中國平安2025中報點評：全渠道表現超預期，新業務價值按年增長39.8%

明大教主

2025/08/27

一、中國平安銀保渠道持續爆發，個代人力見底再確認。很多媒體報道中國平安財報數據時，會優先突出淨利潤這個指標。今天我正寫長文的時候，就看到金融軟件彈出的「中國平安淨利潤680.47億」的新聞。講真，對於中國平安這種主營人身險的集團而言，淨利潤只是個滯後指標，當期淨利潤無法準確衡量保險這樣長周期行業的經營實績！而內含價值能夠反映保險集團股票（包括FVOCI資產）、債券等資產公允價值的變化，用P/EV來...

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6.14萬元，分別為沒有醫養生態圈權益的1.5倍和4.1倍據我了解，大部分具有醫養權益的客户此前並非中國平安醫養權益的深度用户。因為2024年之前中國平安尚處於產品導入和品牌認知階段，所提供的醫養服務以線上附加服務為主，缺乏線下醫養機構的配合，對有「省心、省時、省錢」需求的中高淨值客户吸引力不足。（平安好醫生中報）上半年，平安好醫生F端（綜合金融）付費客户約2000萬人，其中約1300萬為平安壽險客户，與集團擁有醫養生態圈權益的1.551億客户相去甚遠，但增長勢頭良好。平安醫養業務尚處於起步期，深度用户正逐漸導入中。截至6月末，家醫會員權益覆蓋用户數超3500萬人，平安居家養老服務已覆蓋全國85個城市，累計超21萬名客户獲得居家養老服務資格。「醫、護、住、樂」居家養老四聯體中，「護」、「住」、「樂」聯體已於此前兩年陸續上線。（平安好醫生中報）平安好醫生中報披露，養老服務收入以指數級的速度大增263.9%至1.72億元，毛利飆升7倍多踏入千萬級。隨着平安好醫生步入成熟期，反哺集團的利潤也將有所增加。（中國平安2025中報）（中國平安2024中報）因資產管理業務、金融賦能業務迴歸正常+壽險及健康險、財產險營運利潤小幅增長，上半年中國平安歸母營運利潤777.32億，按年增長3.7%。今年，平安人壽陸續推出\"添平安\"、「享平安」保險+服務解決方案，圍繞健康管理、醫療、養老領域打造的各有側重的產品，為客户提供更適合自身，個性化更強的全生命周期服務。目前全國性「醫保+商保」清分結算中心已成功運行。國家醫保局聯合衞生健康委出台的《支持創新藥高質量發展的若干措施》提出商保創新藥目錄要重點納入創新程度高、臨床價值大、患者獲益顯著且超出基本醫保保障範圍的創新藥。商保創新藥目錄內藥品不計入基本醫保自費率指標和集採中選可替代品種監測的範圍。未來中國平安罹患重疾的客户可以更從容、徹底、便捷地治療，平安HMO模式已不存在任何阻礙。醫養服務對中國平安保險主業的促進作用將是循序漸進的，但拉長時間周期，平安HMO模式讓集團醫療、養老服務營運利潤增長是必然。建設醫養機構需要消耗大量的現金流，保險+醫養首先考驗的是保司的孖展能力。今年保險公司發行永續債及資本補充債的票面利率集中在2.18%—2.75%區間，較前些年3.5%左右的利率水平明顯下降。而中國平安利用多重上市的地位和全球影響力，採取了更因地制宜地孖展方式。6月初，中國平安H股公告授權發行117.65億港元可轉債，轉股價55.02港元/股。該可轉債0息，正股價格下55.02港元/股以下，不會觸發大規模轉股。這份神似看漲期權的方案對中國平安好處頗多。中國平安可利用該筆孖展支持醫療、養老產業的發展或用以補充資本。2024年股東大會上，中國平安披露今年在內地將通過資本補充債券、金融債券、公司債券等形式，發行總額不超500億人民幣的債務孖展工具，但不包括可轉債。很可能是因為境內孖展成本較低，發行可轉換類孖展工具會稀釋股東權益。而其他多地上市的保險集團孖展渠道多在內地，不具備中國平安孖展「左右逢源」的能力。長此以往，中國平安強孖展能力將反饋在營運利潤、ROE、派息金額等方面。保險科技領域，此前大傢俱現化感知的是Askbob，即中國平安7X24小時在線的AI坐席。實際上科技可輔助保險實現內控成本/防風險+外拓業務的降本增效作用。不久前，曾擔任百度首席架構師、螞蟻國際首席技術官的王曉航出任平安集團首席技術官兼平安科技總經理或是平安科技進入實用化新階段的訊號。（中國平安中報）或因風險控制手段增加，今年中國平安財產險中不再有「保證保險」，責任險的綜合成本率也降至97.6%，這讓平安財產險業務綜合成本率降至95.2%，較去年同期下降2.6個百分點。三、中國平安投資銀行股不止為回報率，實乃計之深遠也！國家金融監督管理總局年內除進一步擴大保險資金長期投資的試點範圍外，還計劃調整償付能力監管規則，將股票投資的風險因子進一步調降10%，鼓勵保險公司加大入市力度。今年上半年我國保險公司原保費收入約3.7萬億，按年增長5.1%。如此龐大的可投資金還需要滿足收益率、流動性、償付率等多種假設。對此，中國平安主要選擇了高股息國有大行配置的策略，其好處有四：第一，港股國有大行股息率現介於4%-6%之間，能滿足中國平安內涵收益率回報假設。《關於派息險派息水平監管意見的函》要求「派息不得偏離賬户資產負債和投資收益實際情況」。隨着各保險集團派息險佔比提升以及可能出現的資本市場波動（權益市場若跌，對FVTPL佔比高的險企收益率影響較大），中國平安投資收益實際表現將是最穩定的。手中持有較多的高股息資產可讓中國平安將產品設計的更具吸引力。從壽險改革派息險產品競爭力（回報率+實現概率）看，中國平安將長期佔優；第二，國有大行資本消耗本就較低，若風險因子再下調，相較於股息率相同的其他標的，中國平安在可投資金相同的情況下能買入更多股票；第三，國有大銀行的波動性也較低，符合險資審慎經營模式。中國平安投資國有大行內含價值、投資收益率將較其他保險集團更穩定，可預期性更強；第四，雖然這種可能性較低，但不排除中國平安不斷增持銀行股權後，會獲得某家銀行的董事會席位，從而為派息險改革之銀保渠道提供更大助力。考慮到中國平安投資資金歸根結底來源於保費收入，説中國平安「追高」國有大行並不符合實際。未來國有大行股息率只要不出現大的下滑，中國平安仍會延續這一策略。若銀行股息率下降明顯，平安就不一定非要繼續投銀行了。（中國平安2024年報）去年中國平安除大幅增持交易類債券外，增倉幅度最大的就是高股息股票。中國平安去年增倉高股息股票超過880億。（中國平安中報）而今年上半年中國平安股票類資產較去年末增加2120億，增幅約50%！（中國平安中報）其中中國平安增倉交易類股票510億，增倉高股息股票1610億。三季度不僅A股行情上漲，中國平安還能在本季度陸續收到派息。Q3投資收益率表現會比較亮眼。期間險資「舉牌」次數明顯增多，中國平安加倉銀行股最堅決。工商、郵儲、農行等幾家港股大行上半年漲幅均在22%+。雖然銀行股漲幅未計入中國平安當期淨利潤，但對中國平安內含價值有着較大的裨益。中國平安2024年末內含價值14226億，今年中期中國平安內含價值升至15013億（其中壽險內含價值9034.19億），其中就有高股息股價上漲的影響。7月11日，財政部印發《關於引導保險資金長期穩健投資進一步加強國有商業保險公司長周期考核的通知》，將2023年「長錢長投」考核指標由當年、三年各佔50%改為當年、三年、五年佔比30%、50%、20%。近年來A股每輪牛熊周期約是3-4年，如今高層加強了5年期投資考核力度，險資配置高股息股的意願將增強（8月8日起債券利息收入恢復收取增值税，且債券、成長風格股票長周期配置有侷限性）。中國平安加倉高股息股順應「長錢長投」的要求。四、中國平安資產端持續優化，料中長期不會產生利差損。2020年以來中國平安股價調整除了壽險改革影響也有資產配置的原因。早年保險配置地產增值的部分甚至可以計入資本，於是險資大都配置了些地產股、持有型物業······隨着宏觀基本面發生變化，以及償二代II期等政策的出台，持有上述資產不再適應新的宏觀形勢。前兩年中國平安陸續剝離了碧桂園、旭輝，去年末至今年初妥善處置了4家原科技子公司，不久前又宣佈減持華夏幸福······（中國平安中報）這波操作之後，再處理處理金茂，中國平安聯/合營名單大抵只有長電、眾安以及與主業金融有關的一些公司。這屆平安高管值得一個讚。上半年平安非年化綜合投資收益率3.1%，按三季度A股這個漲法全年投資收益率會非常可觀。除權益類資產外，2月國家金融監管總局發布了《關於開展保險資金投資黃金業務試點的通知》，試點範圍包括各類黃金合約以及黃金租借業務。中國平安長期投資端不缺「抓手」。五、醫者不能自醫？中國平安P/EV仍處於低分位區。險資是市場內少數穩定流入的長期資金，經常給其他板塊「做嫁衣」。可不要忘了中國平安自身也是高股息股。今年中報中國平安又祭出0.95元/股的派息方案，較去年同期的0.93元/股有2.2%的增幅。以8月26日收盤價60.52元計，中國平安股息率（去年末派息+今年中派息）約4.24%，其P/EV只有0.73，處於歷史中樞的中等偏下水平。2022年三季報，我依據中國平安壽險改革的路徑以及集團投資端「足夠躺平」，推測股價中期底部已現；2024年，隨着中國平安傳統保代停止下滑並出現回升，我預判中國平安的「右側」投資機會已出現。雖後續個代數量有波折，但銀保、社區金融渠道持續發力以及投資端好轉符合預期，「右側」的判斷大差不差。如今為吸引險資入市並解決老齡化社會的醫養難題，高層給予險資負債、資產端眾多支持政策，保險政策指引從中性向偏暖過渡，保險板塊估值偏低疊加成長延續可支撐股價向好。有意思的是，近期中國平安還舉牌了國壽和太保H股，這兩隻標的看起來股息率沒有那麼高。平安此舉除表明集團將加大股票配置外，也表達出其認為保險板塊當下仍低估的態度（買入自家股票將轉為庫存股，無法獲取投資派息）。Choice數據顯示，二季度末持有中國平安的公募基金家數達795家，持股總市值680億元，從公募去年Q4的第六重倉上升至第五位。今年二季度公募持倉中國平安增加1.02億股，是公募前十重倉股中增持最多的。二季度末中國平安佔公募總倉位的0.87%（按月提升0.32個百分點）；中國太保持倉佔比0.33%（按月提升0.14個百分點）；新華保險0.12%（按月提升0.08個百分點）。中國平安無論是持倉佔比還是按月增幅，均位居上市險企首位。但平安不及幾個同行有央國企光環，加之國內機構還是「唯利潤論」，平安FVPTL資產佔比不像新華那麼多，短期利潤增幅沒那麼大，這或是平安股價走勢不及一些同行「恢弘」的原因。但站在壽險改革新階段（派息險改革）和資產長周期配置看，中國平安更穩健。與A股大多交易型資產相比，平安更適合用來配置。","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"1","news_tag":"dataReport","news_rank":0,"symbols":[],"gpt_button":0,"need_auth":false,"code":"91000000","status":"200"}}}