處於人工智能熱潮核心的企業正相互投入數十億美元資金 —— 分析師表示，這種日益緊密的相互關聯，正加劇人工智能行業的泡沫風險。

9 月末，英偉達（Nvidia，股票代碼：NVDA）宣佈將向 OpenAI（非上市公司，代碼：OPAI.PVT）投資至多 1000 億美元。作為合作的一部分，這家 ChatGPT 研發公司將使用英偉達的芯片來訓練並運行其下一代模型。

這只是過去幾個月裏，緊密相連的科技巨頭陣營中曝光的一系列交易之一。此外，英偉達還與人工智能數據中心企業 CoreWeave（股票代碼：CRWV）簽署了一份價值 63 億美元的協議 ——CoreWeave 是英偉達的客戶，英偉達持有其 7% 的股權。另有報道稱，英偉達向其客戶 xAI（非上市公司，代碼：XAAI.PVT）相關項目投資了 20 億美元。而 OpenAI 自身也與甲骨文（ORCL）、CoreWeave（CRWV）及芯片製造商超威半導體（AMD）達成了多項合作。

華爾街分析師指出，這些協議凸顯出一個日益明顯的趨勢：以英偉達為首的人工智能基礎設施供應商，正投資於自己的客戶；而這些客戶隨後又會反過來購買更多基礎設施供應商的產品。在另一些案例中，像 OpenAI 這樣的基礎設施採購方，也會對其供應商進行投資。

接受雅虎財經採訪的分析師表示，近期人工智能投資熱潮中呈現的這種 「循環互動」 模式，主要引發兩方面擔憂。首先，這類交易的性質可能會誇大人工智能行業的實際需求，造成需求旺盛的假象。其次，專家稱，這會使科技巨頭的估值聯繫更加緊密（尤其是此類交易消息已推動它們的股價大幅上漲），並將它們的命運捆綁在一起 —— 若其中任何一家企業遭遇衝擊，整個生態系統都將面臨不利影響。

「最新的發展態勢極為令人擔憂，」 科技行業分析師、博克資本夥伴公司（Bokeh Capital Partners）首席投資官金・福雷斯特表示，「（人工智能基礎設施）供應商獲得了大量資金，卻只是將這些錢重新投入到客戶手中，而這些資金的使用效率可能很低。」

康奈爾大學教授卡蘭・吉羅特拉指出，供應商與客戶之間相互提供資金支持的情況，會降低整個系統的 「韌性」：「一旦出現問題，影響會蔓延至整個系統，而非侷限在單個環節。」

傳奇沽空投資者吉姆・查諾斯（因在互聯網泡沫時期成功預測安然公司倒閉而聞名）也對此發表了看法。他上週在 X 平臺（原推特）發文稱：「當市場論調都在說‘算力需求無限大’時，賣家卻還在持續補貼買家 —— 難道你們不覺得這有點奇怪嗎？」

這類循環投資為何存在風險，最典型的案例出現在 20 世紀 90 年代末至 21 世紀初的互聯網泡沫時期。當時互聯網行業蓬勃發展，互聯網服務提供商（ISP）紛紛湧入網絡建設與接入服務市場，卻很快陷入資金短缺的困境。

與近期人工智能行業的一系列交易類似，當時的設備供應商 —— 即提供路由器、交換機、光纖電纜及其他實現大衆互聯網接入所需硬件的企業 —— 通過提供貸款、持有股權等方式，向其客戶（互聯網服務提供商）進行投資。隨後，互聯網服務提供商便可利用這些貸款和股權孖展，從設備企業購買路由器或電纜等產品 —— 這類交易被稱為 「供應商孖展」。

從賬面上看，當時行業一片繁榮，交易規模龐大。1999 年至 2001 年間，思科系統（Cisco Systems，股票代碼：CSCO）、北電網絡（Nortel Networks）、朗訊（Lucent）等設備供應商，向互聯網服務商及電信運營商提供了數十億美元的貸款。

然而，由於互聯網服務提供商高度依賴設備企業的資金支持，自身財務基礎卻十分薄弱，當資金鍊斷裂時，數十家互聯網服務商紛紛破產。設備供應商因無人償還貸款，被迫註銷這些債務。

隨着行業陷入螺旋式下滑、互聯網泡沫破裂，供應商對自身客戶的不良投資，進一步加劇了行業崩盤的影響。彭博社數據顯示，2000 年 3 月至 2002 年底，以科技股為主的納斯達克綜合指數（^IXIC）跌幅超過 70%，市值蒸發逾 3 萬億美元。

如今的情況與當年並非完全相同。一方面，當前主流科技企業的利潤率更高，其人工智能相關資本支出大多依靠強勁的內部現金流支撐，而非債務 —— 但分析師表示，隨着企業不斷擴大規模，這種情況可能會改變。作為人工智能熱潮中的重要參與者，甲骨文上月末就通過發債籌集了 180 億美元。

如今，批評人士擔憂，人工智能行業錯綜複雜的投資網絡，使整個系統過度依賴 OpenAI 的成功。這家 ChatGPT 研發公司尚未實現盈利，分析師擔心，若其未能達到營收預期，將會引發連鎖反應。

「（OpenAI 首席執行官山姆・奧特曼）有能力讓全球經濟陷入十年低迷，也可能帶領我們走向理想彼岸，而目前我們根本無法判斷哪種結局會出現，」 伯恩斯坦分析師斯泰西・拉斯貢在 10 月 6 日的報告中寫道。

DA 戴維森公司分析師吉爾・盧里亞向雅虎財經表示，近期部分交易尤其令人擔憂 —— 例如 OpenAI、CoreWeave 等人工智能企業，在接受英偉達投資的同時，還承擔了更多債務或宣佈了發債計劃。

「它們正利用這些（投資）資金來舉債，」 他說，「這種加槓桿的行為纔是真正不健康的。」

埃皮斯特羅菲資本研究公司（Epistrophy Capital Research）首席市場策略師科裏・約翰遜也認為，此類合作模式是生態系統不健康的信號：「如果你的客戶需要借錢才能購買你的產品，那他就不是一個優質客戶。」

誠然，自人工智能市場誕生以來，循環投資就一直存在。2019 年至今，微軟（MSFT）已向 OpenAI 累計投資約 190 億美元；2024 年，亞馬遜（AMZN）也分兩輪向人工智能初創企業 Anthropic 投資了 80 億美元。

華爾街部分人士認為，人工智能市場的這類合作具有積極意義 —— 它們能讓支持人工智能基礎設施建設所需的資金更快到位，進而可能加速科技巨頭鉅額投資的回報進程。

「要說英偉達目前的現金有什麼更好的用途，我認為沒有，」 伯恩斯坦的拉斯貢在採訪中談及英偉達對自身客戶的投資時表示。

他補充道：「我認為我們目前遠未達到泡沫區間。」

近期，在一檔播客節目中，當被問及 「英偉達投資 OpenAI（作為英偉達客戶，OpenAI 已花費數十億美元採購其產品）這類交易是否與互聯網泡沫時期的問題交易相似」 時，英偉達首席執行官黃仁勳辯稱，OpenAI 的營收與其獲得的投資是兩碼事。

「（OpenAI）很可能會成為下一家市值數萬億美元的超大規模企業，誰不想投資這樣的公司呢？」 黃仁勳表示，「我唯一的遺憾是，他們早年間就邀請我們投資，可當時我們資金有限，沒能把握住機會 —— 我當初真該把所有錢都投給他們。」

責任編輯：郭明煜