阿里巴巴雖然擁有資本優勢，但其利用補貼很難擊潰美團，經過幾個季度的高烈度補貼後，閃購的競爭會迴歸到運營效率的比拼上，屆時戰爭的主動權將從阿里轉移到美團。 　　 　　2025年這一段時間最引人矚目的商戰非屬阿里巴巴、京東與美團的外賣(即時零售)大戰不可。 　　近期，阿里、美團發佈二季度業績後，阿里大漲18%，美團則下跌接近20%。很顯然，資本在用腳投票，認爲二季度打下來，阿里大勝，美團受挫。 　　 　　補貼累計可達千億元 　　看一下阿里與美團二季度業績： 　　阿里二季度收入2476億元，同比增2%，排除高鑫零售和銀泰的影響，同口徑收入同比增10%。經營利潤349.88億元，同比下降3%，經調整EBITA同比下降14%至388.44億元，主要歸因於對淘寶閃購以及用戶體驗和科技的投入。 　　淨利潤由於投資資產公允價值變動造成巨大擾動，沒有參考價值。 　　即時零售業務147.8億元，相較於2024年同期的132億元同比增長11.2%。 　　銷售費用從326.96億元增加至531.78億元，同比大增62.6%。阿里解釋銷售費用大增的緣由爲對淘寶閃購及中國電商業務投入增加。 　　中國電商業務收入增加了9%，根據阿里的說法是：通過整合消費平臺，產生顯著協同效應。 　　阿里巴巴中國電商事業羣CEO蔣凡在業績會上稱，淘寶閃購顯著帶動了手淘整體用戶規模和活躍度。也就是說，閃購帶動了電商業務。 　　中國電商業務收入增長9%，有閃購的“顯著帶動”，那麼，在電商的銷售費用支出上，增幅不會高出9%太多。 　　把扣除閃購超額補貼的所有銷售費用按9%增速計算，就可以得到在閃購上投入的最低值：531.78-326.96×1.09=175.4億元。也就是說，阿里二季度在閃購上的投入，應該不會小於175億元。 　　再來看美團，二季度收入918億元，同比增11.7%；經營利潤2.26億元，同比下滑98%；經調整EBITDA27.8億元，同比下滑81.5%；其中核心本地商業653.47億元，同比增7.7% ，營業利潤37.2億元，同比下滑75.6%。 　　美團的銷售成本從483億元提升到614億元，銷售費用從148億元提升到225億元，總共增加了208億元。 　　美團新業務從215.7億元提升到264.9億元，同比增長22.8%，也必然帶來更多的成本。 　　新業務佔比約30%，如果新業務的成本和銷售費用與收入同比增長(新業務開拓期一般會高於收入增速)，則新業務的成本與銷售費用合計需要增加約43億元，計算過程爲(483.6+148.3)×0.3×0.228=43.2億元。則美團在外賣戰場上的投入應該在225-43.2=181.8億元左右。 　　又考慮到核心本地商業還有7.7%的增長，也有費用和成本支出，約爲(483.6+148.3)×0.7×0.077=34億元。則在外賣戰場上的超額補貼最多爲181.8-34=147.8億元。 　　因此，我們推算美團二季度在外賣上的補貼大致爲140億元左右，阿里則爲175億元以上。 　　不要忘了，還有一個京東。 　　根據京東財報披露，其營銷開支從2024年同期的119億元增加至2025年二季度的270億元，主要是新業務也就是外賣的推廣活動支出增加。京東在外賣上的補貼，大概也是150億元左右。 　　至此，畫面已經清晰，美團用約140億元的補貼，對抗阿里175億元+京東150億元補貼。 　　而三季度纔是決戰，淘寶閃購7月初宣佈500億元補貼，將外賣大戰的烈度再次提升。 　　預計三季度阿里將投入超300億元，京東100億元+，美團投入200億元+。 　　也就是說，外賣“三國殺”到三季度結束時，三方累計投入或將超千億元。 　　 　　阿里美團戰意濃 　　截至目前，外賣格局從大戰前的美團佔75%、餓了麼25%，變成美團約50%、餓了麼40%、京東10%。 　　從戰線變動來看，餓了麼的進攻卓有成效，這也是二季度財務數據發佈後阿里大漲，美團大跌的緣由之一。 　　閃購業務上的突破，讓阿里巴巴管理層在業績交流會上表現得信心滿滿。 　　“閃購第一階段的目標首先是用戶規模跟心智，我們第一階段的目標已經超預期實現。” 　　“閃購拉動淘寶 8 月 DAU 增長 20%，閃購作爲一個更高頻的場景，帶動了手淘大盤活躍用戶活躍天數的提升。” 　　“我們不會單獨看外賣的盈利情況，考慮到電商的綜合收益，我們認爲可以在長期保持價格競爭力的前提下，閃購對平臺整體產生正向經濟收益。” 　　“這兩大領域投資額巨大，屬歷史性投入。無論從能力、資源、現金儲備、現金流還是整體資產負債表實力，我們都擁有足夠資源進行‘飽和式’投入 ”。 　　阿里戰意正濃，且將在即時零售的投入提升至與AI同等的戰略性投入，那麼阿里在即時零售的投入會更堅決、更持久。 　　美團管理層也在業績會上展現了高昂的戰鬥意志： 　　“每一次挑戰最終都將增強我們的競爭地位，磨礪我們的執行力，並推動卓越運營。放眼短期波動之外，我們對自身長期維持健康高質量增長的能力充滿信心。” 　　王興甚至表示，沒有什麼比在一個更大的遊戲中成爲“挑戰者”更令人興奮，非常令人興奮。 　　不過美團也表示，“預計第三季度外賣和核心本地商業板塊都將出現顯著虧損 ”。 　　 　　一元錢的決戰 　　相信美團和阿里的投資者和潛在投資者都在關心，這場外賣大戰會打到什麼時候，誰會勝出？ 　　個人認爲，阿里與美團對閃購業務的定性是不同的。 　　對美團來說，外賣+閃購既是產生利潤的核心業務，也是長期堅持開發的潛力業務。 　　對阿里來說，通過閃購的高頻帶動電商的低頻，更像是爲電商業務賦能補強的協同業務，也就是阿里管理層很欣喜的那個“協同效應”。 　　那麼閃購業務，對美團是利潤中心，對阿里則更像是成本中心，可以作爲電商業務的一個營銷成本。 　　如果閃購是一項成本，這個成本是否可以長期被忍受，這就要回到外賣/閃購業務的生意模型上去看。 　　外賣這個生意，最核心的比拼是經營效率，利潤率只有3%，一單最多賺一元。 　　再看閃購或者即時零售，其本質仍舊是外賣，鑑於高昂的履約成本，仍舊是個苦生意，最後賺的還是那一元錢。 　　這個苦生意，都要依賴於極致的經營效率。 　　外賣這個商業模型，其實就是四方：商家—騎手—用戶，平臺是那個槓槓，起到鏈接作用。 　　對商家來說，單子來自美團還是淘寶，無所謂，沒差異，除非有一方給到更多折扣；對用戶來說，從哪家平臺下單，也沒差異，關鍵是價格和履約速度；假設，出現了對阿里這種挑戰者非常有利的情況，商家和用戶都能平等地對待阿里和美團，商家要求的費率一樣，同等價格下用戶在兩個平臺下單的意願相等。 　　這是一個對阿里這類挑戰者無比有利的條件，阿里之所以拿出500億元補貼，就是爲了填平這兩方面的不利。 　　在這樣一個有利的前提假設下，如果阿里能夠持續展開競爭，這個業務纔有存續的可能。 　　重置條件，讓阿里和美團在商戶和用戶端都是平等的，比賽開始！ 　　這時候，我們發現核心是什麼？ 　　騎手！  　　或者說對騎手團隊的高效運營。 　　在商家和用戶兩端拉平的模型下，商業競爭的結果取決於騎手團隊的運營。 　　有足夠多的單子，足夠多的騎手，足夠高效率的騎手配送的運營，才能賺取3%的利潤率，而只要一個環節掉了鏈子，單子不夠，騎手賺得少，騎手就跑到別家，騎手少配送慢，退單率就高。 　　一個退單，就能滅殺30單的利潤。 　　退單還會導致用戶和商戶都不滿意，平臺就要額外補貼用戶和商戶，然後就是鉅虧。 　　所有環節，差一點，都不行。 　　單子少，騎手少，送貨慢，退單高，用戶不滿意，商家也不滿意，然後你就必須補償商家，補償用戶。 　　而恰恰外賣微薄的利潤，稍微一補貼，就完蛋。 　　一個訂單，往往意味着三端的需求：用戶希望早點喫上飯、商家希望一出餐就有騎手取走、騎手希望接到的都是順路的訂單。 　　 “訂單分配”算法是一個涉及商家、騎手、用戶三端體驗以及GPS、IoT等技術的複雜命題，需要長期運營數據的迭代。 　　美團通過極高的運營效率，才能拿到3%的利潤率。 　　個人預計，阿里三季度的補貼高達300億元，這種補貼烈度不可持續，後續阿里會慢慢地把補貼降下去，努力提升運營能力，然後用中等程度的補貼不斷給美團添點麻煩。 　　訂單起來了，商家那裏拿到和美團同等條件不成問題，接下來就是怎麼在用戶端維持價格優勢的問題了，哪怕只優惠一元錢。 　　一單差一元，阿里每單補貼2元，日均6000萬單，每單都比美團便宜1元(可以通過運營，給高價值客戶更多折扣，讓單價便宜更多)，這樣一年大概是400億元，對阿里來說並非不可承受。 　　如果事情變成這個樣子，美團就非常非常難受了。 　　阿里一年的銷售推廣開支高達1440億元(2025財年)，微博抖音小紅書，都有淘寶的投流，未來如果淘寶可以從其投流中拿出300億元補貼用戶，這個戰爭是可以持續比較久的。 　　這可能也是阿里管理層表態會持續投入，長期投入的原因。 　　如果阿里把閃購當作一個成本中心來打，一邊打一邊提升效率，把運營效率提升到和美團的一單差一元錢的水平，這個仗就可以打很久。 　　運營效率提升速度還要快，按照王興的說法，雙方在外賣大戰中的UE差距還拉大了，此前雙方的UE差是1.5-2元。 　　這個數據應該是靠譜的，按照王興的披露，美團在大戰前已經能做到一單賺一元，阿里外賣業務 2025 財年本地生活虧損 37 億元，平均每天1000萬元，大概每單虧損 0.5 元左右，雙方每單差距 1.5 元。 　　我們就按照大戰後差 2元估計，雙方都是平均每天6000萬單補貼。 　　美團如果每單補貼2元，一個季度就是108億元，基本上把利潤全打沒。阿里的補貼必須更大，才能拉住客戶，就算便宜一元也需要每單補貼5元，一個季度270億元，一年1000億元+，利潤被打掉70%。 　　在這種模式下，阿里和美團都不可能長期堅持下去，誰也沒有徹底擊潰對方的實力。基本上是1/2.5的戰損比，這倒也符合二季度美團補貼與京東+阿里補貼的比例。 　　所以這場戰爭，最終就看阿里能不能把運營效率提升到和美團每單差一元錢以內，只差3%。 　　如果能把差距追到1元錢以內，阿里可以長期把閃購作爲一個成本中心，以高頻的閃購帶動低頻電商，這個賬暫時就划算(帶動的邊際效應會逐漸減弱)。如果不能，閃購的成本就太高，一年需要投入1000億元，不值得長期持續投入作戰。 　　阿里的盤算，其實業績說明會上已經有明示：隨着規模提升降低履約成本，同步推動訂單向高價值訂單轉移降低單均虧損。 　　但是這裏似乎有個悖論，阿里的訂單裏有很多低價值的茶飲訂單，在高烈度補貼下高價值訂單應該已經超出正常需求，當補貼退補時，怎麼還能提升高價值訂單呢？ 　　如果把茶飲的補貼去掉轉向高價值訂單，高價值訂單也並不能帶來單均虧損的降低，反而會導致騎手收入降低，騎手規模變小引發配送效率的負反饋。 　　前面已經分析，閃購業務長期運營的核心在於極致的騎手團隊運營效率，阿里以用戶補貼爲中心的打法適合業務的破局戰，但與長期運營邏輯相悖。 　　美團長期運營外賣類的苦生意，整個公司組織結構、流程已經深度契合極致的成本控制，而阿里巴巴歷來的生意模式、組織結構並不以極致的成本運營見長。 　　個人認爲，阿里雖然擁有資本優勢，但其利用補貼很難擊潰美團，經過幾個季度的高烈度補貼後，閃購的競爭會迴歸到運營效率的比拼上，屆時戰爭的主動權將轉移到美團。 　　更專業，更專注的選手，運營效率更高，勝出的概率更大。 　　鑑於美團更高效更專業的運營，更廣泛的即時零售供給形成的跨業務協同效應，美團在這場競爭中將重新佔據主導地位，重新拿回60%的市場份額。阿里的即時零售在規模提升後，應該能夠維持盈虧平衡，成爲一個較以往更具挑戰力的老二，爲電商業務提供流量賦能。 　　(作者爲資深投資人士。文中個股僅爲舉例分析，不作買賣推薦。)