中信建投 | 績優價值及科創成長共振

中信建投證券研究

09/03

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重視強新品週期「金九銀十」行情，績優價值及科創成長共振交運 | 2025年7月全國高速公路貨運量同比上升1.9%中信建投研究機構服務平台02PART正文人民幣緣何大漲？4月以來人民幣有兩波升值。第一波升值定價美元走弱，第二波定價人民幣資產重估。貿易戰衝擊美元信用，歐日元等非美貨幣較早完成匯率重定價，相較之下，因擔心貿易戰衝擊中國出口，人民幣升幅有限。隨着中國出口強勢姿態顯現，近期中國股市大漲，人民幣升值勢能積累，例證是7月以來結匯轉強。7月至今人民幣升值，是對中國經濟和悲觀預期糾偏的補漲。待到聯儲局轉鴿，中國風險資產經歷「紅色8月」，央行上調人民幣中間價徹底點燃升值預期，人民幣跳升。央行本意是維持穩健的貨幣和匯率，且近期人民幣跳升是多重因素共振，預計短期內人民幣升值節奏將放緩。展望一年維度，三大因素支撐人民幣：全球配置再平衡，中國出口韌性，中國風險資產強勢。風險提示：美國經濟可能走弱；全球地緣政治面臨不確定性；中國消費復甦的持續性仍存不確定性；中國地產行業能否繼續改善仍存不確定性；全球關税政策具有不確定性，關税可能拖累全球經濟增長，影響資產價格表現。50國樣本看全球地產——內需新方向（6）我們梳理戰後34個主要經濟體共52個樣本的地產週期表現，不難得到直觀判斷：房價泡沫積累通常啓動於危機前5年，房價從下行中修復通常需要4-7年時間，房價累計降幅普遍約30%。這些細節經驗只能作為輔助參考，並不能作為中國地產走勢判斷的標尺。真正值得關注的是這52個國際樣本隱藏的經濟規律——地產週期內嵌於全球經濟週期。幾乎每十年左右，全球便會迎來一次廣泛的地產週期。理解這一點並不難，地產是槓桿資產，與貨幣同步起落。全球經濟和貨幣週期高度相關，也就決定了全球地產週期強關聯。觀察中國地產未來走勢，除了分析中國內在因素之外，我們更需要緊密跟蹤全球需求所處的週期位置。風險提示：若國內需求端人口拐點、收入預期及高儲蓄-低消費結構未能同步改善，房價企穩時間軸可能被動拉長；當前全球經濟環境較為複雜，若發生超預期宏觀事件，或全球經濟復甦不及預期，可能也會對我國地產造成負面影響；地產行業能否繼續改善仍存不確定性；歐美緊縮貨幣政策的影響或超預期，拖累全球經濟增長和資產價格表現；地緣政治衝突仍存不確定性，擾動全球經濟增長前景和市場風險偏好。9月轉債市場展望與組合推薦8月轉債延續上行趨勢，最後一週有所調整。8月中證轉債指數升跌幅+4.32%，上證指數升跌幅+7.97%，萬得可轉債正股加權指數升跌幅+7.85%。分價位看，由於8月最後一週轉債估值壓縮明顯，8月份高價券（跟隨正股）漲幅顯著高於低價與中價轉債。估值方面，8月份轉債估值先升後降，月內波動較大。8月末轉債隱波均值36.8%，較7月末的35.4%變化不大，但8月內最高升至44.2%（8月25日），8月最後3個交易日內轉債估值出現快速壓縮，預計可能是部分投資者止盈導致。9月轉債市場的兩個核心問題在於：①權益上行的空間與節奏；②轉債資產的跟漲能力。在6-8月份，轉債資產展現出良好的跟漲能力，估值透支明顯，我們認為後續估值依然會實現均值迴歸，迴歸的路徑可能是市場波動，亦有可能是轉債階段性的不跟漲。雖然轉債資產在大部分時間中跟漲權益，只是彈性高低問題，但回顧歷史，中證轉債指數在2020Q2、2022Q4明顯表現出與權益資產的分化（權益向上而轉債向下）。因此建議選擇估值波動影響較小的股性個券，同時轉債角度持續關注新上市轉債的投資機會。風險提示：權益市場波動風險，流動性風險，利率及信用利差波動風險，信用與退市風險，條款行使的不確定性風險，政策/監管風險。商業健康險研究系列二：去蕪存菁，海外商業健康險政策探索全球橫向概覽：各國商業健康險制度受多重因素影響。從全球來看，各國商業健康險制度受多重因素影響，沒有標準路徑。其中比較重要的因素包括：醫療體制、歷史、政治、文化及社會結構等。在公共醫療保障覆蓋率高的國家，商保支付佔比通常會低一些，但也會起到重要的補充作用；而在公共保障不足的國家，商保支付佔比通常會高一些，甚至可能超過政府計劃在醫療支付端的佔比。從歷史角度看，德國在1883年即建立了世界上首個社會健康保險體系，因此公共保險佔主導；而在美國，商保的出現則要比政府計劃提前幾十年。美國經驗：多層次保險體系、多部門協同提升參保意願。從歷史來看，美國商業健康險發展歷程較長，而政府計劃出現較晚，1965年立法後逐步發展了以Medicare和Medicaid為代表的政府計劃。目前美國政府通過多層次保險體系及多部門協同，形成了保險與商業保險並存的模式通過分擔責任擴大了保險覆蓋面。政策層面，美國近年來推行《平價醫療法案》、《美國救援計劃法案》，通過提供保費補貼或税收減免、加大投保者保護、構建個人保險市場等方式提升健康保險覆蓋率。在個人保險市場構建過程中，政府多部門協同搭台，吸引商保公司參與提供服務，並在政策初期通過再保險政策完成過渡，商保公司在個人健康保險市場經歷從虧損退出到盈利的週期。美國的難題：高醫療成本、價格機制不透明和藥品短缺等問題待解。儘管美國保險覆蓋率在平價醫療法案和ARPA法案的影響下有所提升，但目前從美國政府視角來看，高醫療成本、價格機制不透明和藥品短缺等問題待解。德國經驗：公平與競爭兼具，成本與效率共存。德國的醫療保險具有強制性，且通過收入劃分門檻，目前公共健康保險佔比最高，覆蓋了接近90%的德國居民。德國在政策端強制所有人蔘保，給予高收入者參加商保的可選擇權；在籌資端，德國通過分業經營推進商保企業充分競爭，同時保障保司和投保人權益，確保長期可持續發展；在支付端，德國建立老年疾病風險儲備金制度保障老年人支出，在控費基礎上加速了創新藥械納入速度。風險提示：行業政策風險；研發不及預期風險；審批不及預期風險；宏觀環境波動風險。Q2美洲需求顯著改善，亞洲品牌搶佔全球份額兩輪車：新興市場穩健增長，日印企業表現強勢。2025Q2歐美增速邊際改善（意西德法英土分別同比+0.6%/+11.0%/-20.1%/-8.2%/-15.4%/-15.0%），印度和東南亞維持穩健（印印尼越泰分別同比-6.2%/-1.0%/+1.3%/+1.7%），拉美市場保持高增態勢（巴阿哥秘分別同比+10.9%/+39.7%/+31.1%/+18.5%）。受益於新興市場需求增長+成熟市場搶佔份額，日印品牌在本土以及出口市場實現銷量和收入的持續增長；歐美等高端市場需求承壓，並且競爭加劇，當地品牌銷售承壓。摩托車消費結構發生變化，成熟市場競爭加劇，歐美日印和中國企業的單價、單台利潤和利潤率表現出現分化。四輪車：歐美需求下滑，二線品牌表現亮眼。受通脹影響，歐美需求承壓。受庫存水平高企掣肘，頭部品牌仍採取促銷策略清理渠道庫存，價格競爭和費用增加導致頭部廠商利潤率下滑，2025Q2北極星全地形車業務收入高個位數下滑，利潤率繼續下降；Q1龐巴迪中個位數下滑，利潤率大幅下降；Q2雅馬哈雙位數下滑，利潤繼續虧損。而受益於產能釋放和新品放量，川崎等二線品牌全地形車量額增長。中國企業：全球化新徵程，春風/隆鑫/濤濤創新高。2025Q2中國企業積極佈局海外市場，搶佔全球市場份額，春風/隆鑫/千里/林海/濤濤收入利潤實現持續增長，其中春風/隆鑫/濤濤的收入和利潤均創歷史單季度規模新高，同時，千里/濤濤/綠通開始佈局AI、機器人、半導體等領域，中國摩托車企業在主業增長的基礎上，逐漸開拓第二增長曲線。展望：日企指引摩托車繼續增長，四輪品牌陣營將分化。兩輪車方面，日本企業預測2025年摩托車量額將繼續增長，本田、鈴木和川崎預期在新興市場實現增長，雅馬哈預期在新興市場和成熟市場均實現增長；預計全球市場競爭加劇將延續，中國企業有望在全球市場搶佔份額。四輪車方面，頭部品牌因需求走弱+庫存高企+競爭加劇份額下降，但北美市場預計將在中長期內增長，二線品牌積極佈局。投資建議：動力運動行業處於增長快車道，消費升級、休閒娛樂需求增加助推全地形車、中大排量摩托車產品滲透，中國摩托車企業近年來產品力提升，性價比優勢明顯，有望搶佔海外市場份額，產品結構不斷優化，市佔率與利潤率持續提升。風險提示：海外需求不及預期、運費及匯率波動風險、貿易摩擦及加徵關税風險。重視強新品週期「金九銀十」行情，績優價值及科創成長共振本週中報業績披露完畢，Q2行業競爭加劇業績承壓利空落地，隨着下半年國補落地、行業反內卷和新能源購置税退坡預期背景下，我們認為行業即將迎來「金九銀十」行情。隨着乘用車銷量數據改善，前期預期相對較低具備新品週期的優質整車和績優汽零標的或將迎來估值上修行情；此外，在新催化下產業趨勢強化、高關注度寬流動性下仍具備β行情，但個股α大於β，產業鏈標的行情表現進一步進入「去偽存真」的驗證階段。乘用車板塊：長城汽車上修中期銷量目標，下半年即將迎來新車密集上市；成都車展鴻蒙智行整體成績亮眼，智界新R7、S7發佈24小時大定突破10000台，問界新M7、M8純電發佈，M8純電24小時大定突破10000台；尚界H5 18小時小訂突破50000台；吉利銀河M9預售後24小時訂單破4萬。當前汽車行業反內卷利好強產品週期可以充分定價新車的頭部主機廠，自主高端品牌仍是藍海市場，2026年將是30萬元以上賽道加速自主滲透率提升的一年，新車產品力及品牌成為勝負手。在流動性充沛的情況下，關注汽車中的稀缺消費品（好格局）+邊際改善的整車標的（好alpha）。汽零板塊：寧波華翔和峯梅化學成立合資公司佈局PEEK材料；銀輪股份發佈4大成長曲線；拓普集團液冷已獲得大額訂單，與多家機器人公司合作緊密，汽零行業加速向新賽道轉型，持續的業績兑現能力有利於助力板塊估值重估。中期維度，出海正成為優質汽零標的業績增長核心驅動力，具備全球競爭優勢及業務拓展能力的公司有望具備成長alha，如AI液冷相關產業鏈跟熱管理汽零產品技術關聯較強。機器人板塊：上市公司集中發佈中報，板塊龍頭Tier1公司，對機器人業務進度給予了積極展望，維持26Q1特斯拉Optimus規模量產預期；蘋果、英偉達等機器人或泛AI應用業務的佈局，市場對機器狗等國防軍工上應用也較為關注，產業鏈仍處於持續催化狀態。當前板塊在新催化下產業趨勢強化、高關注度寬流動性下仍具備β行情，但個股α大於β；中期維度標杆龍頭0-1產業突破預期下，產業鏈變化更易引起市場關注，繼續推薦T鏈核心Tier1，關注英偉達等供應鏈、PEEK輕量化、新型減速器等方向標的。風險分析：行業景氣不及預期；政策落地效果不及預期；出口銷量不及預期；行業競爭格局惡化；客户拓展及新項目量產進度不及預期。2025年7月全國高速公路貨運量同比上升1.9%2025年7月全國高速公路貨運量同比上升1.9%。2025年7月，全國高速公路貨運量同比上升1.9%，其中1-2型貨車貨運量同比增長8.6%，6型貨車貨運量同比下降0.4%。分省來看，7月份20個高速公路貨運量實現同比上升，其中青海、遼寧、安徽、吉林和四川同比增幅最大，分別為20.1%、15.6%、10.2%、9.2%和8.5%。浙江交投集團擬推動「A+H」重大資產重組。近日，浙江鎮洋發展股份有限公司公告稱，該公司控股股東浙江省交通投資集團有限公司擬籌劃浙江滬杭甬高速公路股份有限公司和鎮洋發展進行重大資產重組，交易方式為浙江滬杭甬向鎮洋發展全體股東發行A股股票，通過換股方式吸收合併鎮洋發展。全國首條「6改12」高速公路建設取得關鍵進展。8月25日，京台高速公路濟南至齊河段改擴建工程取得重要進展，施工現場正在進行橋樑搭建作業，即將跨越京滬鐵路線。京台高速公路濟南至齊河段改擴建工程是全國首個「由六車道擴建為十二車道」的高速公路改擴建工程。項目全長23.99公里，按照雙向十二車道高速公路標準建設，設計時速120公里。這一擴建規模在國內高速公路建設中尚屬首次。風險分析：高鐵建設速度不及預期；能源價格大幅提升風險；其他運輸方式的競爭風險；清算政策調整的風險。報告來源證券研究報告名稱：《人民幣緣何大漲？》對外發布時間：2025年9月1日報告發布機構：中信建投證券股份有限公司本報告分析師：周君芝 SAC 編號:S1440524020001孫英傑 SAC 編號:S1440524070002證券研究報告名稱：《50國樣本看全球地產——內需新方向（6）》對外發布時間：2025年9月2日報告發布機構：中信建投證券股份有限公司本報告分析師：周君芝 SAC 編號:S1440524020001毛晨 SAC 編號:S1440523030002證券研究報告名稱：《9月轉債市場展望與組合推薦》對外發布時間：2025年9月1日報告發布機構：中信建投證券股份有限公司本報告分析師：曾羽 SAC 編號:S1440512070011周博文 SAC 編號:S1440520100001證券研究報告名稱：《商業健康險研究系列二：去蕪存菁，海外商業健康險政策探索》對外發布時間：2025年9月1日報告發布機構：中信建投證券股份有限公司本報告分析師：賀菊穎 SAC 編號：S1440517050001SFC 編號：ASZ591劉若飛 SAC 編號：S1440519080003沈興熙 SAC 編號：S1440525070009證券研究報告名稱：《Q2美洲需求顯著改善，亞洲品牌搶佔全球份額》對外發布時間：2025年9月1日報告發布機構：中信建投證券股份有限公司本報告分析師：馬王傑 SAC 編號：S1440521070002呂育儒 SAC 編號：S1440524070012胡天貺 SAC 編號：S1440523070010證券研究報告名稱：《重視強新品週期「金九銀十」行情，績優價值及科創成長共振》對外發布時間：2025年9月1日報告發布機構：中信建投證券股份有限公司本報告分析師：程似騏 SAC 編號:S1440520070001SFC 編號:BQR089陶亦然 SAC 編號:S1440518060002陳懷山 SAC 編號:S1440521110006胡天貺 SAC 編號:S1440523070010馬博碩 SAC 編號：S1440521050001李粵皖 SAC 編號:S1440524070017趙晗智 SAC 編號S1440525070015白舸 SAC 編號:S1440525080001證券研究報告名稱：《2025年7月全國高速公路貨運量同比上升1.9%》對外發布時間：2025年8月31日報告發布機構：中信建投證券股份有限公司本報告分析師：梁驍 SAC 編號:S1440524050005韓軍 SAC 編號:S1440519110001SFC 編號:BRP90803PART大家看（超鏈接）AI新紀元：砥礪開疆・智火燎原 | 中信建投500頁深度研報中信建投：人民幣緣何大漲？中信建投 | 商業健康險研究系列二：去蕪存菁，海外商業健康險政策探索邀請函｜中信建投「中國經濟的方向——框架培訓看未來 」行業框架培訓會議中信建投：把握長期趨勢與短期波動中信建投：情緒亢奮但未見頂，哪段歷史行情可供參考？黃文濤先生在中信建投證券2025年成長行業專題策略會上的致辭中信建投：「十五五」規劃前瞻·內需篇中信建投：國產算力產業鏈投資前景會議乾貨 | 科技主題論壇：AI向新 智慧未來中信建投：情緒亢奮但未見頂，哪段歷史行情可供參考？中信建投：金銅商品價格突破在即，助推有色牛市更進一步中信建投：稀土產業鏈投資前景中信建投：AI PCB有望持續拉動PCB設備的更新和升級需求近期熱門視頻更多精彩視頻，盡在中信建投證券研究視頻號，歡迎關注~","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"0","news_tag":"","news_rank":0,"symbols":[],"gpt_button":1,"need_auth":false,"code":"91000000","status":"200"}}}