8月18日，新西蘭a2公司宣佈以2.82億新西蘭元（約合人民幣12億元），收購中國蒙牛乳業有限公司（2319.HK，以下簡稱“蒙牛”）子公司雅士利國際（以下簡稱“雅士利”）旗下的新西蘭奶粉工廠（以下簡稱“Pokeno工廠”）100%股權。該工廠是雅士利的全資子公司首家運營的海外工廠，也是中國企業在新西蘭從零開始建設的首家奶粉工廠。

　　對此，獨立乳業分析師宋亮分析道：“貝拉米（蒙牛2019年收購的澳大利亞有機嬰幼兒食品品牌）有位於澳洲的自有工廠，而且體量還比較小，原有的工廠能夠完全滿足其需求。而如果a2想要發力全家功能營養，從產能和佈局上來說是不夠的，所以Pokeno工廠能夠爲其全面發力做準備。”

　　“各取所需”的買賣

　　在本次收購中，除了Pokendo工廠，a2公司還獲得了其兩款中文標籤嬰配粉產品配方註冊證。據悉，該交易已獲新西蘭海外投資辦公室批准，預計將於9月1日完成交割。

　　蒙牛方面告訴《中國經營報》記者，出售新西蘭資產是公司近兩年來主動管控資本性支出、調整優化資產組合系列管理動作的一部分。就奶粉業務而言，貝拉米作爲蒙牛國際化戰略的重要支柱，近年持續拓展東南亞市場，其中越南市場表現突出。

　　盤古智庫高級分析師江瀚指出，在財務安全邊際與現金流管理層面，資產出售是應對短期盈利壓力的必要手段。儘管蒙牛整體營收仍處行業前列，但近年來奶粉板塊持續承壓，雅士利與貝拉米業務長期虧損，拖累集團利潤率。此時出售具備較高市場估值的海外優質資產，可快速回籠約12億元人民幣現金，用於償還債務、彌補主業虧損或投入高增長業務，有助於改善資產負債表，增強抗風險能力。

　　a2公司表示：“收購Pokeno工廠，是公司擴大產能、優化供應鏈的重要舉措，同時能夠爭取獲得更多中標配方註冊機會，獲得更廣闊的中國市場準入，爲公司帶來進一步增長的機會。”

　　目前，中國是全球最大的嬰幼兒奶粉市場，且其對進口奶粉的監管較爲嚴格。2016年，中國嬰幼兒奶粉配方註冊製出臺，規定一個工廠最多隻能生產3個系列、9個配方，且5年有效期屆滿後需重新申請註冊。因此，獲得註冊資格是外資乳企進入中國市場的關鍵一步。

　　宋亮指出，此前a2公司依賴外部代工，產能存在不確定性。雅士利工廠持有的中文標籤資質，恰好填補了這一缺口，其奶源與生產標準也與a2的產品定位高度契合。而且該工廠配有實驗室和研發中心，到目前爲止都是新西蘭最先進的工廠之一，通過收購該工廠，a2公司能夠進一步夯實其在新西蘭供應鏈體系。

　　a2公司經銷商鄭友濤告訴記者：“配方註冊能夠增加a2的產品SKU， 不會像以前一樣產品比較單一，也能夠提升各階段消費者的覆蓋率。”

　　a2公司表示，在取得中國監管部門的批准後，將基於擴展的產品組合，爭取獲得兩個新國標中標配方奶粉的產品註冊機會，未來還有可能獲得第三個配方註冊。通過中標產品組合的擴展和創新，支持核心配方奶粉業務的長期增長，同時釋放低線城市及國內線上渠道的增長潛力。

　　一直在補的“短板”

　　在業內看來，從蒙牛的經營狀態來看，剝離不良資產，提升公司利潤或爲其當下首要任務。

　　2024年，蒙牛錄得營收886.75億元，同比下降10.09%；歸母淨利潤爲1.05億元，同比下降97.83%。公司解釋稱，這主要由於子公司貝拉米商譽減值，以及聯營公司現代牧業的乳牛資產減值影響。

　　乳品行業整體供大於求，也在促使企業去產能。宋亮表示：“蒙牛的常溫奶和奶粉的產能都很大，這次出售工廠一方面削減了奶粉的產能，另一方面也盤活了資產，這筆錢還可以加快產業結構調整、產品創新、科技創新、科技研發。”

　　宋亮還指出，國內頭部乳企有一個大問題：固定資產龐大，因此當消費環境發生變化時，它們就要調整產業結構和產品結構。

　　據記者不完全統計，過去10多年裏，蒙牛“死磕”奶粉業務，僅收購雅士利、貝拉米以及私有化雅士利，蒙牛就投入資金超200億港元；同時至少5次計提商譽減值，共計約100億元。

　　事實上，蒙牛出售雅士利工廠的價格僅不到2013年蒙牛收購雅士利總價的十分之一。2013年6月，蒙牛斥資124億港元入主雅士利，試圖填補奶粉業務短板，這也是當時中國乳業最大規模的一次併購。

　　根據2022年雅士利退市前的財報，其營收從收購時的38.9億元萎縮至16.35億元，累計虧損超50億元。目前來看，雅士利對蒙牛的負面影響或仍在延續。2016年，由於雅士利年內虧損，蒙牛計提商譽減值22.54億元，導致公司淨利潤由盈轉虧。同年蒙牛首次突破500億元的銷售大關，同比增長9.7%，但遭遇了多年以來的第一次虧損，淨虧損額達到7.5億元。

　　值得一提的是，目前蒙牛官網奶粉產品板塊介紹，沒有任何雅士利的資訊，雅士利在京東、天貓、拼多多上的旗艦店已無奶粉售賣，僅有兩三款麥片產品在售。蒙牛則在2023年財報中寫道，其國內嬰配奶粉業務聚焦於瑞哺恩品牌。而蒙牛方面的資料顯示，貝拉米是蒙牛“一體兩翼”戰略中國際化戰略的重要組成部分，2025年上半年已完成產品線升級，新品陸續登陸澳洲和越南市場。

　　在業內看來，貝拉米是君樂寶“單飛”後蒙牛物色的新標的。2019年，蒙牛以40億元出售旗下優質資產君樂寶，轉而以每股13.25澳元的收購報價收購貝拉米。這在當時是中澳最大乳製品行業收購案，爲此，蒙牛付出的總價是14.6億澳元，溢價59%。

　　記者查詢天貓國際貝拉米海外旗艦店發現，目前該店有93款產品在售，且在本月上新33件，其中銷量最多的產品是a2蛋白嬰配方奶粉。但此前有投資者和消費者反映，在線下商超和母嬰店找不到貝拉米奶粉。

　　多位業內人士指出：“貝拉米主要做跨境。”據悉，上述交易完成時貝拉米未獲得中國的奶粉配方註冊。這也在後來確實成爲影響貝拉米業績的一個因素。貝拉米此前在澳洲市場屬於頭部品牌，於2013年進入中國市場，2020年在有機嬰幼兒奶粉的跨境電商市場份額排名第一。但收購完成後的幾年時間裏，貝拉米一直沒有獲得中國的奶粉配方註冊，只能通過跨境購或海淘的方式進入中國市場。據蒙牛官網介紹， 2023年貝拉米旗下菁躍全系列產品才獲批新國標註冊。

　　2020年在蒙牛中期業績會上，蒙牛時任總裁盧敏放表示：“雅士利加上貝拉米，蒙牛奶粉業務定的目標是未來3年進入中國市場前三。”但結果是，高價買來的貝拉米，未能提振奶粉業務，2021—2022年，不得不計提商譽減值13.64億元。蒙牛在今年發佈的盈利預警公告中還提到，因考慮貝拉米經營和財務表現，預期將計提相關商譽和無形資產減值38億—40億元。

　　宋亮告訴記者：“這些年蒙牛的成人粉一直在保持增長，基本上佔到其奶粉市場的90%以上。但由於過去的整合使蒙牛的奶粉產能較高，近兩年蒙牛嬰兒粉正在回暖，但體量還是比較小，沒辦法和飛鶴、伊利、君樂寶這些企業相比。”

　　行業深度整合

　　根據國家統計局最新消息，2024年出生人口954萬，同比增長約6%，連續7年下降後首次回升。但受市場波動影響，中國嬰幼兒配方奶粉市場總體繼續呈現下滑態勢。根據AC尼爾森數據，2024年嬰幼兒配方奶粉銷售額下降7.4%，目前行業整體仍處於深度調整期。

　　江瀚認爲，上述交易體現了中國乳企“走出去”後階段性回調與外資品牌“本土化深耕”的雙向流動。他指出，從產業集中度與資源再配置的角度看，這也是乳業產業鏈在“新國標+需求收縮”雙重壓力下的一次典型結構性調整。中國嬰幼兒配方奶粉市場已進入存量博弈階段，CR10持續提升，中小品牌退出，頭部企業則通過資產優化實現戰略聚焦。

　　2013年，a2公司旗下至初嬰幼兒配方奶粉首次進入中國市場。10年後，a2公司宣佈上市的a2至初新國標產品的配方。在此期間，a2公司在中國市場的業績越來越高。首席執行官David Bortolussi曾公開表示：“中國嬰幼兒配方奶粉市場是我們最大的增長機會。”

　　在宋亮看來，過去10年，是中國嬰幼兒配方奶粉黃金髮展的10年，高毛利催生了一大批奶粉品牌和母嬰渠道。

　　而蒙牛的奶粉業務表現與行業地位，卻在激烈的市場競爭中每況愈下。貝拉米2019財年進賬13億多元，一入蒙牛體系就表現頹靡，其後3年，其營收只有10.32億元、5.15億元和1.24億元，逐年下滑。同時，蒙牛奶粉業務收入也連年下滑，財報數據顯示，2024年，蒙牛奶粉業務收入僅33.2億元，同比下滑12.66%，僅佔集團總收入的3.74%。下滑幅度爲四大板塊之首。

　　反觀競爭對手伊利、飛鶴，趕上市場風口後，奶粉營收在過去幾年快速增長。2018—2020年，伊利奶粉收入分別爲80.45億元、100.55億元、128.85億元。此後兩年，仍保持高速增長，2022年實現營收262.6億元，同比增長62.01%；飛鶴奶粉的營收也實現了快速增長，從2018年的115億元增長至2021年的227.76億元。

　　記者注意到，近年來，伊利、飛鶴、君樂寶、三元等國內乳企紛紛加快a2概念的打造。而鄭友濤告訴記者，得益於a2概念，近年來他所在的區域業績呈逐年上升態勢，目前物流配送大概是3天到貨，中老年奶粉銷量增長非常迅速。

　　對此，江瀚告訴記者：“從人口結構與需求基本面判斷，中老年奶粉市場正處於結構性增長的前夜。中老年配方奶粉作爲‘精準營養’載體，具備明確的消費場景和增長潛力。但當前市場仍處於‘藍海探索期’，競爭格局分散，頭部品牌尚未形成壟斷。同時，由於中老年人對新興營養概念接受較慢，消費教育週期長，初期投入大，這對企業的長期戰略定力提出更高要求。”

　　宋亮表示，儘管現在人口增長率下降，但奶粉仍然是整個乳品行業中毛利最高的業務，也是乳企介入全家功能營養賽道的起點。對於乳企而言，奶粉業務仍然是一個好選擇。

（文章來源：中國經營網）