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近期，運動醫學領域企業天星醫療正式向香港交易所遞交主板上市申請，由中信證券與建銀國際擔任聯席保薦人。這已是該公司近兩年來的第二次上市嘗試。此前，天星醫療曾於2023年9月申請科創板上市，卻在2025年6月因保薦人中金公司單方面撤銷保薦而折戟沉沙。
天星醫療首次遞交科創板IPO申請，計劃募集資金10.93億元，用於智慧工廠建設、新產品研發和營銷網絡搭建。彼時，中金公司擔任保薦機構，銀河證券作為主承銷商。在審核問詢階段，天星醫療在2024年3月調整了募資方案，將總額從10.93億元下調至8.8億元，並取消了「營銷網絡搭建」項目，但最終仍未能上市。
支柱產品集採後遺症逐步顯現 境外依賴與關聯交易風險交織
財務數據顯示，天星醫療近年業績保持增長態勢。2022年至2024年，公司收入從1.47億元增長至3.27億元，淨利潤從4034萬元提升至9538萬元。2025年前5個月，公司實現收入1.11億元，淨利潤3260萬元，同比增長142%。
然而，在這些光鮮的增長數據背後，公司的產品結構隱患日益凸顯。天星醫療的收入高度依賴植入物產品，2022年至2024年，該類產品收入佔比分別為79.8%、78.2%和76.4%。儘管比例微降，但依然構成公司收入的絕對主力。
2023年9月，運動醫學類耗材被正式納入第四批國家高值醫用耗材集採目錄，並於2024年5月開始執行。此次集採中選產品平均降價幅度達60%，天星醫療雖有14款產品中標，但也不得不接受大幅降價。
集採政策的直接影響已經體現在公司財務報表中。2024年，公司毛利率為69.6%，較2023年的74.3%下降4.7個百分點。公司坦言，毛利率下滑主要是植入物產品納入帶量採購計劃導致銷售價格下調所致。
帶量採購政策雖然通過「以價換量」策略在短期內幫助公司維持了收入增長，但長期來看，如果銷量增長無法完全抵消價格下降的影響，公司整體盈利能力將面臨持續壓力。2025年前5個月，公司植入物收入為8088萬元，按此測算全年營收約1.94億元，較2024年全年植入物收入2.5億元可能下滑約22.35%，以價換量策略的邊際效應正在減弱。
同時，天星醫療在供應鏈方面也面臨挑戰。一方面，公司對境外供應商存在較高依賴；另一方面，與前股東關聯企業的持續交易也引發透明度質疑。
公司主要產品聚醚醚酮帶線錨釘、帶袢鈦板等在生產過程中需要採購核心原材料超高分子量聚乙烯絲。據招股書披露，該原材料主要依賴境外供應商帝斯曼生物醫學公司。2021年至2024年前三季度，公司向帝斯曼的採購額從643.6萬元增至1491.5萬元，呈現持續上升趨勢。
雙方於2017年11月簽署的採購合同約定有效期至2033年底，但這一合作關係在上市前夕出現裂痕。帝斯曼生物曾發佈聲明稱：「天星醫療未與我司進行提前溝通，且未得到我司許可的情況下，擅自披露協議細節。」 帝斯曼明確表示不同意招股書中與其材料相關的內容，並保留訴諸法律的權利。
另一方面，公司與前股東陳灝家族企業的關聯交易也值得關注。陳灝雖已在2019年退出天星醫療，但其家族控制的廣州市天鷹精密工具有限公司仍與天星醫療保持密切業務往來。
數據顯示，2020年至2023年，廣州天鷹連續四年位居天星醫療第一大供應商。2024年前三季度，廣州天鷹仍是公司第二大供應商，採購佔比達15.80%。2024年11月，雙方又簽署了一份為期五年的採購合同，約定供應刨削刀頭組件及插入器組件等產品。儘管股權轉讓後廣州天鷹已不再被認定為關聯方，但這種持續緊密的合作關係仍引發市場對交易公允性的關注。
創始人已套現離場 中金公司作為持股方撤保原因成謎
歷史沿革方面，天星醫療成立於2017年7月，由哈爾濱工業大學博士董文興、康輝醫療前高管聶洪鑫和陳灝三人共同創立。成立之初，三人的持股比例分別為35%、55%和10%，聶洪鑫為實際控制人。
隨着公司發展及估值攀升，股權結構發生了重大變化。2019年10月，陳灝將其持有的10%股權以636.4萬元的價格轉讓給聶洪鑫後徹底退出公司。此後，聶洪鑫也開始逐步減持。根據公開資料統計，聶洪鑫通過其控制的安吉連恩、安吉錦天等實體，多次轉讓天星醫療股份，累計套現約4.9億元。至科創板IPO前，其持股比例已從最初的55%降至僅4.9%。
更值得關注的是股權轉讓中的一些特殊安排。2022年，聶洪鑫將37.53%的股權以1425.99萬元的名義價格轉讓給董文興，隨後又通過《豁免協議》無條件免除這筆轉讓款，相當於將這部分股權無償贈予董文興。
與此同時，董文興也通過其控制的持股平臺天津運康進行了部分股權轉讓，獲得了5647.06萬元的現金對價。至科創板申報前，公司的實際控制人已由聶洪鑫變更為董文興，後者合計控制公司41.47%的表決權。
創始人大幅套現及實控人變更，不禁讓人質疑管理層對公司長期發展的信心。尤其是在IPO前夕的股權結構調整，雖然可能出於優化公司治理結構的考慮，但結合後續科創板IPO的終止，難免引發市場對公司穩定性的擔憂。
此外值得關注的是，科創半IPO保薦機構中金公司不僅是天星醫療的科創板保薦人，還通過旗下中金啓元、科創基金間接控制天星醫療股東雅惠錦霖27.09%的合夥份額，而雅惠錦霖持有天星醫療4.04%的股份。這種雙重身份，使得其單方面撤保的行為更加引人深思。
責任編輯：公司觀察