文｜《投資者網》蔡俊
9月，藥捷安康（02617.HK，下稱「公司」）成了創新藥「顯眼包」。公司市值一度逼近2700億港元，但之後快速回調，目前降至約600億港元左右。
這家上市只有3個月的公司，一夜間從默默無聞到市場皆知。整個過程如過山車般，在急速的股價變化間，市場在尋找公司的估值邏輯，為其狂飆寫下注腳。但同時，圍繞公司價值的質疑聲從未間斷。站在聚光燈下，公司的塵封往事也被揭開。
五次衝擊IPO的過往
2014年，標記着一個起點。楊民民與吳希罕共同創辦藥捷安康，兩人各自持股95%、5%，前者是藥石科技的創始人，吳希罕時任藥石科技的董事。至此，兩家企業的淵源綁定在一起。
業務結構上，藥石科技主營藥物分子砌塊的設計合成、CDMO服務CMC全流程技術支持，公司專注創新藥研發，賽道覆蓋腫瘤、炎症及心臟代謝疾病的小分子創新療法。產業鏈上，公司屬於藥石科技的下游。
2015年到2016年，楊民民將持有的股權轉讓給藥石科技，吳永謙又收購40%股權成為董事長。早前，吳永謙出任過軒竹生物總經理、四環醫藥首席科學家等職務，熟悉各條經營條線的運作。擔當一把手後，公司快速步入資本運作的軌道。
2016年至2023年，公司完成9輪孖展，累計獲得國投招商、CPE源峯、國鑫投資、基石資本、南京江北國資、招商局資本等二十多家機構，合計約17.23億元的孖展。到了最後一輪，公司估值達45.9億元。
其中，2021年的C+輪和D輪是公司估值的狂飆節點。一年時間，公司估值從12億元增長至27.3億元，進而躍升至43.29億元。
期間，公司從LG Chem授權引進TT-01688，獲得該產品在大中華區的獨家開發及商業化權利。同時，公司與LG Chem共同宣佈VAP-1抑制劑在美國成功實現首例受試者給藥。
彼時，創新藥還是風口的寵兒，各路未盈利藥企紛紛奔赴港交所和科創板，敲響上市鐘聲。吳永謙也帶着公司，在資本的簇擁下開啓IPO征程。2021年8月，公司首次向港交所遞交招股書，但直至6個月聆訊期結束毫無進展。
首次衝刺IPO的苦澀，給後續的資本運作定下基調。2022年，創新藥從寵兒變為棄子，兩地資本市場逐漸對未盈利企業關上大門。資本的旋轉門開合之際，公司多次嘗試無法兌現成功。
2022年6月，公司再次向港交所遞表，最終過期失效。4個月後，公司與中信證券簽署輔導協議，擬科創板掛牌上市，之後再無下文。2024年6月，公司折返衝擊港交所IPO，但仍以失效告終。同年12月，公司第四次向港交所遞表。
艱難的資本徵程，在創新藥熄火的大環境中更為突顯。當風口停住時，無論高估值還是資本追逐，曾經的風光都褪去色彩，直到下一個上升週期的到來。
今年6月，久違的創新藥行情再度重燃。這波板塊的抬升來自各家上市公司的海外大BD，以及新藥數據的海外披露。同時，資本市場的大門再度開出縫隙，公司終於得償所願閃身進入。
6月，公司登陸港交所，發行價13.15港元/股，募資淨額1.61億港元。上市首日，公司大漲78.71%，市值逼近100億港元。
接下來，故事的高潮纔剛開始。
千億市值的是與非
從默默無聞到人盡皆知，藥捷安康只用了三個月。
9月16日，公司股價最高觸及679.5港元/股，市值一度逼近2700億港元，超越康方生物、信達生物等創新藥「當紅炸子雞」。市場驚呼，一隻「妖股」出現。
「妖股」的稱謂，有質疑的成分。畢竟，2024年公司無營收，2022年到2024年累計虧損超8.5億元，2025年上半年虧損1.23億元。但創新藥的估值自成一派，資本看到的是管線預期，而燃點是一款臨牀產品。
早前，公司公告核心產品替恩戈替尼聯合氟維司羣治療乳腺癌的臨牀二期試驗獲國家藥監局臨牀默示許可。「臨牀默示許可」為一種高效審批機制，被許可者經過60個公示日就能按照提交的方案啓動臨牀試驗。
換句話說，公司的研發獲得專業部門的背書。不止如此，本月初公司被調入港股通標的名單。專業和資本的雙重認可，立馬被南下資金察覺並瘋狂追逐。
而且，核心產品替恩戈替尼本身又有一個「全球首創」敘事，資本炒作的邏輯繼續加成。該產品同時靶向FGFR/VEGFR、JAK、Aurora激酶等三個關鍵通路，為目前全球唯一具有相同靶向組合的MTK抑制劑，有望解決耐藥難題。
在此基礎上，公司構建起腫瘤和免疫炎症疾病的研發梯隊，覆蓋5款產品。腫瘤的在研藥品TT-00973有望與替恩戈替尼形成協同，非腫瘤的TT-01688計劃於今年第四季度啓動臨牀三期試驗。
然而，當市場在為公司的市值狂飆找註腳時，猝不及防間股價的高臺跳水上演。觸及最高點位後，公司股價斷崖下跌，從679.5港元/股跌落至不到200港元/股。有投資者發現，前一日公司出現在多隻跟蹤國證港股創新藥指數的ETF的申贖清單中。
這種大開大合的劇情，公司發佈公告表示，不知悉異常變動的任何原因，集團營運維持正常，財務狀況無重大變動。
本質上，公司的估值仍以管線為核心，但何以超越信達生物，市場頗有意見。但不能否認的是，公司的股本結構設計非常特殊，流通股的極度稀缺給了炒家空間。
截至目前，公司96.2%的股份由上市前投資者鎖定，IPO發行股份佔總股本的3.8%。再扣除基石投資者的認購，實際可流通佔總股本的1.38%。總結起來，非大規模的買盤就能輕易撬動公司千億市值。
資本市場從來不缺概念熱點和話題，但短時間的狂飆是一種情緒釋放，長期才能代表市場對企業價值的理性抉擇。公司市值飆漲的任何註腳，需要時間驗證。