率也只有68%。至於音樂、長視頻這類C端訂閲生意，有的毛利率連美圖的一半都達不到。相比內容訂閲和企業服務，個人工具類訂閲服務本就是個很好的生意，美圖更是如此。當然，只比毛利率不太公平。因為長視頻有內容成本，毛利率天然有劣勢。而工具類APP開發的錢，要算在費用或者資本開支裏。但美圖的這部分費用也十分有限。資本開支方面，美圖的數據看起來完全不像AI公司，只有3000多萬元。至於研發費用，半年報裏，美圖的研發費用比率約為24.7%。這比騰訊、阿里巴巴這種成熟互聯網公司高，但美圖是一家處在快速成長期的AI科技公司，如果和寒武紀、地平線這種同樣處在快速成長期的科技公司相比，那就不算多了。即便是金山這種業務相對成熟、和美圖一樣都是做軟件的公司，上半年的研發費用佔比也有36%。最終，美圖的淨利率仍然有20.8%。這已經幾乎可以算是國內最牛的AI公司之一，更何況以美圖的增速，它的利潤率還有巨大的增長空間。而這樣的利潤率背後，卻只是15元一個月的售價，比市面上絕大部分長視頻、SAAS訂閲、個人辦公軟件都便宜。低價高利潤，那麼答案似乎只有一個：美圖的成本不高。這看起來有些像美妝生意——或許不是像，美圖秀秀本來就是一種「電子化妝品」。美妝生意競爭很激烈，但那不是產品性能層面的激烈，純產品層面，美妝的成本相當低：雅詩蘭黛的毛利率常年超過70%，完美日記以便宜著稱，毛利率也仍然接近80%。至於研發？國際美妝品牌的研發佔比很多隻有1.5%-3%。相比之下，地平線、寒武紀、OpenAI，乃至英偉達這種生意就顯得太卷。雖然可以在資本市場吃到AI故事的溢價，但卻賣不出品牌的溢價。從這個角度來看，美圖可謂是終極好生意，作為一個AI產品，美圖竟然可以賺到情緒價值的錢。這足以令捲到天上的OpenAI、谷歌、Meta感到羨慕。當然，這個錢也是有代價的。03 雅詩蘭黛難題如果只看毛利率，化妝品可能是世界上最賺錢的生意之一。雅詩蘭黛2025財年三季報裏，毛利率高達75%。廉價的原料在組合之後，就能成為商場里昂貴的小瓶瓶。但事實上，雅詩蘭黛的淨利率只有4.4%，錢哪去了？同期，雅詩蘭黛營銷費用高達22.58億美元，砸到明星代言、高端櫃枱、機場廣告，吞噬了84%的毛利潤。顯然，毛利率高的未必就是好生意。它背後需要有一個護城河去支撐，否則這種毛利只會是「過個手」，就要流向其他環節。化妝品雖然賺錢，但它可沒有cuda作為護城河，同質化的產品、營銷帶來的是激烈的競爭，成為利潤的殺手。美圖所在的市場也是強敵環繞，字節繫有醒圖、剪映，甚至抖音、小紅書這些社交媒體也有不俗的內置美顏功能。無論是從模型生意的角度，還是從美妝生意的角度，這些產品之間想拉開本質差距，基本是不可能的。同樣是個人用户的訂閲生意，TME（騰訊音樂）就顯得穩妥得多。用户訂閲TME，看重的是版權優勢，而版權是一種生態壁壘——短時間難以超越。TME還有一整套線下活動資源，比如未來的TMEA騰訊音樂娛樂盛典、TIMA國際音樂大賞等大型活動，TME的超級會員可享受門票優先購、樂迷見面會等專屬福利。TME已經從工具型產品轉型為線上線下深度融合的生態型音樂平台，有了護城河深厚的生態系統。TME玩的是生態粘性，但回顧美圖過去兩年的產品故事，很多是一種爆款功能推動的，美圖秀秀、美顏相機、Wink這兩年的付費用户增長，高度依賴AI變裝、AI閃光燈、畫質修復等爆款功能。爆款功能可以讓用户付費，如果對手也有了，美圖的競爭優勢又在哪？而AI+影像作為AI最先變現的賽道，巨頭和創業公司正前赴後繼湧入，對手太多太卷。如果沒有TME般基於生態粘性的持續變現能力，那美圖也許也會陷入雅詩蘭黛的困境：看似毛利率高，但並沒有真正的護城河，毛利很容易消耗在競爭之中。頭圖來源|AI製圖","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"0","news_tag":"","news_rank":0,"symbols":[],"gpt_button":0,"need_auth":false,"code":"91000000","status":"200"}}}