文 | 山上，作者｜薛星星，編輯｜王彬

同樣因爲外賣補貼單季分部利潤損失超百億元，同樣的單季總體淨利潤罕見雙位數大幅度下滑，同樣的增收不增利，外賣大戰中最後一位披露季度業績的阿里巴巴卻收穫了有別於前兩家的股價大漲。昨日（8 月 29 日）美股收盤，阿里巴巴股價大漲 12.9%，創下今年 3 月以來最大單日漲幅，市值一舉突破 3200 億美元。

阿里巴巴美股股價

8 月 29 日，阿里巴巴對外公佈 2025 年第二季度財報。當季阿里巴巴營收 2476.52 億元，同比增長 2%。剔除出售高鑫零售及銀泰業務影響，當季阿里巴巴同口徑收入同比增長 10%。

但受到外賣補貼大戰影響，阿里當季經調整 EBITA 同比下降 14%至 388.44 億元。非公認會計准則下阿里當季淨利潤 335.1 億元，同比下降 18%，呈現增收不增利態勢。這還是在當季阿里巴巴智能雲收入同比大漲 26%、創下近三年最高增速情況下。

阿里巴巴 25Q2 財報

和先行公佈季度業績的京東、美團相比，從財報中直觀看出外賣補貼大戰對於阿里的影響更加困難。

不只是因爲阿里巴巴業務繁雜、基數更大——單季超百億元的補貼投入能夠讓美團淨利潤下滑近九成、京東淨利腰斬，但對於阿里整體來說不過是 18%的下滑——還在於阿里巴巴本季度重新調整財報統計口徑，本地生活集團取消，餓了麼及飛豬併入淘天集團組成新的中國電商集團。

阿里巴巴新的組織架構

在新的財報統計口徑下，阿里巴巴中國電商集團當季收入同比增長 10%至 1400 億元，包括淘寶閃購及餓了麼的即時零售板塊同比增長 12% 至 147.84 億元，但分部經調整 EBITA 同比大降 21% 至 383.89 億元，比去年同期少了 103.64 億元。

考慮到阿里直至 7 月份整合餓了麼之後纔開始正式發起內部代號“淮海戰役”百日閃購增長計劃，宣佈拿出 500 億元補貼用戶及商家，僅僅是五六月份的前期補貼就蠶食了超百億元的分部利潤，阿里在外賣補貼的強度和燒錢的粗放程度，比起京東也有過之而無不及。

但或許美團、京東此前超預期的季度損失已經爲阿里打了預防針，又或許是重新執掌阿里核心戰役的蔣凡在業績會上的進攻表態點燃了市場情緒，總之京東此前沒太讓市場信服的即時零售與電商的協同故事，在阿里業績會之後開始被市場廣泛接受，連帶着昨日京東美股股價也略微抬頭，收穫 2.24% 的漲幅。更早之前，京東首先發布那份外賣超預期虧損的季度業績之後，三家股價均應聲下跌。

前兩天，一直久未露面的前美團高管、現在的京東外賣負責人郭慶接受媒體採訪時說，淘寶加碼外賣的時間點比京東晚了兩個月，淘寶 APP 裏的外賣入口設計，頻道頁面、營銷形式都和京東基本上是一樣的。他揶揄道，“這說明，淘寶的外賣團隊確實是一個學習能力很強的組織。”

這話可以看作是一種褒獎。只是相較於京東，阿里的投入力度更大、決心更強、更捨得花錢。財報電話會上，吳泳銘都開始將即時零售與電商結合看作是阿里巴巴的“歷史性機遇”，和 AI 戰略並重。

如果說年初阿里巴巴的增長還只是 AI 一條腿走路的話，現在阿里另一條消費的大腿也終於接上了。此前京東在外賣領域率先發起的輿論大戰，算是爲淘寶閃購的入局發起了一場佯攻。

有道是，江湖本無路，有了腿，就有了路。阿里過去已經陷入增長乏力的電商板塊，現在憑藉即時零售的加入開始重新收穫市場信心。只要大哥阿里的協同故事能講通，大腿能接上，京東即便小規模的外賣投入也能分到一杯羹。高盛在上個月的外賣研報中表示，如果京東外賣成功維持在 2000 萬日均訂單的規模，可能會不成比例地受益更多。

南國麻匪張麻子怎麼說的，哥！你的腿，就是我的腿！你的腿，就是我的命！

和 AI 並重的“歷史性機遇”

回看外賣補貼大戰三家的財報電話會，只有阿里對外表露出更多的進攻決心和信念。

美團王興一季度喊出“不惜一切代價贏得競爭”之後，二季度的發言前則是先強調“美團堅決反對行業內卷”，之後纔是“我們將竭盡全力捍衛我們的市場地位。”京東許冉從上季度電話會開始就在說外賣是一個長期業務，這季度開始復讀補貼不可持續，過度競爭不會產生模式創新。

阿里吳泳銘在電話會的開場發言就先爲阿里的創記錄投入定了調，“展望未來，阿里巴巴有兩個歷史性機遇，一是打造以“AI+雲”爲核心的技術平臺，二是構建一個涵蓋購物和日常生活服務的綜合消費平臺。”他稱，阿里巴巴的戰略定位和即時零售業務的雄心決不止於在單一品類中競爭。

整場財報電話會上，面對外賣競爭阿里管理層一句反內卷的話也沒提，也從來不提什麼非理性競爭、擾亂價格體系之類的話，滿滿的都是進攻的決心和勇氣。

現在一手操盤淘寶閃購和餓了麼的蔣凡比過去發言頻次更多、信心更足。回答分析師提問之前，他先準備了一連串的數字來強調淘寶閃購的成功：淘寶閃購的日均訂單峯值達到 1.2 億單、8 月份的週日均訂單也維持在 8000 萬單水平；淘寶閃購月活躍用戶達到 3 億，對比 4 月之前增長 200%；淘寶閃購的日均活躍騎手數達到 200 萬，比 4 月份增長 3 倍。

他總結說，淘寶閃購第一階段的目標是用戶規模和用戶心智，經過過去幾個月的發展，“我們第一階段的目標已經超預期實現。”

這些都是可預料中的增長，此前也都被市場熟知。分析師們更關心阿里在外賣領域的經營效率和 UE 模型（單均利潤），但這些顯然不是阿里當前關心的議題。

蔣凡稱，不能拋開規模談效率。過去他們的訂單規模只有同行的 1/3、甚至部分省市的份額低於 20%，“在這樣一個巨大的市場份額差距下，談論效率沒有意義。”他認爲，隨着短期內物流和補貼效率的提升、用戶訂單結構的優化，阿里可以在保持當前補貼投入的情況下，UE 虧損可以縮減一半。

和京東管理層此前的業績會發言類似，蔣凡也強調不要單獨衡量淘寶閃購的盈利能力，強調要將即時零售業務與電商業務的增量收益結合。他稱，淘寶閃購拉動淘寶 8 月 DAU 增長 20%。同時，流量的上漲也帶動淘寶廣告和 CMR 的提升，補貼也可以減少電商市場費用的投入。

這些協同作用暫時沒有反映在本季度的財報上。當季，阿里巴巴銷售和市場費用同比增長了 204.82 億元至 531.78 億元，佔收入比例從去年同期的 13.4% 增長至 21.5%。此前，京東二季度的營銷開支達到 270 億元，比去年同期增加 151 億元；美團二季度的營銷開支達到 225 億元，比去年同期增加 77 億元。三家公司都在財報中解釋，對外賣的補貼拉高了營銷費用。

但和京東、美團管理層先後強調反對內卷相比，阿里管理層們在將即時零售拉高到“歷史性機遇”這樣的高度之後，後續投入規模只會更大。分析師們仍有些疑慮，認爲在即時零售燒掉 500 億相比，把這些錢投在 AI 和雲上顯然更有作用，而且潛在市場規模也更大。在外賣補貼大戰之前，阿里已經宣佈了在 AI 領域三年超 3800 億的鉅額投資。

阿里巴巴 CFO 徐宏的回答深度詮釋了什麼是財大氣粗。他先是強調了 AI 和消費都是阿里的歷史性機遇，這兩面的投資都是阿里戰略性的、必須要把握住的機會，投資力度也是歷史性的。

但緊接着他說，不管是從能力還是資源角度、不管是從阿里的現金儲備還是現金流，都有足夠的資源支撐阿里在這兩方面同時進行“飽和式的投入”。換句話說，阿里在即時零售的 500 億投資並不會影響 AI 戰略，他們鐵了心要和美團硬剛到底。

阿里的確也有這樣的底氣。截至二季度末，阿里巴巴賬面現金及現金等價物、短期投資和其他理財投資餘額爲 5856.66 億元，京東則爲 2234 億元，美團最少爲 1711 億元。

阿里巴巴 25Q2 財報

蔣凡：你可以再去問下 DeepSeek

在這場可能是中國互聯網歷史上規模最爲龐大的補貼戰役之中，誰是攻方誰是守方一目瞭然。

京東是最早發起進攻的一方，此後就成了佯攻。阿里是絕對的進攻主力，且彈藥充足。美團在二季度經受了京東的輿論戰和補貼戰雙重打擊之後，三季度又要面臨淘寶閃購更猛烈的補貼消耗戰。

兩方夾擊之下，過去美團一直精心構建的外賣護城河現在都受到了質疑。二季度還不是戰爭最激烈的階段，美團當季的經營利潤就只剩下了 2.26 億元，同比下滑 98%。經調整淨利潤 14.93 億元，同比下降 89%。核心本地商業經營利潤同比下降 75.6% 至 37 億元，經營利潤率丟了 19.4 個百分點。

僅僅三個月，美團就快把利潤打沒了。美團 CFO 陳少暉在財報電話會上表示，考慮到目前激烈的行業競爭，他們預計三季度外賣業務和核心本地業務都將出現一定程度的虧損。

過去幾個月來，美團管理層對外釋放的信號都在強調補貼的不可持續，過去幾年他們能贏下競爭，這次也不會因爲更多的籌碼就輸掉競爭。

王莆中在那場首次公開訪談中揶揄說，他們統計餓了麼累計虧損超過了 1500 億，今天阿里再投 500 億，“就好比打德州已經輸三把了，再買一把籌碼試一試。”王興在幾天前的財報電話會上說，這已經不是他們第一次面對如此激烈的行業競爭，過去許多年裏他們一直在競爭中成長，“可以說是競爭塑造了我們行業領先的地位。”

這可能也是當前市場對於阿里史無前例的外賣補貼最大的疑慮。在這之前，阿里在本地生活領域少有勝仗，口碑半死不活，餓了麼節節敗退，高德、支付寶、餓了麼齊上陣，也沒能在本地生活領域佔得上風。外界也一度傳出阿里計劃出售餓了麼的市場傳言。

就連前幾日阿里離職員工元安那份刷屏的離職信中，也着重提及了阿里在口碑、餓了麼上的接連失敗。元安曾參與口碑的運營，他說以當時的親身經歷判斷，就知道口碑必然無法成功，因爲他們的手段極其簡單粗暴，砸錢搞運營、做數據指標，而不願意做鋪商家、做服務、做產品這些週期長、投入大、見效慢的苦活髒活。

摩根大通的分析師在財報電話會上提問，這已經不是阿里第一次主動進攻外賣市場。2018 年阿里收購餓了麼之後，也花了兩三年時間和精力，但並沒有取得什麼成果。於是他去問了 DeepSeek，DeepSeek 回答說“富養的兒子打不過窮養的創業狼”。他好奇阿里這次的進攻戰略有什麼不同。

分析師的提問或許代表了一部分市場的不解，只是他或許不該去問 DeepSeek，顯然通義要比 DeepSeek 更熟悉阿里一些，畢竟是自家的兄弟業務。

蔣凡回答說，“對，我覺得你可以再去問一下 DeepSeek。”（電話錄音中傳出笑聲。)

蔣凡後續聊了幾點阿里的優勢，比如餓了麼基建能力的進步、能夠短時間內支撐起 1.2 億的單量，他們在運力、商戶、用戶三方面都有優勢等等。但更重要的或許還是即時零售和電商業務的協同故事。他稱，不要單獨看外賣的業務，而是要去看整個電商業務短期、中期、長期的綜合收益。

這也是整場財報電話會阿里管理層一直試圖對外傳達的觀點，他們希望將淘寶建立起一個覆蓋購物和日常消費的綜合服務平臺。

淘寶閃購與京東外賣首頁

現在，淘寶除了原本的電商業務外，已經接入了餓了麼的外賣、盒馬的生鮮乃至天貓品牌的線下門店，飛豬的酒旅服務也在淘寶 APP 內開闢了專門入口。甚至此前半死不活的口碑業務也被盤活，外界傳出阿里口碑即將上線對標美團拼好飯的特價拼團業務“閃拼”。蔣凡稱，預計未來三年淘寶閃購和即時零售將爲平臺帶來 1 萬億元的交易增量。

外賣並不是一門好生意。過去美團的業務邏輯是通過高頻的外賣交易帶動平臺酒旅、打車、日雜等其他業務，現在電商平臺們試圖在電商領域複製這套打法，爲此它們都甘願忍受長時間的虧損和投入。

高盛此前的研報中設想了三種場景，其一是美團、阿里巴巴和京東在外賣份額維持在 5.5:3.5:1；其二是阿里在下半年取得進一步成功，行業格局演化爲雙寡頭 4.5:4.5:1；其三是京東加大規模，三方份額維持在 5:3:2 的競爭格局。但無論何種情景，外賣市場都很難再回歸到原有的 7.5:2.5 的雙寡頭格局。

這場戰役很難在短時間內結束。大水漫灌之下，各家仍需要進入到激烈的巷戰之中。阿里已經對外表露了決心，美團也需要向市場證明自己，京東在放緩補貼後試圖加快補足供應鏈，維持已有市場。外賣之外，三方在線下折扣超市的競爭也在加快之中。

歷史上無數曠日持久的戰爭大多都能決出勝負，但也有許多戰役沒有勝負可言。外賣或許是其中之一。

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