展望後市，階段性調整不改銀行股估值修復的長期邏輯。

編輯｜藍貓

作者 | 於曉明

執業證書編號：A0680622030012

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Risk Disclosure

10月10日，高股息紅利板塊逆勢走強。

華泰證券認為，「反內卷」相關週期型高股息品種9月表現相對較優。展望10月，市場風險偏好修復的趨勢仍將延續，基本面因子佔優的TMT、高端製造表現仍會優於高股息板塊，配置上繼續建議關注「反內卷」相關週期型高股息及部分潛力型高股息品種。

天風證券認為，銀行股在高股息板塊中優勢突出。具體來看，一方面，在低利率和資產荒背景下，銀行股高股息、類固收的優勢凸顯，結合派息穩定、經營穩健的特性，其投資吸引力依然較強。另一方面，在高股息投資策略相對應的板塊中，銀行板塊低估值優勢尤為突出。

展望後市，階段性調整不改銀行股估值修復的長期邏輯。四季度銀行板塊本就容易出現行情，尤其是經歷了三季度的回調，銀行股迎來估值修復的機會更大。隨着政策加碼，險資、主動基金、被動基金等都有望為銀行板塊帶來增量資金。

高股息公司的核心是長期穩定高派息，源於四大關鍵特質：

1、經營「穩」：現金流是派息「壓艙石」。多集中於電力、水務等公用事業及銀行業，產品服務屬民生剛需，需求不受經濟波動大幅影響。營收增速穩、客戶固定，保障經營性現金流充沛，且自由現金流能覆蓋派息，避免「派息依賴孖展」。

2、估值「低」：常為被低估的「價值窪地」。多屬能源、金融等傳統成熟行業，增長平緩缺短期爆發點，市場預期低、資金關注少，估值長期低位，甚至破淨。而低股價會推高股息率，投資者可獲高股息，還能享未來估值修復收益。

3、抗風險「強」：是市場波動的「防禦盾牌」。經濟承壓、股市下跌時，穩定派息能提供「固定收益」，抵消部分股價浮虧，降低組合波動。

4、長期「值」：是複利下的「收益放大器」。派息再投資可攤薄成本，形成「股息買股→股數增→股息更多」循環；且多為行業龍頭，有競爭壁壘，業績緩慢增長帶動股價穩步上升，能跑贏通脹，適合長期穩健投資。

繼續關注週期型高股息

華泰證券認為，當前市場風險偏好仍處於修復階段，高股息板塊的相對收益延續承壓態勢，後續可繼續關注與「反內卷」相關的週期型紅利標的，以及消費領域內部分具備潛力的紅利標的。

從短期多維度視角分析，高股息資產相對收益的制約因素或仍將存在：其一，回顧往年情況，10月市場風格往往更側重基本面因子，消費、科技板塊在這一時期的勝率相對較高，而傳統高股息板塊的勝率則處於較低水平；其二，從量化角度來看，以高股息板塊自身趨勢、銀行間市場成交額、期限利差為基礎構建的高股息信號體系，當前均仍釋放出偏空信號；其三，對立資產走強的邏輯依然成立，一方面，10月基本面因子的有效性較強，從中報數據來看，能夠持續延續供需雙向改善態勢的板塊，主要集中在TMT、高端製造領域，另一方面，聯儲局已正式進入降息週期，美債長端利率呈現易下難上的特徵，成長風格估值相較於價值風格或更具走強動力。

展望未來，預計高股息率的實現需要基本面修復提供支撐，結合盈利預期與「反內卷」政策預期，建議重點關注「反內卷」相關的週期型紅利（如化工、鋼鐵等行業），以及部分潛力型紅利（如鐵路公路、食品加工、環保、建材等行業）。

行業投資機遇

交通運輸

供應鏈領域：8月工業企業利潤實現明顯改善，其中原材料製造業利潤增長速度較快，這一變化或受益於「反內卷」預期的推動，基於此，我們對大宗品供應鏈的看法由之前的謹慎調整為中性偏樂觀。

公路領域：三季度貨車行業景氣度較上一季度略有提升，但市場風險偏好的上行對該板塊估值形成了一定壓力。此外，Hibor利率的上升在短期內對香港樓市的復甦進程產生了影響。

銀行

綜合考慮市場風格均衡化、日曆效應以及紅利價值等因素，銀行板塊的配置性價比已有所提升。受資金偏好切換的影響，自7月中旬以來，銀行板塊累計回撤幅度接近15%，部分銀行的股息率已回升至5%，甚至超過5.5%。隨着大盤上漲斜率放緩以及經濟數據基數帶來的擾動，四季度資金或會產生避險需求，再疊加年底的日曆效應，銀行板塊短期內的勝率有望得到改善。從中期維度來看，政策層面高度重視穩定息差以及防範底部風險，銀行核心業務的盈利狀況正持續改善，資產質量方面的擔憂也在逐步緩釋，股息的持續性進一步增強，這使得銀行板塊對長線資金的吸引力不斷提升。後續可關注具備高股息性價比的優質銀行股的修復機會。

建築建材

《建材穩增長工作方案（2025-2026年）》的出臺與5000億元新型政策性金融工具的落地，從供需兩端形成共同發力的態勢，有望推動建築建材板塊在2025年四季度實現景氣度向上。自9月以來，建材行業不同細分品種已陸續開啓新一輪提價，其中水泥品種的提價幅度相對較大。與此同時，水泥行業資本開支持續下降，且需在今年年底前完成超產產能置換方案的制定，在此背景下，具備出海等中長期需求支撐的水泥及相關服務類個股，有望實現現金流改善與派息比例提升。

機械

工程機械領域，8月挖掘機內需與出口銷量分別同比增長15%和11%，繼續保持快速增長態勢。二手機器的快速出口有效出清了存量，為工程機械內需築牢底部，其「緩衝器」屬性也使得工程機械內需逐步進入低波動運行階段。從海外市場來看，東南亞、北非等地礦山需求旺盛，國產品牌在這些區域的市場佔有率持續提升，成為機械板塊的α機會。國產龍頭主機廠的盈利狀況有望得到改善，派息率也將逐步提升。

公用事業

電力領域：儘管7月中下旬以來現貨煤價出現反彈，但結合煤炭庫存情況分析，火電企業三季度入爐標煤單價大概率較二季度仍有所下降；同時，迎峯度夏期間的用電需求帶動火電利用小時數環比提升，雙重因素作用下，火電企業三季度的盈利能力有望進一步增強。

燃氣領域：2025年燃氣行業成本與資本開支（CAPEX）呈下行趨勢，預期行業盈利與派息將保持穩中有升，具備低估值與中高股息率的雙重優勢。

環保領域：2025年環保行業處理水量、垃圾量保持穩定，化債工作的推進加速了資金回款，資本開支有所下行，自由現金流狀況持續向好，未來行業派息比例與股息率存在較大提升空間。

按照股息率來看：中遠海控、交通銀行、工商銀行和中國銀行排名居前。

中遠海控（601919） 平均股息率:3.77%

作為中國遠洋海運集團核心上市平臺，中遠海控是全球領先的綜合性航運物流企業，主營業務涵蓋國際與國內海上集裝箱運輸、碼頭運營、貨運代理及船舶租賃等全產業鏈服務，航線網絡覆蓋全球主要貿易區域。2025年上半年，公司在全球航運市場波動中實現營業收入1090.99億元、歸母淨利潤175.36億元，分別同比增長7.78%和3.95%。當前自營集裝箱船隊規模達557艘、總運力超340萬標準箱，穩居行業第一梯隊，同時錨定數字智能與綠色低碳轉型，訂造42艘甲醇雙燃料動力新船，構建「集裝箱航運+港口+物流」一體化供應鏈體系。

交通銀行（601328）平均股息率:3.69%

作為國有六大商業銀行之一，交通銀行是全國性股份制商業銀行，業務覆蓋公司金融、個人金融、資金業務等領域，在境內外擁有廣泛機構網絡。公司積極推進數字化轉型與綜合金融服務創新，為企業及個人客戶提供多元化金融解決方案，在銀行板塊中保持中等偏上的派息水平。

601***平均股息率:3.67%

公司是全球資產規模領先的上市銀行，位列中國五大國有商業銀行之首，業務覆蓋全球多個國家和地區，核心業務包括存貸款、支付結算、資產管理及投資銀行等。憑藉龐大的資產規模和穩定的盈利能力，公司在服務實體經濟、支持基礎設施建設及普惠金融發展中發揮核心作用，長期成為低風險投資者青睞的高股息標的。

601***平均股息率:3.65%

作為國有大型商業銀行，公司以國際業務為核心優勢，是中國全球化和綜合化程度最高的銀行，業務涵蓋商業銀行、投資銀行、保險等多個板塊。公司聚焦跨境金融與外匯理財特色服務，在「一帶一路」及中國—東盟經貿合作中扮演重要角色，通過「中銀跨境e商通」等產品創新與數字人民幣場景探索，助力企業跨境貿易降本增效。

按照今年漲幅來看看：華泰證券、農業銀行、中國外運、工商銀行等排名居前。

華泰證券（601688）今年以來上漲34.55%

公司作為國內頭部綜合性券商，其業務覆蓋證券經紀、投資銀行、資產管理、證券自營等核心領域，是上證50成分股之一。從經營數據來看，2025年上半年公司實現營業收入142.56億元，稅後利潤75.51億元，基本每股收益0.80元，資產合計達9006.97億元，展現出穩健的盈利能力和資產規模。憑藉全牌照優勢與數字化佈局，華泰證券在零售客戶服務、機構業務協同等方面保持行業競爭力，同時也是衆多基金的重點持倉標的。

農業銀行（601288）今年以來上漲33.53%

作為國有大型商業銀行，其以「服務三農、城鄉聯動、融入國際、綜合經營」為特色，是服務鄉村振興與實體經濟的核心金融力量。

業務佈局上，「三農」服務是其核心優勢，縣域貸款餘額已突破10.77萬億元，佔境內貸款比重40.9%；農戶專屬產品「惠農e貸」餘額1.79萬億元，增速近20%，同時糧食保供、鄉村產業等重點領域貸款增速均遠超全行平均水平。在服務實體經濟領域，科技貸款、綠色貸款、普惠貸款餘額分別達4.69萬億元、5.72萬億元、4.24萬億元，增速均超14%，精準對接「五篇大文章」需求。依託8.88億個人客戶與1299萬戶對公客戶的龐大基礎，以及縣域佔比56.6%的網點佈局，農業銀行構建了覆蓋城鄉的綜合金融服務網絡。

601***今年以來上漲23.61%

作為招商局集團物流業務的統一運營平臺，在全球物流領域佔據領先地位，根據2024年行業排行榜，其海運貨代位居全球第二、亞洲第一，空運貨代位列全球第五、亞洲第一，是國內綜合物流服務的標杆企業。

業務結構上，形成了專業物流、代理及相關業務、電商業務三大核心板塊，可提供端到端的全程供應鏈解決方案。憑藉全球化的服務網絡與數字化運營能力，公司不僅深耕國內物流市場，更在國際物流通道建設、跨境電商物流等領域持續發力，依託「物流+金融+科技」的融合創新，為客戶提供一體化供應鏈服務，在全球貿易與供應鏈體系中發揮着關鍵樞紐作用。

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