作者： Chloe， ChainCatcher

9月15日，DAT 公司 KindlyMD（NAKA）股價跌至 1.28 美元，截稿前 24 小時內下跌 54%，一個月內更是下跌超過 90%。這家從醫療轉型為比特幣（BTC）資產公司，如今面臨因股本稀釋計劃和投資者對數字資產金庫（DAT）策略普遍疲態的雙重壓力。

KindlyMD 原先在納斯達克上市，屬整合型醫療科技企業，轉型契機始於與比特幣（BTC）資產 Nakamoto Holdings 的合併，創始人 David Bailey 曾任美國前總統特朗普的加密政策顧問，對產業法規動態十分熟悉。

一個月前，KindlyMD 宣佈通過發行股票計劃籌集 5.4 億美元，用於擴大比特幣儲備。8 月中旬，KindlyMD 宣佈首次購買比特幣，通過 Nakamoto 子公司購入約 5,744 枚比特幣，交易總價約 6.79 億美元，平均每枚價格約 11.82 萬美元，當時比特幣價格約為 11 萬美元左右。

該股在 8 月中達到 15 美元以上的峯值，隨後開始急劇下跌，並在整個 9 月加速下跌。

公司宣佈 PIPE 孖展，隨後股價腰斬

「隨着這些股份進入市場，公司預計股價波動性可能短期內加劇。對於尋求短期交易的股東，公司建議退出。」9 月 12 日 David Bailey 在社交平臺發文表示，該公司已提交了 S3 表格，註冊了 PIPE 孖展中出售的股份。

PIPE 孖展是一種通過向私人投資者出售股票來籌集資金的方式，通常以低於市場價格的折扣價發行股份。在 S3 表格註冊完成後，這些股份可以進入公開市場交易。由於新增的大量股份（在這種情況下是 PIPE 孖展中的股份）被引入，市場上的股票供應增加，倘若需求沒有相應增長，這可能會導致股價承壓下行，從而引發波動。

KindlyMD 此舉直接允許以當前市場價格逐步發行股份，這讓投資者對股本稀釋產生重大擔憂。

與數字資產金庫（DAT）出現飽和信號有關？

Grayscale 於 8 月發佈的報告記錄了投資者對數字資產金庫（DAT）熱度感到疲軟，指出比特幣交易所交易產品自 3 月以來首次出現月度淨流出，贖回金額達 7.55 億美元。 該報告通過比較市值與底層加密資產價值的「mNAV」比率來衡量供需不平衡。

根據 Grayscale，主要 DAT 公司的 mNAV 比率已接近 1.0，表明供需達到平衡，而非這些產品此前擁有的溢價估值。結果顯示，投資者不再為通過公開股票工具獲得加密貨幣敞口支付溢價。

Grayscale 於 2025 年 8 月發佈的報告中，披露投資者對數字資產金庫（DAT）熱度的疲軟，主因是比特幣交易所交易產品（ETP）在 8 月出現了自 3 月以來的首次月度淨流出，贖回金額達 7.55 億美元，這反映出投資者正在減少對比特幣現貨型 ETP 的持倉和熱情。同時，ETH相關的現貨型 ETP 則逆勢吸引大量資金流入，8月淨流入約39億美元，連續兩月呈現資金淨流入，顯示投資者偏好多元化資產配置，尤其是對以太坊及其應用領域（如DeFi、智能合約）的增強信心。

報告裏提到的「mNAV」是衡量 DAT 公司股價與其持有加密資產市值之間的供需平衡。mNAV（market NAV）比率是將公司市值與其底層加密資產的市場價值做比較，當比率接近 1.0 時，意味着市場股價與其實際持倉資產價值相符，反映出供需趨於平衡。 Grayscale 指出多數主要 DAT 公司的 mNAV 比率已趨近 1.0，這表明市場已經不再願意為這些公司提供溢價估值，即投資者不再支付額外價差來透過股票途徑獲得加密貨幣敞口。

因此，投資者熱情減退、資金流出比特幣 ETP，和 DAT 公司估值溢價消失，反映了整個市場對這類數字資產投資工具的需求趨於飽和與理性迴歸。

儘管對比特幣 DAT 顯示出疲態，山寨幣 DAT 仍在持續湧現。

山寨幣 DAT 被批讓人混淆？

山寨幣 DAT 方面，近期有 Solana、Cronos 等代幣宣佈建立新的數字資產金庫，顯示雖然投資者對整體 DAT 公司熱度下降，但機構方仍持續推出相關產品。

根據八月報道，納斯達克上市的 Mill City Ventures III 可能將再籌資 5 億美元，資助其最近宣佈的 Sui 代幣 DAT 策略。 Galaxy Digital 則在 7 月 31 日指出，是敘事驅動的投資促使公司擴大金庫，不僅限於比特幣。

ETH、Solana、XRP、BNB 和 HyperLiquid 等加密貨幣在比特幣之外的企業金庫中逐漸受到青睞。

根據 BitcoinTreasuries.NET 數據，上市公司持有的比特幣約價值 1179.1 億美元。 以太坊作為另一種加密資產越來越受重視，部分原因是其可以質押併產生年化收益，既是價值存儲，也是收入來源。

根據 StrategicETHReserve 的數據，約 3.14% 的以太坊總供應量被上市 DAT 公司持有。 Galaxy Digital 執行長 Mike Novogratz 表示，DAT 公司對更廣泛加密市場的興趣可能是導致比特幣近期價格盤整的原因。「比特幣目前處於整合期，部分原因多數 DAT 公司開始嘗試其他代幣。」

不過 David Bailey 對此則批數字資產金庫這個稱呼本身就讓人混淆，越來越多公司在資產負債表中持有比特幣以外的資產。「許多公司將表現不佳的山寨幣納入資產負債表，這讓 DAT 敘事變得模糊不清。」

圖片來源於 X @DavidFBailey

目前山寨幣被大量配置入不少公司財報中，導致市場對部分數字資產公司（包含部分 DAT 或類似財務主體）產生疑慮。 山寨幣在金庫中遭受審視，比特幣金庫如今也面臨質疑。

風險投資公司 Breed 對此則表示，只有少數比特幣金庫公司能經得起時間考驗，避免陷入接近淨資產價值交易的「死亡螺旋」。