《港灣商業觀察》施子夫

近期，奧克斯電氣有限公司（以下簡稱，奧克斯電氣，02580.HK）通過港交所聆訊，公司招股時間爲8月25日至8月28日，全球發售2.07億股，每股發售價爲16.00—17.42港元，9月2日在聯交所上市。

自2016年至今，奧克斯電氣的IPO之路已走過近10年的歷程，可謂相當不易。不過此番上市，公司突擊分紅37億元引發市場較多爭議。此外還面臨ODM業務模式下研發費用率偏低、資產負債率常年高企的業績風險問題。

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銷售及行政費用遠高研發，毛利率弱同行

天眼查顯示，奧克斯電氣成立於1986年，產業涵蓋空調、用電、配電、新能源、醫療等領域。按銷量計算，2024年奧克斯電氣是全球第五大空調提供商，市場份額達7.1%。

奧克斯電氣的絕大部分收入主要來自銷售家用空調及中央空調，亦有小部分收入來自原材料銷售、品牌授權費及物業租賃等其他業務。

從2022年-2024年以及2025年1-3月（以下簡稱，報告期內），家用空調實現收入分別爲172.84億元、216.83億元、259.04億元和83.76億元，分別佔當期收入的88.5%、87.3%、87.1%和89.5%；中央空調實現收入分別爲18.85億元、27.5億元、32.24億元和8.65億元，佔當期收入的9.7%、11.1%、10.8%和9.3%。

同一時期，家用空調的銷量分別爲1020萬臺、1400萬臺、1710萬臺和550萬臺，中央空調的銷量分別爲90萬臺、130萬臺、160萬臺和40萬臺。

不難看出，於報告期內，奧克斯電氣來自空調業務的收入合計要佔到當期公司整體收入的95%以上，主營業務的超高集中性不言而喻。

在產品矩陣方面，奧克斯電氣主要收入來自其於1994年推出的主品牌“奧克斯”。此外，還孵化出品牌“華蒜”和“AUFIT”，以及推出ShinFlow等高端品牌。

於往績記錄期間，“奧克斯”品牌產生收入分別佔總收入的61.1%、58.2%、52.2%及47.8%。華蒜品牌產生收入分別爲0.8%、5.0%、4.6%和2.2%。AUFIT品牌自2025年開始產生收入，於2025年1-3月實現銷售收入3070萬元。

除了自營品牌收入，奧克斯在海外市場的不斷深入中還構建了OBM與ODM業務同步發展的海外業務結構。

報告期內，奧克斯電氣來自海外市場ODM業務收入分別爲68.81億元、85.03億元、119.37億元和43.74億元，佔當期收入的35.2%、34.2%、40.1%和46.8%；來自海外市場OBM業務收入分別爲15.05億元、19.09億元、27.44億元和9.62億元，佔當期收入的7.7%、7.7%、9.2%和10.3%。

合計來看，海外市場OBM、ODM業務佔奧克斯電氣當期收入的42.9%、41.9%、49.3%和57.1%，近年來佔比提升明顯。

在代工模式下，奧克斯電氣的研發投入每況愈下，而長期以往對公司核心競爭力或會構成不利影響。

報告期內，奧克斯電氣的研發開支分別爲3.98億元、5.67億元、7.1億元和1.28億元，佔當期收入的2.0%、2.3%、2.4%和1.4%。

而這一研發投入明顯不及公司當期的銷售及營銷開支、行政開支。報告期內，奧克斯電氣的銷售及營銷開支分別爲7.85億元、10.19億元、12.77億元和3.64億元，佔當期收入的4.0%、4.1%、4.3%和3.9%；行政開支分別爲7.41億元、9.49億元、10.25億元和2.69億元，佔當期收入的3.8%、3.8%、3.4%和2.9%。

受海外ODM客戶的銷售增長所帶動，奧克斯電氣整體收入也實現明顯增長。報告期內，奧克斯電氣實現收入分別爲195.28億元、248.32億元、297.59億元和93.52億元，淨利潤分別爲14.42億元、24.87億元、29.10億元和9.25億元，經調整淨利潤分別爲14.49億元、25.11億元、29.35億元和9.38億元。

2023年、2024年及2025年1-3月，奧克斯電氣營收增速分別爲27.2%、19.8%和27.0%，整體增長穩定。

其他關鍵盈利指標方面，報告期內，奧克斯電氣的毛利率分別爲21.3%、21.8%、21.0%和21.1%，淨利潤率分別爲7.4%、10.0%、9.8%和9.9%，股本回報率（ROE）分別爲143.9%、83.3%、72.1%和85.4%，資產回報率（ROA）分別爲9.9%、14.3%、13.2%和14.3%。

此外，由於自身代工模式佔比提升明顯，奧克斯電氣的毛利率要略低於同時期同行業的其他知名公司水平。根據東方財富網顯示，2022年-2024年以及2025年1-6月，格力電器的毛利率分別爲26.04%、29.43%、29.43%和28.49%，海爾智家的毛利率分別爲31.33%、27.49%、27.8%和26.87%。

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現金流持續走低，資產負債率83%

營收規模擴張的同時也帶來了奧克斯電氣存貨攀升、應收賬款回收等等一系列經營風險問題。

奧克斯電氣的存貨主要包括製成品、在途製成品、原材料及在製品。報告期各期末，公司存貨錄得28.42億元、27.08億元、58.79億元和52.27億元；存貨週轉天數分別爲62.1天、52.2天、66.6天及67.8天。

2024年，奧克斯電氣存貨同比增長31.71億元，增幅達到了117.07%。存貨金額在一年之內增長了一倍多，主要係爲應對不斷增長的海外需求囤積存貨用於海外銷售。

報告期各期末，公司的貿易應收款項及應收票據分別爲14.28億元、19.45億元、30.03億元和47.65億元，貿易應收款項及收票據週轉天數分別爲25.2天、24.8天、30.3天及37.4天；貿易應收款項減值分別爲7294.3萬元、6796.2萬元、1.09億元和1.57億元。貿易應收款項及應收票據增長主要由於海外銷售（通常具有較長信用期）增加。

與此同時，奧克斯電氣各期的流動負債水平更是居高不下。

報告期各期末，公司貿易應付款項及應付票據分別爲54.36億元、64.36億元、103.95億元和119.48億元，其他應付款項及應計費用分別爲19.64億元、30.99億元、36.6億元和38.19億元，合約負債分別爲13.30億元、22.1億元、28.5億元和28.06億元。

在整體負債水平的不斷推高下，奧克斯電氣面臨的債務壓力不言而喻，償債能力備受考驗。

報告期各期末，奧克斯電氣的總資產分別爲147.07億元、199.69億元、241.71億元和275.76億元，總負債分別爲129.79億元、157.27億元、203.35億元和227.52億元，資產負債率分別爲88%、79%、84%和83%。

更值得警惕的是，於期內奧克斯電氣的現金流水平一路走低，當期經營活動產生的現金流量淨額由2022年的40.04億元下滑至2024年的25.18億元並進一步下滑至2025年3月末的5.8億元。

奧克斯電氣表示，2025年1-3月經營活動所得現金流量淨額5.8億元，同比下滑幅度較大，主要是由於：海外銷售增長令以公允價值計量且其變動計入其他綜合收益的應收款項有較大幅增長；根據生產計劃於2024年末按已確認的訂單及對下一年度的預測進行備貨，因此2024年度的貿易及應付票據相對較高，而2025年1-3月大部分款項已結付，令貿易應付款項及應付票據小幅增長；應付票據的保證金增加導致已質押存款增加。

截至報告期各期末，奧克斯電氣期末現金及現金等價物分別爲21.31億元、51.03億元、29.08億元和31.24億元。結合此前披露的總負債情況，近幾年公司總負債水平均在百億規模以上，流動性明顯喫緊。

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24年突擊分紅38億元，十年IPO夢圓

在整體債務壓力不小的情況下，奧克斯電氣在分紅方面卻並不手軟。2024年公司向當時股東宣派及派付約37.94億元的股息，合計佔到2022-2024年三年淨利潤總和的55.47%。

不僅如此，截至招股書籤署日，鄭堅江通過其控制的實體控制奧克斯電氣約96.36%的表決權。根據持股比例計算，實控人鄭堅江家族可通過此次分紅獲得約36.55億元。

資深產業經濟觀察家丁少將表示，大手筆分紅有利於奧克斯電器的控股股東能夠拿到更多現金資產，與此同時，公司的資產淨值、現金儲備、現金和現金等價物都會面臨下降的衝擊。

“奧克斯目前應該是面臨着一個較大的發展挑戰。國內的空調市場整體上還處於存量階段，主要以存量換新需求爲主。目前空調行業的主流品牌中，美的、格力、海爾三強的地位還是比較穩固。同時，小米這些互聯網品牌在過去四、五年間保持高速增長。從奧維雲網的全渠道數據來看，現在美的、格力、海爾、小米已經組成了行業前四。

跟前述的競爭對手相比，這些家電企業或綜合性的科技集團多元化的品類佈局已經形成。奧克斯面臨的對手都是具有多元化、多品類，全球化佈局的龐然大物。所以奧克斯電氣未來面臨的競爭壓力還是非常大的。”丁少將指出。

丁少將表示，奧克斯電氣上市成功，一方面能夠推動公司治理更加的現代化和透明。同時，也能夠進一步提升在中國乃至全球的品牌形象，也有利於海外資本的聯動，爲其加速出海和國際化的佈局。

“奧克斯電氣未來的發展，一方面還是應該儘可能的在空調領域繼續提升產品技術和市場的競爭力，另一方面還應該在多元化品類上去探索出新的發展曲線，這樣才能夠提升整個公司的盈利空間。”

回顧奧克斯電氣的資本化歷程，2016年1月15日，寧波奧克斯電氣在新三板掛牌，股票代碼爲835523。考慮到發展策略以及融資需求，2016年12月24日，奧克斯電氣作出決議，自願將寧波奧克斯電氣的股份在新三板終止掛牌。終止掛牌於2017年1月26日完成。

同時，於2016年12月，寧波奧克斯電氣計劃申請於上海證券交易所上市。於籌備擬議A股上市時，寧波奧克斯電氣聘請東方證券提供輔導及有關中國證監會規定的初步合規意見。2018年10月，寧波奧克斯電氣於其A股申請的報告期前自願啓動上市輔導程序。2023年6月，上市輔導完成

然而考慮到A股上市時間的不確定性，奧克斯電氣決定將資源集中在港交所IPO。2025年1月，奧克斯電氣遞表港交所，後因資料失效而告終。2025年7月，奧克斯電氣再次遞表港交所，8月即通過港交所聆訊。

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消費者口碑待提升，屢屢被格力起訴

在消費者口碑方面，據黑貓投訴平臺顯示，截至9月1日，搜索關鍵詞“奧克斯”共計有投訴量2157條，其中已完成1764條，近30天投訴量50條。消費者投訴問題集中在產品質量、售後服務、宣傳有詐、霸王條款等方面。

2025年8月12日有消費者表示，自己於2023年新房裝修購入的奧克斯電氣中央空調，僅使用一個夏天后，當今年自己再次使用時空調就不製冷，售後維修後又發現14天后又不製冷。反覆維修，一個月內維修3次，奧克斯電氣方面仍不給換新處理。在武漢接近40度的暑假中，該名消費者要求奧克斯電氣能幫助儘快換新處理。

除了產品質量問題，還有不少消費者對奧克斯電氣售後服務表達了不滿。2025年7月20日，有消費者投訴表示，自己購買的奧克斯電氣空調還在保修期內，但現在空調不製冷，聯繫奧克斯電氣空調售後，售後以機器移機過爲由不給免費維修，還要收取上門費，自己在與奧克斯電氣方面多次溝通後，對方態度非常囂張，自己也聯繫了奧克斯電氣總部也沒有任何辦法，該名消費者要求奧克斯電氣按照保修承諾，免費維修機器。

除了消費者投訴問題，奧克斯電氣及子公司多起的訴訟問題也受到不少爭議。

根據招股書顯示，寧波奧勝作爲被告或共同被告捲入多宗知識產權訴訟。例如，寧波奧勝在一名市場參與者於2018年之前及前後提起的多宗知識產權訴訟中爲被告或共同被告，而部分則可能作爲競爭手段而提起。

鑑於該等歷史知識產權案件均已審結並已執行完畢，相關判決已全部履行，部分爭議專利的有效期已屆滿，消除了對未來可能侵權的憂慮。

奧克斯電氣表示，公司已經積極對與上述爭議專利相關的產品開展戰略性產品調整和創新，以規避會侵犯爭議專利的技術，且目前在產品設計及生產中並未使用該等爭議專利，由於在歷史知識產權案件中並未被列爲被告，向該等歷史知識產權案件的原告支付的賠償金總額約1.16億元已由寧波奧勝支付。該等知識產權案件之後，本集團持續完善知識產權管理體系。

2022年12月8日，一家公司（原告）對寧波奧勝、奧克斯電氣以及五名個人（其中兩人爲奧克斯電氣現任員工，三名爲前員工）提起訴訟，指控寧波奧勝、奧克斯電氣以及上述五名個人侵犯原告與八項專利相關的商業祕密和技術祕密。

原告的訴訟請求包括：要求被告立即停止侵犯原告商業祕密，並將所涉及的八項專利權轉移至原告名下；向被告索賠經濟損失及合理維權費用共人民幣9900萬元。截至最後實際可行日期，法院已審理該案，但尚未作出判決。

2025年4月，奧克斯電氣收到法院一審判決，裁定（其中包括）寧波奧勝及其中兩名個人被告應向原告賠償經濟損失及合理費用人民幣350萬元，及奧克斯電氣將所涉及的三項專利轉移至原告名下以及所涉及的五項專利（因十年有效期到期，截至一審判決日期，已屆滿失效）的發明創造權益歸原告所有。

法院同時認定以下事實（其中包括）：原告確認奧克斯電氣和寧波奧勝未在生產活動中使用該八項涉案專利，奧克斯電氣並未侵犯原告的商業祕密，主要由於奧克斯電氣於2018年從寧波奧勝取得專利，奧克斯電氣並未參與寧波奧勝於本公司成立前進行的相關專利的開發及註冊，相關專利在從寧波奧勝轉移至奧克斯電氣前已經公開，因此不構成商業祕密，及不存在對原告商業祕密的持續性侵權，主要是因爲相關技術信息已隨專利文件發佈而公開，且八項專利中五項於一審判決日已屆滿失效。

截至招股書籤署日，寧波奧勝已就該判決提起上訴，且法院已經受理該上訴。截至同日，上述三項涉案專利仍有效且尚未轉移至原告名下。

外界普遍認爲，這一接近上億金額的原告即爲格力電器。除了招股書中提及的案件，《港灣商業觀察》還在2025年3月4日發佈的《被董明珠炮轟起訴數十次金額上億，奧克斯電氣鉅額分紅近38億短板明顯》一文中提到奧克斯電氣曾涉及的多起訴訟案件，包括與格力電器長達數十年的專利糾紛。

曾有公開數據統計，從2017年到2023年，格力電器起訴奧克斯電氣的專利侵權勝訴高達27次。其中，2017年1月，格力電器向奧克斯電氣提起的專利侵權訴訟以奧克斯電氣被判向格力賠償4000萬元創當年空調業專利索賠金額記錄。

天眼查顯示，截至9月1日，奧克斯集團有限公司共計有司法案件151條，案由包括合同糾紛、侵害商標權糾紛、產品責任糾紛、買賣合同糾紛、房屋租賃合同糾紛、侵害發明專利權糾紛、侵害實用新型專利權糾紛、侵害外觀設計專利權糾紛。（港灣財經出品）