隨着今年9月聯儲局宣佈首次降息，全球資金流向新興市場的趨勢愈加明顯，有望對正處於估值上修週期的港股創新藥板塊帶來明顯的邊際提振，疊加國內鼓勵創新藥全鏈條發展及「反內卷」等積極信號出現，市場普遍研判港股創新藥牛市有望持續。

這對於手握商業化「三駕馬車」、兼具持續造血和創新能力的軒竹生物-B(02575)來說，此時登陸港市可謂恰逢其時。

作為四環醫藥旗下的創新藥核心平臺，軒竹生物於10月15日正式在港股市場掛牌上市，此次公司IPO發行價為11.60港元/股，募資總額約7.8億港元。上市當日，軒竹生物股價早盤衝高至最高31港元，漲幅高達167%。

據智通財經APP瞭解，作為國內「商業化初期即上市」 的創新藥企代表，軒竹生物創立於2008年，經過多年創新研發，公司如今已構建起一套全面的內部研發平臺，支持公司開發多樣化且均衡的管線，涵蓋消化系統疾病、腫瘤及非酒精性脂肪肝炎(NASH)三大領域。

憑藉自身消化+腫瘤雙輪驅動下形成的產品端「三駕馬車」，軒竹生物在國內填補臨牀空白的優勢的同時，也在依託自身強勁的商業化推進能力，持續開闢更廣闊的適應症市場，彰顯公司Biopharma的底色。而上市募資則是為了進一步鞏固公司在創新研發與商業化層面的優勢，推動核心品種躋身市場競爭第一陣營，迅速豐厚公司營收和利潤。

在當前港股創新藥牛市持續的市場背景下，軒竹生物無疑是投資者進行高價值稀缺創新藥標的配置時的重要觀察窗口。

雙輪驅動孕育商業化「三駕馬車」

在消化+腫瘤雙輪驅動支持下，2025年軒竹生物迎來商業化爆發期：吡洛西利片、地羅阿克片兩款核心腫瘤藥接連獲批，加上此前獲批上市的另一核心品種質子泵抑制劑安奈拉唑鈉，由此形成商業化 "三駕馬車" 的產品矩陣，代表着公司硬核創新與商業化並軌發展策略獲得業界與市場的雙重認可。

在創新品種開發過程中，軒竹生物公司戰略性地選擇具有未被滿足需求的龐大適應症市場，並強調差異化的安全及療效特徵。這一策略在其核心品種開發中表現突出。

以吡洛西利為例，今年5月15日，軒竹生物具有完全知識產權的CDK4/6抑制劑吡洛西利獲批上市，並受到業界廣泛關注。其原因在於，針對我國乳腺癌患者發病特點，吡洛西利臨牀試驗數據具有顯著臨牀價值。

研究數據顯示，我國乳腺癌患者中位發病年齡較西方國家更早，Luminal B型腫瘤、原發耐藥及化療人羣比例更高，預後相對較差，而吡洛西利臨牀研究則精準匹配了中國治療現狀：研究組中既往接受晚期化療的患者佔比23.9%，原發內分泌耐藥患者25.6%，絕經前患者37%，內臟轉移患者68.2%。聯合用藥使二線治療患者的中位無進展生存期達14.7個月(研究者評估)，盲態獨立評審委員會(BIRC)評估的更是長達17.5個月。

值得一提的是，該藥突破性地實現單藥後線治療應用，患者無進展生存期長達11個月，刷新全球同類療法紀錄，為全球晚期乳腺癌後線治療提供了更優治療方案。

從商業化預期來看，在新型CDK4/6抑制劑進入市場並獲列入國家醫保目錄的浪潮驅動下，中國CDK4/6抑制劑市場由2018年的1億元增至2024年的30億元，複合年增長率為78.8%，並預計2032年將達至130億元。

由於吡洛西利不僅是針對所有治療線(包括一線、二線等)的晚期HR+/HER2-乳腺癌的綜合解決方案，也是正在同時探索作為術後輔助治療用於治療早期乳腺癌的潛力的中國少數候選藥物之一，因而存在龐大的市場商業化潛力與開發預期。

實際上，吡洛西利並非軒竹生物關注管線品種差異化安全性和療效的個例。

例如，公司首款商業化品種安奈拉唑鈉(KBP-3571)，其作為一款治療消化系統疾病的創新質子泵抑制劑(PPI)，且是首款及唯一由國內企業自主研發的PPI，該藥於2023年6月獲批，用於治療十二指腸潰瘍。

從市場需求來看，中國消化性潰瘍患病人數由2018年的7140萬人增至2024年的7430萬人，預計2032年將增至8120萬人。而消化性潰瘍病例中有約75%為十二指腸潰瘍。PPI是消化性潰瘍患者最普遍的選擇，然而現有的PPI面臨着代謝特徵不可預測、對肝腎功能負擔大、起效慢且持續時間短的問題，會顯著降低患者依從性。

相較之下，軒竹生物的安奈拉唑鈉代謝特徵不同，可減輕腎臟負擔，降低藥物相互作用(DDI)的風險，快速且持久地發揮抑制胃酸分泌作用。此外，在頭對頭試驗中，相較於已被廣泛使用的PPI雷貝拉唑，安奈拉唑鈉也表現出更好的安全性。

目前，公司正在尋求擴大安奈拉唑鈉的適應症以治療成人反流性食管炎，並於今年三季度正式啓動III期臨牀試驗。隨着適應症市場不斷擴大，軒竹生物有望深耕國內百億口服PPI市場，持續挖掘商業化增量。

而作為軒竹生物第三款獲批上市的核心品種，地羅阿克則是一款由公司自主研發的新一代間變性淋巴瘤激酶(ALK)抑制劑，主要着眼於ALK重排晚期非小細胞肺癌(NSCLC)適應症的治療。

根據灼識諮詢的資料，ALK陽性NSCLC患者由2018年的68,400人增至2024年的91200人，複合年增長率為4.9%，預計2032年將達至121700人，對應市場規模同樣將接近百億。

據智通財經APP瞭解，ALK 陽性晚期 NSCLC 患者的 5 年生存率已超過 60%，這使得 療效持久性與安全性均尤為重要。作為正在中國探索作為NSCLC術後輔助治療潛力的少數ALK抑制劑候選藥物之一，地羅阿克與第一代 ALK 抑制劑(克唑替尼)相比，在分子結構上具有更高選擇性和更強結合力，不僅對敏感突變有效，還可覆蓋部分二代藥物耐藥突變位點。同時，該藥物具備較好的中樞神經系統穿透性，在腦轉移控制方面展現了突出的療效。因此，地羅阿克未來的銷售增長潛力同樣不容小覷。

完善一體化創新閉環，夯實發展底座

實際上，除了打造「三駕馬車」的規模商業化，軒竹生物也在一直致力於完善自身「研發—商業化」一體化創新閉環，不斷夯實發展底座。

在研發端，軒竹生物2023年和2024年確認研發投入分別為2.39億元和1.86億元，持續的研發投入為公司帶來的創新研發端的穩健支撐。目前公司正加速差異化創新，Biopharma價值獲進一步驗證。

軒竹生物現已建立了包括小分子藥物研發平臺、生物藥研發平臺和臨牀開發平臺在內的三大技術平臺，助力公司高效推進從早期發現到臨牀驗證的全流程研發。這三大創新技術平臺不僅支撐了公司現有管線的開發，更為其 持續產出創新候選藥物提供了體系化保障。

截至目前，軒竹生物共有超過十種藥物資產在積極開發中，涵蓋消化系統疾病、腫瘤和非酒精性脂肪性肝炎(NASH)，除了上述已商業化的「三駕馬車」外，公司創新在研管線內還有一個藥物項目處於NDA註冊階段，一個藥物項目處於III期臨牀試驗階段，四個藥物項目處於I期臨牀試驗階段，五個已獲IND批准，由此形成了「階梯有序、重點突破、多產品儲備」的產品研發格局。

而在商業化佈局層面，軒竹生物擅於根據管線品種制定靈活且有針對性的商業戰略，旨在最大限度地發揮每款產品和目標市場的優勢。

截至2025年3月31日，公司擁有超過90家分銷商，覆蓋全國各地超過1500家醫院。公司透過分銷協議、政策和措施來管理分銷商，以確保其銷售反映真正的市場需求，並符合分銷協議條款及條件。

智通財經APP瞭解到，安奈拉唑鈉自商業化以來直至2025年6月30日已取得了4800萬元銷售額，初步成功證明了公司的商業化能力，也從側面證明該藥的顯著臨牀價值和產品力正逐漸獲得終端市場的認可。

近年來在國內多項創新藥支持政策中多次提及創新藥醫保支付政策傾斜機制的建立意見，推動增加創新藥使用規模。這無疑極大利好軒竹生物等手握具備重大創新性藥物的藥企。並且自步入商業化階段以來，軒竹生物便在積極佈局國家醫保渠道，安奈拉唑鈉於2023年6月獲批上市後，同年12月便獲納入國家醫保目錄，體現出公司商業化執行力的高效，而這也為公司後續商業化創新品種獲納入醫保奠定堅實基礎。

精細化管理拉高安全邊際

隨着商業化的高效執行與渠道的陸續鋪開，軒竹生物的商業化成果也正逐漸映射至公司財報上。據智通財經APP瞭解，2025年上半年，公司實現收入1789萬元，同比增長約12%

實際上，一家創新藥企進化到Biopharma的重要標誌在於，將公司的現金循環支柱從孖展現金流切換到經營性淨現金流。這不僅需要藥企擁有現金牛產品，還需要日常的精細化管理。

對於軒竹生物而言，2023年和2024年，公司運營費用分別達到3.41億元和5.88億元。但自2025年以來，軒竹生物在精細化管理下實現運營費用的穩中趨降。2025年上半年，公司運營費用僅為1.25億元。

而在研發端，2022年與2023年，公司整體研發支出分別為4.01億元、2.39億元，2024年和2025年上半年該項支出分別降至1.86億元和8370.5萬元。這一趨勢側面反映出軒竹生物的創新研發已變成豐碩的商業化成果，隨着核心品種商業化持續放量，後續公司有望快速跨越盈虧平衡點，向着規模化盈利進發。

小結

與目前不少18A企業以及國內衆多尚未有收入的創新藥企不同，依託差異化創新和高效的商業化執行，軒竹生物已順利步入創新商業化階段，有望持續產生豐富現金流，公司成長確定性顯著。

後續隨着核心品種陸續落地和規模上量，軒竹生物有望不斷釋放自身Biopharma價值，進一步打開估值天花板，在當前持續的創新藥牛市中，享受作為港股「創新藥黑馬」的估值溢價。