智通財經APP獲悉，中金發布研報稱，維持嗶哩嗶哩-W(09626)25/26年Non-GAAP淨利潤預測不變。當前港/美股均交易於33/25倍25/26年Non-GAAP P/E。維持跑贏行業評級，考慮公司用戶生態與AI賦能，上調目標價港股5.7%至204港元/美股8.0%至27美元，港/美股對應34/35倍25年和26/26倍26年Non-GAAP P/E，上行空間3.7%/6.7%。

中金主要觀點如下：

2Q25 Non-GAAP淨利潤略高於該行預期

公司公告2Q25業績：收入73.38億元，按年增長19.8%，基本符合機構一致預期(73.30億元)和該行預期(73.21億元);Non-GAAP淨利潤5.62億元，略高於機構一致預期(5.20億元)和該行預期(5.39億元)，主要因銷售費用和研發費用低於預期。

廣告收入同增20%，關注下半年新遊戲項目進展

廣告：2Q25收入同增20.2%至24.49億元，公司業績會提到2Q25廣告eCPM按年提升明顯，遊戲仍是第一大廣告主行業。該行建議關注3Q25多屏多終端廣告位釋放潛力，該行預計2H25廣告收入或保持20%左右的按年增速。

遊戲：2Q25收入同增60.1%至16.12億元。《三國：謀定天下》DAU表現按月穩健，已進入高基數階段。新遊方面，該行建議關注《三謀》繁中版、代理遊戲《代號：三國Ncard》和《嘟嘟臉惡作劇》、自研遊戲《逃離鴨科夫》等項目進展，收入貢獻或在4Q25至2026年釋放。增值服務：2Q25收入同增10.6%至28.37億元。

毛利率按月繼續提升，關注後續盈利穩步釋放

2Q25毛利率按月提升0.2ppt至36.5%，主要因效果廣告收入增速亮眼和經營槓桿。2Q25銷售/管理費用絕對值按月略有下滑，研發費用略有按月增長，但相對節制。該行判斷，中長期，公司成本與費用相對平穩，營收增長與結構改善或釋放經營槓桿，該行預計後續季度毛利率或逐步提升至4Q25達到37%，長期有望達到40%~45%;疊加公司費用相對節制，該行預計4Q25 Non-GAAP經營利潤率有望達10%。

用戶經營數據良性增長，堅持優質內容和社區氛圍

公司2Q25 MAU、DAU和人均單日使用時長均取得按年增長，其中DAU 2Q25達1.09億人。該行認為，公司社區屬性明顯且用戶粘性維持較高水平。公司業績會提到當前廣告預算在從多平台向核心平台匯聚，而具備差異化定位平台可能更受偏好;展望未來，商業化層面，隨着公司不斷打磨商業化基建能力和年輕用戶社區屬性，建議持續關注廣告、遊戲及充電計劃的發展潛力。