智通財經APP獲悉，國聯民生證券發佈研報稱，水泥行業景氣度持續改善的態勢正逐步形成，企業盈利彈性逐步釋放，仍處於歷史底部區域附近。另一方面，主要水泥企業PB亦處於歷史底部區域，建議更多關注政策/行業/企業多方面積極變化。政策方面建議關注支撐供給持續出清的後續相關內容;行業層面關注企業區域協同、行業兼併購優化供給格局等;企業方面關注新業務/出海方面佈局進展及重要增量貢獻。建議重視區域水泥龍頭及具備市場領導力的央國企水泥企業。

國聯民生證券主要觀點如下：

旺季不旺，2025Q2水泥行業景氣邊際回落

在2024H2-2025Q1水泥企業盈利明顯改善的背景下，2025Q2大部分區域協同有所鬆動，水泥錯峯執行情況不理想，水泥行業景氣度邊際回落，呈現“旺季不旺”的特徵，但行業景氣仍高於去年同期水平。2025H1全國單噸水泥均價爲394元，yoy+21元/+6%;噸水泥煤炭價差平均值爲336元，yoy+38元/+13%。2025年以來水泥企業補產能指標的節奏加快，2025M1-8淨退出產能3.3萬t/d，約佔2024年末水泥總產能的0.6%，水泥行業實際有效產能迎下降拐點。

2025Q2盈利同比明顯改善，收入同比延續下降

該行使用18家水泥產業鏈上市公司作爲觀察樣本，樣本企業2025H1收入爲1,417億元，yoy-7%;歸母淨利潤爲55億元，yoy+789%。分季度來看，2025Q2樣本企業收入爲815億元，yoy-7%;歸母淨利潤爲59億元，yoy+183%。整體來看，在水泥行業協同明顯加強的背景下，2025Q2主要水泥企業盈利同比明顯改善，收入延續同比下降的壓力。

2025H1大多水泥企業噸淨利明顯改善，海螺領先優勢有所減小

從水泥噸毛利來看，大部分企業2025H1單噸毛利同比增長0-37元不等，華新水泥噸毛利同比明顯改善，yoy+37元，主要源於海外產能規模持續擴大，海外水泥噸毛利高於國內。從水泥噸費用來看，銷量下降導致費用攤薄效應減弱，大部分企業2025H1單噸費用有所增加。從水泥噸淨利來看，單噸淨利和單噸毛利變動趨勢基本一致，海螺水泥2025H1噸毛利/噸淨利分別高於樣本均值8元/17元，yoy分別-3/-4元，海螺水泥盈利顯著高於行業平均水平，但2025H1盈利差異有所減小。

2025H1經營現金流大幅改善，海螺/華潤中期分紅

樣本水泥企業2025H1整體資本性支出爲99億元，同比-33億元，樣本水泥企業資本性支出同比減少較多。大部分樣本水泥企業2025H1經營現金流同比增長0-15億元不等，與盈利表現基本一致。水泥企業中僅海螺水泥和和華潤建材科技實施2025年中期分紅，分紅比例均爲29%，海螺首次中期分紅，華潤分紅比例低於歷史平均水平(2013-2024年中期分紅比例均值爲43%)。

風險提示：原材料價格上漲風險，房企信用風險蔓延風險，市場競爭加劇風險，錯峯停窯強度不及預期風險。