如果一個分析師和你說，A股的頂部和底部特徵和當年年份數的尾數有關。

你是相信，還是會覺得是“玄學”？

招商證券策略分析師張夏，日前就通過演講分享了對於後續一段時間股票市場的觀點和看法。

張夏總結了相當大量的歷史案例發現，中國經濟和股票市場存在某種意義上的5年週期。

年份尾數逢4、逢9出現底部的概率很大，而逢1、逢7出現股市頂部的概率較大。以此來推算，2024年後的2~3年內，市場處於“主升浪”階段。

他的論述的背後邏輯是什麼？

爲什麼未來2~3年是主升浪？

後續的機會和風險是什麼？

日前張夏在一個平臺發表了演講，我們對內容以實錄，以第一人稱，有少許刪節。

（內容僅做研究參考，不夠成投資建議）。5年一個週期

這次演講的標題叫牛市的第二階段，這也是我們對於本輪行情目前所處的階段的定調和定義。

對於本輪行情，我們早些時候就提出一個5年週期理論：也就是說，A股從1997年以來，比較明顯的存在一個5年週期，即逢尾數爲9、或4的年份都是市場底部。

典型的比如1999年（後出現5.19行情，編者注）、2004年到2005年、2009年、2014年、2019年、2024年，它們都是市場的底部區域。

按這個規律，從2024年開始算的2~3年內市場基本上處在主升浪的狀態。

到什麼時候見到一個相對頂部？2001年、2007年、2011年、2017年、2021年，也就是說逢1、逢7的年份更容易出頂部。

所以，我們也把股票市場的經驗簡單總結爲逢4、逢9是底部區域，逢1、逢7是頂部區域。和政治經濟週期呼應

A股的5年週期，我們之前就反覆的探討過，它符合我們的政治經濟週期，後者的週期也是5年。

所以，在逢9、逢4的年份，我們往往會看到政策出現重大轉折，包括資本市場裏，逢4逢9的年份總有一些比較重大的改革政策出爐，比如2004年推出了第一個“國九條”，2014年是第二個“國九條”，而2024年推出了第三個“國九條”。這些重大政策推出之後，隨着風險偏好的改善，市場往往有一波還不錯的比較大級別的上行機會。

除此之外，對資本市場來說，重磅的新市場的推出也與這個規律有一定的關係。比如2004年推出中小板，2009年創業板開板、2014年新三板，2019年科創板開始交易，在2024年，雖然沒有再推出新的板塊，但是我們在9·24之後推出了兩項貨幣工具來支持資本上健康發展，也體現了對於資本市場未來幾年健康發展的指引或者引導。

經濟改革政策也與這個規律有一定的關係。比如在1998年，我們發佈了住房體制改革文件之後，1999年開始實施，2004年、2005年接連推出了股改、匯改，2014年是棚改貨幣化，2019年的時候是對民營企業的大力的支持。2024年“9·24”政策之後，地方政府的政策開始顯著發力，構成了比較重要的支持經濟的基調。

逢9、逢4的年份，之所以是市場的轉折，是因爲它是我們的經濟，還有推動資本市場改革各方面的起點。接下來2~3年時間內，整個市場通常會呈現一個主升浪，這是A股運行的潛在的背後規律。和貨幣週期呼應

對於貨幣政策來講，一般來說逢9、逢4的年份都是相對的底部區域，都是利率的底部，也就是經歷了長持續的寬鬆。我們在逢9、逢4的年份會看到一個利率的底部。

還有另外一個判斷市場相對頂部的方法論，在M1增速出現拐點之後，市場纔會出現一個大型指數的頂部。過去的這5輪，每一次大型頂部的出現，無一例外都是滯後於M1增速的拐點。

而從歷史上看，比如M1增速，在逢9、逢4的年份總是會出現相對底部。在接下來的隨着政策轉折的推出，經濟的活躍程度提高，M1增速呈現回升的態勢。

目前來看，很多投資者還是對市場比較擔心，如果用最基本的原則去看，也可以得出一個簡單的結論，當前M1增速的拐點都還沒有出現，股票市場還遠遠沒有見到頂部。

而目前M1增速也滿足逢1、逢7、逢4、逢9的年份底部特徵。過去一年，隨着政策的發力，貨幣政策寬鬆走向上行趨勢的特徵。

除此之外，還有很多投資者擔心通脹或者通縮對股市造成影響。

通脹通縮的背後是價格，我們說價格的規律，也滿足某種意義上的5年（規律）。比如1999年到2010年是一個底部區域，2014、2015是個底部區，2019、2020是個底部區。2024年到2025也是一個底部區。此後，隨着需求端政策發力和供給側結構性改革的某種形式的政策，最終推動價格中樞上移，到開大會的當年和前一年價格中樞在一個高位，比如說2011年到2012年，2016年到2017年，2021年到2022年，我們都見到了一個比較高的價格水平。現處在大級別的上行週期過程當中

這一次這種規律這還是否奏效？

從政策的安排上來看，首先我們在今年提出來反內卷，隨着反內卷政策的實施發力，我們也有可能會看到供給端有一些收縮動作。

除此之外，在需求端來講，明年正好是十五五規劃的第一年。重大規劃的第一年，往往可能會有大量的重大項目落地，很有可能就會推動我們的股票市場、經濟或者投資端有邊際的改善。

房地產端，在過去一段時間大家可以看到，各地方政府再度放鬆了房地產的限購政策，而且我們相信明年以城市更新和大規模城中村改造爲抓手，房地產明年持穩回升的概率相當大，房地產的相關政策的發力疊加供給端反內卷，推動價格中樞回升也可能是大概率事件。

剛纔其實我們也說到一個規律，說逢4、逢9年份，我們往往會看到一個利率中樞的下移，也就是政策貨幣政策持續寬鬆，在過去一次又一次的上演。

在逢9、逢4的年份，隨着政策走向寬鬆，利率中樞加速下移，而在後一年也就是2005年、2010年還包括2015年、2020年、2025年，我們就見到一個相對的利率的底部區域。

所以如果我們不需要精確判斷利率中樞的運行，只是需要判斷一個大的趨勢，就不難得出一個結論，儘管利率可能會在短期內有波動，但大的趨勢和方向應該是走向上行的，這是我們對於整個利率水平也可以做出一個簡明的判斷。

以上我們就描述了股票市場所存在的一種簡明的5年週期規律，它幫助我們去判斷大級別的趨勢，就是大的方向。

根據我們剛纔的描述，股票市場應該整體是往上走的，它應該是一個大型上行趨勢之中，這是我們對於本輪股票行情一個定調，它應該處於一個大級別的上行週期過程當中。已經進入到牛市第二階段

接下來我們就簡單的拆一下細節，如果它是一個大級別上行過程當中，它又處在一個什麼樣的階段？我們應該如何應對？這件事情可能會比前面一個結論更加重要。

你光知道這是一個牛市，或者說這是一個上行週期，但是如果你買錯方向，其實收益率也不見得高。所以相反如果指數也沒漲，但是我們只要搞對結構，其實也可能獲得一個不錯的收益率，這是一個結構重於方向的時代。

如果我們具體到每一輪上行週期，其實也可以把它做階段性的劃分。我們以每輪上行週期2~3年把它劃分爲三個階段，我們叫牛市階段一、牛市階段二、牛市階段三。

這三階段以什麼標準作爲一個劃分的依據？

第一個就是我們說的從就逢9、逢4的年份，隨着政策的轉折，我們將會迎來第一波反彈。這波反彈很顯然是政策和流動性的支持所帶來的，反彈一般受限於上一輪牛市裏大家買入股票和基金的平均成本線。

市場在上行，大家就不斷買入股票和基金，會留下一條平均的成本線，越買成本越高。最終在市場大跌之後，投資者就會轉爲整體的浮虧狀態，也就是大家都虧錢了。虧錢的時候投資者心態還是比較一致的，叫做喫虧傾向。簡而言之就是不願意把虧損兌現爲現實的心態。當然在這種不願把虧損兌現爲現實心態的加持之下，大家就會“被套”。

但是，等到市場在下跌週期過程當中出現反彈的時候，投資者心態又會發生變化。當他扭虧爲盈的時候，投資者就有可能會賣出。比如基金淨值到8毛、9毛的時候，可能大家不太願意去賣，但是一旦賺錢之後，賣的可能性或者概率大幅增加。由於大家都喜歡採取這樣的被套不賣，扭虧爲盈之後都賣的行爲，平均成本線這個位置附近就成爲一道阻力。

這道阻力我們給它取了個名字叫扭虧阻力位，牛市第一階段會受制於扭虧阻力位，但是扭虧阻力位不會一直制約市場上行。

因爲總會有一天等到市場進一步上行，解套的投資者離開了，投資者站上扭虧阻力位之後，投資者整體變爲浮盈狀態。當投資者整體變爲浮盈狀態的時候，風險偏好就會明顯提升。升溫之後，整個的大家就會行爲模式就發生變化，畢竟是處在賺錢狀態，就會形成一種叫越漲越買，越買越漲的狀態。

當站上這道扭虧阻力位之後，我們將會進入到牛市第二階段，牛市第二階段最重要的特徵形成了增量資金的正反饋的機制。

我們這一輪的扭虧阻力位，大致算出來個指數位置，對應在今年6月底、7月初，當我們站上了扭虧阻力位之後，實際上按照我們的判斷，現在已經進入到牛市第二階段。

牛市第二階段是增量資金自我強化所形成正反饋，它終結的標誌和信號又是什麼？

牛市第二階段，比較大的影響因素是有關方面的態度。如果說由於監管態度的變化，增量資金受到抑制，市場調整，那就往往就進入到牛市第三階段。

這是我們說的牛市的三階段，把它搞清楚之後，我們就知道現在很可能處在牛市第二階段的概率是比較大的。增量資金正流向資本市場

居民增量資金正反饋，這個地方其實你可以看到一些證據。比如在剛剛過去的7月份、8月份，我們的住戶淨存款出現了調整。

當前市場住戶淨存款是前所未有的高，住戶淨存款的概念是用存款餘額減去貸款餘額，長期以來通常只保留30萬億，一般來說大家不願意去持有淨存款，因爲整體來說是一個比較低回報率的資產。我有存款也不會拿着，會買資產、買房子，或者買股票、買基金都可以，不會保留太多。

觀察數據可以發現，淨存款最高點是在今年6月份達到了79萬億。達到79萬億之後，在7月份我們站上扭虧阻力位的這一個月，增量資金開始加速，同期居民存款從79萬億下降到了77萬億多，

居民存款去了哪裏？非銀存款在持續的增加。

也就是說，發生了居民存款向非銀存款的流動，也有一些向公募基金、私募基金去轉移。

股票市場在過去接近兩年的時間內，給投資者帶來了不錯的回報，持有存款的意願下降也可以理解。資金流向資本市場目前來看在進行的過程當中，當然我們更加希望的它能夠緩慢的、平和的、慢慢的、一步步的搬過來，對於資本市場健康的發展是最有幫助的。

通過哪些渠道流向資本市場？

我們也可以看得非常清楚，最大的一個渠道可能就是私募基金。私募基金的備案數是創下2022年以來的新高。私募基金的管理規模增加了3000億，考慮到淨值的貢獻可能淨增加了2000多億。目前高淨值羣體通過私募基金入市，應該是一個比較重要的入市渠道。

除此之外，個人投資者炒股票，也是比較常見的流入渠道。首先我們可以看到開戶數出現大幅的攀升，同比增加了70~80%。如果在券商證券開戶，又簽了貨幣管理協議協議，這些保證金會在每日收盤後自動申購貨幣基金。然後，我們發現衡量銀證轉賬的指標，它也創了歷史新高。

所以，現在確實有比較多的銀證轉賬流向市場。當然這裏面增加最多的毫無疑問是有融資融券負債者的數量在明顯增加，而且伴隨而來的是人均融資餘額，從2025年的6月份107萬，現在大概攀升到127萬，增加了大概是20萬左右。當前另外一個羣體在大幅往股票上流入，這就是高風險偏好的羣體。

時至今日，我們可以總結說，在7~8月份，高淨值羣體和高風險偏好的羣體，各自通過私募基金和融資融券流向股票市場，也就存在着某種意義上的資本市場在流入的趨勢，居民的存款在往股票上有一些流入的趨勢。

我們後續的報告當中也會去設計一些指標來去衡量市場的熱度和它的潛力。比如淨存款或者以M1作爲一個指標，分位數衡量的是現在的潛力，這個潛力數現在是在歷史的39%分位數附近，說明現在的空間還是比較大。八大賽道的空間前所未有的大

既然是牛市第二階段，我們應該如何去做應對？

在歷史上同樣處在牛市階段二的時候，大家選擇什麼樣的方向呢？

其實沒有特定的方向，而是會選擇站在當時來看空間最大、滲透率最低，不用特別在意短期業績和估值的方向，這些方向我們俗稱爲叫做賽道或者叫做投資主線賽道。

現在，能夠稱得上所謂的主賽道的方向，我們稱之爲八大賽道，AI，人形機器人，固態電池，半導體自主可控，可控核聚變，軍貿包括商業航天、衛星互聯網等都屬於泛軍工領域，新消費，創新藥，這八個方向，是現在投資者基本上願意去流入的方向。

這是我們說的主戰場，或者說我們的主攻方向應該是八大賽道。現在不會切向順週期

現在投資者特別關心的一個問題，也是很多場外投資者特別關心一個問題，就是前面那些方向漲了這麼多，我去買它我肯定會有風險，我們能不能夠切向所謂的順週期或者消費？

其實我們認爲最終會切向（低估值、順週期）的，但不是現在。

最終會切向的原因，是因爲最終我們會不可逆地走向經濟邊際改善、通脹升溫，這時候，投資者往往會選擇流動性邊際收緊，那所謂的賽道，看市場空間、需要增量資金支持的方向，就會受到抑制或壓制。而相反低估值的、順週期的，由於業績的改善可能就會重新受到投資者青睞。所以最終的一個結果市場還是會從賽道走向順週期。

但爲什麼不是現在？因爲從歷史上來看就發生這種切換的時間，我們大致可以統計一下，它基本上都是發生在開大會的前一年或開大會的當年，所以明年發生這種切換的概率比今年要大得多。

明年，左手邊是反內卷供給側結構性改革，右手邊是跟十五規劃或者房地產的支持政策發力，最終形成通脹回升的概率是比較大的。

現階段，因爲這些東西都還沒有發生，也沒有看到特別的經濟數據邊際改善，通脹也在低位徘徊，現在（如果）切，安全邊際足夠高，但等待時間相對長。如果你說我願意等待，沒有問題，各個投資者去做出評估和選擇。如何應對調整

在這個過程當中市場會不會調整？當然，在牛市過上行過程當中出現震盪、出現調整的是太司空見慣的現象。

現在問題就是，調整的時候，我們應該如何去應對？這個地方有三個思路供選擇。

第一個，產業趨勢跟蹤應對策略。只要找到下一個階段，哪個方向有催化劑，哪個方向景氣度邊際改善，哪個方向有最多的事件和滲透率提升的方向。這是我們說的最好的第一個。

第二個，產業鏈的核心首板策略。如果我們對於產業鏈跟蹤不夠緊密，哪個方向出現機構投資者比較擅長、比較願意去買的那些標的出現第一個漲停板，如果這個漲停板出現，那就表明機構資金開始往這個方向切換，可能大家一致認爲這個方向是挺好的。在一個首板策略，我們需要對市場進行實時的跟蹤。

第三個，產業鏈的核心龍頭標的策略。我可能不太好去分析究竟哪個方向表現比較好，那可以把這八大產業鏈裏面的2~3個核心環節的核心卡位標的全買一遍，平均買一遍，無論輪到誰你都能漲一漲，最終能夠獲得一個平均水平。避免去做大規模博弈帶來的比較難以把握的局面和情況。

這三個應對策略，產業趨勢跟蹤對產業鏈的要求比較高。產業鏈核心標的的首板策略，需要對市場跟蹤。第三，八大賽道里面的核心供應鏈環節，卡位比較好的龍頭標的都買了，做一個組合，這也是一個比較好的策略，避免做輪動。