在房地產調整中，華潤置地之所以實現正增長，一方面是因為其開發銷售型業務銷售規模逆勢增長，這與公司高能級城市持續佈局、產品競爭力提升有關；另一方面，公司的經營性不動產業務貢獻的利潤和現金流穩定增長，在行業調整中保持了公司經營的相對穩定。
薛宇/文
日前，華潤置地(01109.HK)發佈2025年中期業績公告：公司2025年上半年營業收入為949.2億元，股東應占盈利為118.8億元，同比增長16.2%。在房地產仍處於調整背景下，公司業績穿越了週期。
截至9月16日，華潤置地股價收於32.28港元，相比年初最低的19.913港元已經實現62%的上漲，已經接近歷史新高34.482港元；與此形成鮮明對比的是，目前行業內多數重點房企股價仍處於相對低位。而華潤置地之所以能夠穿越週期，正是源於其優秀的基本面表現：一方面，公司的開發銷售型業務自2024年進入銷售前三後能夠保持該行業地位，這與公司持續佈局高能城市、產品競爭力提升有關；另一方面，公司的經營性不動產業務貢獻的利潤和現金流穩定增長，在行業調整中保持了公司整體經營的相對穩定。
業績表現超越同行
公司2025年上半年營業收入為949.2億元，同比增長19.9%，其中，開發銷售型業務收入為743.6億元，同比增長25.8%；經常性業務收入合計205.6億元，同比增長2.5%(包括經營性不動產業務收入121.1億元，同比增長5.5%)。
值得說明的是，華潤置地毛利率有所改善：公司2025年上半年綜合毛利率為24.0%，同比提升1.8個百分點，其中開發銷售業務毛利率同比提升3.2個百分點至15.6%；經營性不動產業務的毛利率提升1.4個百分點至72.9%；輕資產管理業務的毛利率提升3.1個百分點至37.1%。
房地產開發業務作為公司的基本盤，2025年上半年實現簽約額1103.0億元，簽約面積412萬平方米，儘管分別同比下降11.6%、21.0%，但仍優於行業整體水平；開發銷售型業務收入為743.6億元，同比增長25.8%。據統計，2025年上半年，重點房企實現營收8109億元，同比小幅下降0.8%；實現歸母淨利潤194.7億元，同比下降37.7%。可見華潤置地表現明顯優於重點房企。
截至2025年6月末，公司已籤未結開發物業營業額達2513.7億元，其中約1595.3億元計劃於下半年結算。自2024年末首次進入行業銷售額前三後，持續保持行業地位。
經常性業務佔比持續提升的背後是購物中心經營表現突出：公司2025年上半年購物中心營業額104.2億元，同比增長9.9%；零售額同比增長20.2%至1101.5億元，整體出租率保持在97.3%的高位。
積極拿地優化資產
如前所述，華潤置地住宅開發板塊毛利率得以修復，主要得益於一線城市收入貢獻佔比的較快提升，據國盛證券，公司一線城市銷售佔比同比提升8個百分點，相應地帶動銷售單價同比上升11.9%至26777元/平，優化了產品結構。
這背後是因為近年公司對高能級城市保持着較高的拿地強度。2022年受行業調整影響，公司拿地減少。2023年起加大拿地力度，全口徑拿地金額1730億元，同比增長20%，相比於2021-2022年的拿地金額同比增速8%、-3.2%明顯提升。總體來看，華潤置地2021-2023年一二線城市拿地金額合計佔比均超過九成，2022年起一線城市拿地佔比大幅提升，二線城市拿地佔比下降，2023年一線、二線、三四線拿地金額佔比分別為46%、47%、7%。2024年上半年一線城市拿地金額佔比進一步升至60%，2025年上半年拿地全部聚焦於一線及強二線城市。
截至2025年6月末，華潤置地總土地儲備面積為4895萬平方米，其中投資物業土地儲備面積776萬平方米；開發物業土地儲備面積4119萬平方米，權益面積2884萬平方米，約70%位於一二線城市。
浙商證券指出，當前房地產行業正處於「新模式」轉型階段，正由增量市場轉向存量市場。對比中國香港、日本和新加坡等成熟市場，可以看到房地產開發商均由傳統的開發模式邁入「開發+運營」階段，即從銷售模式轉變為「銷售+永續現金業務」雙輪驅動模式。因此，在「雙軌制」新模式的推進下，租售並舉、資產管理是未來我國房企需要拓展的主要方向。
目前，經營性不動產業務已經成為華潤置地業績增長新引擎。
商業地產構建護城河
作為國內領先的綜合開發運營服務商，華潤置地經營性不動產業務(經常性業務)包括持有租賃經營的購物中心、寫字樓、酒店等，是華潤置地主要的業績和經營現金流來源，2025年上半年，該業務對核心淨利潤的貢獻佔比提升至60.2%。
華潤置地的購物中心業務已形成萬象城、萬象匯、萬象天地三大商業產品線的戰略佈局，主要聚焦於一二線及省會核心城市，上半年近九成在營購物中心零售額排名當地前三。截至2025年6月末，公司已開業購物中心達94座，預計到2028年末購物中心總數將增至114座。
經營業績方面，2025年上半年，公司旗下購物中心實現零售額1101億元，同比增長20.2%，雖不及2023年43.8%的增速，但近幾年來看增速也是處於相對較高水平；上半年整體出租率較2024年末提升0.2個百分點至97.3%，且自2023年以來出租率持續提升。租金收入方面，上半年實現租金收入104億元，同比上升9.9%，近幾年除2022年微降0.7%以外，其他年份均保持增長；上半年購物中心毛利率及經營利潤率分別升至78.4%及65.9%，持續上升；公司預計全年EBITDA成本回報率9.7%。租售比仍維持12.0%合理水平。
不同於較傳統的房地產開發商，商業地產為華潤置地構建了較高的護城河，其穩定的租金收入實現了對主業的反哺，降低了行業下行對業績波動的影響，為公司盈利可持續性提供有力支撐。另外，商業地產由於資產的優質性而具有較強的孖展能力，在行業孖展趨緊的市場環境中為企業增加了重要的對抗風險能力。國盛證券指出，在經營現金流穩健成長的驅動模式下，此類企業在行業調整中保持了經營穩定，因此也更受金融機構青睞，憑藉相對雄厚的資產抵押物獲得孖展額度及內保外貸等債權工具支持，實現流動性補充；而其優質商業資產質量也帶來後續通過C-REITs渠道退出的可能性。截至2025年6月末，公司通過資產抵押共獲1298.2億元的孖展額度，該額度下貸款餘額為1017.1億元。
華潤置地的資管規模持續做大，已搭建長租公寓和商業兩個REITs平臺。公司於2022年12月成功發行有巢REIT，為首單市場化機構運營的保障性租賃住房公募REIT，發行規模12.1億元；此後又發行了華潤萬象生活、華夏華潤商業REIT，為消費基礎設施REIT，發行規模69.0億元。受底層資產穩健經營及「租售並舉」、促進消費等政策刺激，華潤置地REITs較發行價格漲幅較大，截至2025年6月末，華潤萬象生活、華夏華潤商業REIT市值破百億元，穩居消費基礎設施REITs首位，股價累計漲幅達52.2%，有巢公募REIT價格累計漲幅達73.9%。
浙商證券認為，商場等持有型資產的運營屬於重資產的範疇，其中最主要的特點為回收週期較長，華潤置地探索Pre-REIT、私募REIT等多層次產品，逐步完善「投融建管退」資本閉環，具備將「重」資產做「輕」的能力，全週期的資產運營能力在行業內具備優勢。
多元化企業往往更具備穿越行業週期的能力。2024年以來，新消費逐步崛起，2025年以來，隨着消費REITs持續上漲，商業地產的價值重估空間也愈發凸顯。根據華泰證券，商業地產具有「商業+地產+金融」複雜的三元屬性，而商業地產基於地產屬性的變現模式逐步式微，商業和金融屬性決定了其估值基礎以商業為核心，因此多以收益法來估值，頭部運營商購物中心資產均超越賬面投資性房地產公允價值，更為關鍵的是，C-REITs通道使得這一價值的實現路徑更為通暢，流動性增厚使得這一估值更具有參考意義。國盛證券認為，華潤置地兼具優異開發業務且商業運營佔比高，同時商業資產化下具備擴張能力，展現出更強的抗週期能力與發展韌性。