引經聚財

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9 月 3 日，停牌 10 天的鎮洋發展復牌低開，最終收跌 3.01%，報 14.83 元 / 股。這場被市場視爲 "國資改革樣本" 的換股吸收合併，爲何未能延續停牌前的漲停熱度？答案藏在業績與預期的碰撞中。

股價過山車：

預期兌現後的理性回調

停牌前最後一個交易日（8 月 19 日），鎮洋發展股價漲停，資金提前博弈重組預期。但復牌首日，市場情緒轉向冷靜 —— 儘管換股比例 1:1.08（每 1 股換 1.08 股浙江滬杭甬 A 股）看似 "溢價"，但浙江滬杭甬港股估值僅 0.6 倍市淨率，A 股上市後能否支撐估值修復存在不確定性。更關鍵的是，鎮洋發展自身業績承壓：2025 年上半年營收 13.36 億元（+16.88%），但歸母淨利潤僅 5062 萬元（-52.63%），毛利率從去年同期的 16% 降至 11%，燒鹼價格年內下跌 22% 成爲主因。

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引經據財

週期下行期：

氯鹼主業的 "增收不增利"

作爲長三角氯鹼龍頭（14% 市場份額），鎮洋發展的業績與化工週期深度綁定。2024 年燒鹼價格因歐洲能源危機衝高，公司全年淨利潤 1.91 億元；但 2025 年下游氧化鋁需求疲軟疊加產能過剩，燒鹼價格從 2000 元 / 噸跌至 1500 元 / 噸，直接拖累中報利潤腰斬。儘管氯化石蠟、高純氫氣等副產品銷量增長，但無法抵消主業壓力 —— 上半年燒鹼營收佔比仍超 60%，而 MIBK（橡膠助劑）、ECH（環氧樹脂原料）等延伸產品受行業新增產能衝擊，價格持續低迷。

交通 + 化工的

"反週期" 協同

此次重組的核心邏輯，在於浙江滬杭甬（港股上市）的現金流與鎮洋發展的產業佈局互補：

1. 逆週期資本支撐：浙江滬杭甬每年超百億高速公路現金流，可在化工行業低谷期加大氫能儲運、光伏材料等新基建投入。鎮洋發展副產氫氣（0.875 萬噸 / 年），正與交投集團加氫站網絡形成閉環，計劃 2026 年前建成 20 座加氫站，服務長三角氫能重卡物流。

2. 成本協同效應：浙江滬杭甬 2500 公里高速路網，爲鎮洋發展危化品運輸開闢綠色通道，物流成本預計下降 15%；寧波、嘉興化工基地與高速樞紐的地理協同，有望提升寧波舟山港危化品週轉效率 40%。

3. 估值重構機會：A 股基建板塊平均市淨率 1.3 倍，遠高於浙江滬杭甬港股的 0.6 倍。若整合後 "交通 + 能源化工" 概念獲市場認可，PE 中樞或從 10 倍升至 15 倍，帶動市值重估。

復牌後的股價調整，反映市場對短期業績的擔憂，但換股合併的戰略意義不容忽視 —— 這不僅是浙江國資 "壓縮管理層級、培育新增長極" 的關鍵落子，更是長三角 "交通網 + 能源網" 融合的示範案例。對於投資者而言，需關注兩個時間點：9 月底重組預案細化（如業績承諾）、2026 年氫能項目落地進度。畢竟，在化工週期底部啓動的整合，往往孕育着下一輪週期的超額收益。

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