甲骨文正從傳統軟件供應商轉型爲GPU數據中心運營商,憑藉與OpenAI、Meta和xAI等客戶的大規模合同訂單在該市場佔據主導地位。
據追風交易臺消息,根據摩根士丹利分析師Keith Weiss和Jamie Reynolds 9月23日發佈的報告,這一轉型將重塑公司的收入結構、利潤率水平和風險動態,預計到2030財年,AI相關業務將貢獻其總收入的60%。
這一判斷基於甲骨文最新公佈的驚人業績指引。據摩根士丹利的分析,甲骨文預計其雲基礎設施(OCI)業務的收入從2026財年的約180億美元擴大到2030財年的1440億美元。根據摩根士丹利的增長框架分析,實現這些目標意味着OCI將佔2030財年收入的72%,較2025財年的17%大幅提升。
儘管收入有望實現28%的年均複合增長率,但這種以GPU爲核心的AI即服務(GPUaaS)模式,也給甲骨文帶來了前所未有的資本開支壓力和利潤率侵蝕風險。分析師維持了對該股的“均配”評級,核心觀點是,儘管增長前景極爲可觀,但這一預期已在很大程度上被當前股價消化。
AI業務主導,重塑收入結構
甲骨文的新增長模型,核心在於其OCI業務中AI基礎設施即服務(IaaS)的爆炸式增長。根據摩根士丹利的測算,爲實現2030財年1440億美元的OCI總收入目標,其中AI IaaS業務的收入需要達到約1210億美元。
這意味着,AI IaaS業務在甲骨文總收入中的佔比,將從2025財年的約5%(約26億美元),躍升至2030財年的60%。這標誌着甲骨文將從一家數據庫和企業應用軟件巨頭,轉型爲一家GPU數據中心運營商。
推動這一宏偉藍圖的關鍵動力,是甲骨文已經鎖定的超大規模合同。報告指出,這一預期得到了與OpenAI簽訂的一份價值高達3000億美元的總合同價值協議的支撐。同時,甲骨文管理層預計,未來數月內的新增預訂,將推動公司的剩餘履約義務(RPO)總額超過5000億美元,爲中短期收入增長提供了極高的可見度。
高昂的資本開支與財務壓力
爲滿足AI客戶對大規模GPU集羣的需求,甲骨文必須進行鉅額且持續的資本投資。據摩根士丹利估計,在2026財年至2030財年的五年間,甲骨文所需的總資本支出(包括融資租賃)將高達約4050億美元,遠超此前的預期。
如此龐大的投資規模,將對公司的財務狀況構成顯著壓力。報告預測,甲骨文的總債務和租賃義務將從2025財年末的約1090億美元,攀升至2028財年的約2520億美元。其槓桿率(總債務及租賃/EBITDA)預計在2028財年之前將持續維持在3倍以上的高位。
儘管甲骨文管理層預計在10月16日的分析師日上,會披露更多關於融資計劃的細節,但摩根士丹利已在其盈利預測中,初步計入了增發債務和融資租賃帶來的利息成本負擔。
利潤率承壓:增長的代價
向AI IaaS業務的轉型,在帶來收入猛增的同時,也導致利潤率的結構性變化。與甲骨文傳統的軟件業務高達90%以上的毛利率相比,資本密集型的GPUaaS業務利潤率要低得多。
摩根士丹利在其模型中假設,甲骨文的AI IaaS業務在規模化後,可以實現40%的毛利率。即便如此,隨着這部分低毛利業務在收入結構中佔比的急劇提升,公司的整體營業利潤率將面臨侵蝕。報告預測,甲骨文的非公認會計准則(non-GAAP)營業利潤率,將從2025財年的約44%,下降至2030財年的約38%。
這意味着,投資者需要接受一種新的盈利模式:犧牲部分利潤率,以換取收入的超高速增長。這種模式的成敗,將高度依賴於甲骨文在擴大規模的同時,能否實現顯著的運營開支效率提升。
估值已滿?分析師的審慎判斷
綜合考量高增長與高投入,摩根士丹利預測甲骨文到2030財年有望實現約16.50美元的non-GAAP每股收益(EPS),即2025至2030財年期間的年均複合增長率超過20%。
然而,分析師認爲市場已經提前做出了反應。截至發稿,甲骨文股價已在313美元左右交易。摩根士丹利採用類似微軟的25倍市盈率對甲骨文2030財年的EPS進行估值,並以8.7%的加權平均資本成本(WACC)折現回2027年,得出的目標價爲320美元,與當前股價基本持平。
報告的結論是,甲骨文由AI驅動的增長故事極具吸引力,但其股價已經反映了大部分樂觀預期。未來的股價上行空間,將主要取決於兩大變量:AI IaaS業務的毛利率能否超越40%的預期,以及公司在追求收入增長時,運營槓桿的改善程度。這兩個因素的任何超預期或不及預期的表現,都可能導致股價出現劇烈波動。