最近行業沒啥大事，寫點碎碎念。

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前日，輝瑞官宣將以最高73億美元收購Metsera，這次業內人士卻是憂多喜少。

憂在減重這個賽道仍舊不斷有着“大事”發生，熱度沒減，減重現在仍舊是火在“臨牀階段”，這意味着三年後，商業層面的一些兌現將大面積出爐，而如今臨牀層面的“高度”決定了未來整個賽道的市場。

而憂在，國內近期biotech賴以爲生的BD，如今在一個減重這個大品類裏，又失去了一個重要客戶。所以消息一出，博瑞、衆生兩家直接一波猛砸。

輝瑞佈局多肽減肥藥並不算晚，但不知道是不是新冠把研發這塊的運氣都用完了，從ADC到GLP-1，熱門領域的自研一個都沒成，好在當年口服藥+疫苗打下家底夠厚，如今還可以任性買買買。

宇宙大藥廠這筆預算是固定的，對於輝瑞本身來講買誰不重要，但對於國內這批靠着BD預期漲上去的公司來講很重要，拍腦袋量化分析一下，預算*概率，大概就是這幾家還沒“嫁人”的減肥藥公司的估值漲幅。如今這個預期歸零，泡沫要全部刺破。

P司這次的收購也反映了幾個問題，首先海外的定價着實還是要比國內高一個“匯率倍數”，買M司光一次性付款就是42億刀，而博瑞此前把核心產品國內權益賣給華潤的總價只有2.8億人民幣，這個差距着實有點大。

國內創新藥資產好不容易藉着以百利、三生爲代表的幾個大BD才拉高的身價，很容易被打回現實。中國的“好東西”要避免被MNC收割和賤賣，國內市場還是要好好培育商業化回報預期。

其次，MNC看中的不一定是“性價比”，他們要的還是最契合自己、臨牀數據最好的東西，價格是次條因素，全方位服務好對方纔是王道。

最後，中國的biotech着實不能把BD當成是最終歸宿，這無疑是把自己的發展前途拱手送到對方手裏，而且確定性相當低。

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過去一週創新藥板塊不太樂觀，盤面上看，幾個代表性公司都有點“漲不動”的意思了。

無論是資金面上的抱團，還是大家熱議的“寬基指數”的溢出效應，都很難在推動這一批“未盈利公司”朝着1500、2000甚至5000億的關口邁進。

要踏過這些“關鍵點”，大概率離不開指數的進一步跨越——創新藥本身很難成爲宏大敘事裏的主角。不過，行業層面的進一步推動，也是必要的。

WCLC之後，這兩天，幾家藥企也都開始炒ESMO的數據了，雖然談不上有很革命性的迭代，都是此前數據的“錦上添花”，但也拉動了幾個代表性公司進一步抬抬估值——康方在今天（20250923）這樣一個大盤下還能紅，儼然一股繼續抱團的號角。

但對於其它幾家漲的冒煙的創新龍頭，資金看起來有一波短期的調倉和獲利了結。

按既往經驗，創新藥之後，CXO都有一波很好的接力，畢竟行業的火熱的確能帶動外包服務的爆單。不過這次不一樣的是，這波創新藥是靠着BD驅動的，大家似乎對商業化落地都沒抱預期，也就使得CXO中最賺錢的“D”端的業務，缺少一個整體性的週期向上。

不過，整個CXO在過去幾年產能算是基本消化的差不多，再低低不到哪去，至少對於龍頭公司來講，未來業務這塊的預期會好很多。或許這也是最近藥明三兄弟持續有資金願意給估值的原因。

而藥明繫好了，大家也都能跟着好。

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這兩天，遲到很長一段時間的11批集採終於有了新的消息。

9月20日，聯採辦終於拋出了11批集採的最終正式文件，這次規模大，品種多，所以集採雖然已經沒啥聲音了，但業內關注的還算多。

筆者已經好多年不關注招採政策了，一個很大原因就是這幾年尤其是仿製&成熟藥集採的“加法”做的越來越多，除非是直接有業務相關的市場部人員，研究這個政策的投入產出比是越來越低了，況且自2022年之後，整個二級市場對集採這件事的反應也越來越遲鈍了。

但還是聊幾句這次的集採，也可以去理解一下未來醫保局在針對創新藥領域的量價政策博弈。

雖然這次的“最高有效申報價”高的有些超出行業人預期，不像以前動輒打4折起步，而是看起來“溫和了不少”。

醫保局官方也給出很樂觀的指示精神：“告別內卷”，但這次參與的廠家很多，大概率還是會爭得頭破血流，業內人士戲稱，最後結果大概會給行業一種“反內卷這事我醫保局做了，但你體驗感不強這事不怪我”的感覺。

這次新提出的所謂的“價格錨點”關注意義不大，本身價格降得很低了，再來一兩個極限報低價，它出局與否，對整個組的的影響不大。

不過這次有一個變化就是，文件強調了按廠家名報量，優先拿到自己過往的量，這也就意味着在集採前突擊上市的“後來者”基本沒有參與資格，只能拿存量廠家丟標後的量。

過去，很多新上的仿製藥企，作爲“光腳的”，本身沒市場耕耘這塊的支出，可以用低價策略去大幅搶存量玩家的市場，如今這套行不通了。

醫保局在過往“無腦降價”的KPI之上，如今有點保護存量玩家的味道了。不知道後面在整體制藥層面，會不會延續這一思路。

集採是一直在做加法，做加法的本質，是讓各方利益相關者每個人都能再分一點到自己手裏，但這種“事無鉅細”到最後，一定是一個紛繁複雜的系統，到最後，所有人都要顧之後，就是所有人都顧不上。何況還是集採後整個大幅縮水之後的市場，每個人再怎麼分也是少得可憐。

當然了，集採的出發點不是行業，核心還是醫保資金的高效使用，這裏就不展開講了。只能說，集採這件事，爲後續國內藥品行業量與價的博弈，積累了大量經驗。未來或許在商保領域，能有用武之地。

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今年下半年是十四五收官，以及十五五開篇的日子，大概率年底的供給側和支付端的政策相對往年會密集很多。

行業層面，無論是從製藥公司的發展質量還是監管，都還算得上是欣欣向榮，而在下一個五年，走向“高質量發展”的道路上，頂層設計還有很多事情可以做，比如行業集中度的進一步提高（進一步推動重組、併購，加快創新藥資產流動性，提高資本服務能力），比如國際化（國家牽頭的製藥一帶一路）等等，也都能打開一些想象空間。

支付這塊，考慮到國內當下的一個人口結構形式，指望國家基本醫保層面的支付鬆口是不可能的，醫保局的砍價還會繼續。但或許正因爲嚴峻，商保這塊的放開可能會加速，那個時候，創新藥會迎來一套新的敘事邏輯。

只是，這是個牽一髮而動全身的事，發展要慢、要穩，落地時間會很長。

最後，希望行業能繼續好。就這樣。

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