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近日，杭州先為達生物科技股份有限公司（以下簡稱「先為達生物」）正式向港交所遞交主板上市申請。招股書顯示，先為達生物成立於2017年，是一家接近商業化階段的生物醫藥公司，專注於針對肥胖症及相關疾病的創新體重管理療法的研發。
這家成立八年的生物醫藥企業，在騰訊、IDG資本、美團、正心谷資本等知名機構的多輪投資加持下，最新估值已高達49億元人民幣。然而，在光鮮的資本履歷背後，公司卻面臨着產品尚未上市、持續鉅額虧損、創始人頻繁減持以及賽道競爭白熱化等多重風險。
累虧超14億元 核心產品未上市已身陷紅海
從財務數據看，由於尚無商業化產品，2023年至2025年上半年期間，公司僅在2025年上半年通過對外授權合作獲得9106.7萬元收入，其餘報告期內營業收入均為零。同期公司虧損分別達到約6.20億元、4.86億元和1.08億元，兩年半累計虧損超過12億元，自成立以來累計虧損更是超過14億元。
在缺乏自我造血能力的情況下，公司已開始節衣縮食。作為生物科技公司最核心的支出項，研發開支在報告期內分別為4.56億元、2.84億元和0.65億元，整體呈下滑態勢。研發投入的收縮對於一家完全依賴創新產品上市才能實現逆轉的生物科技公司而言，或意味着核心競爭力的潛在削弱。
從在研管線看，先為達生物將全部希望寄託於其核心產品——埃諾格魯肽注射液。據悉，埃諾格魯肽注射液為全球首個cAMP偏向型GLP-1受體激動劑。
根據III期臨牀試驗（SLIMMER）數據顯示，埃諾格魯肽注射液在中國超重/肥胖症患者中實現15.1%的安慰劑調整後減重效果，92.8%的受試者體重降幅超過5%。公司強調，與司美格魯肽的8.5%減重效果相比具有優勢，並能以更低劑量（2.4mg對15mg）達到替爾泊肽的療效。
然而，公司的產品管線高度集中問題十分突出。除埃諾格魯肽外，其他在研藥物如口服劑型XW004、Amylin多肽類似物XW015等均處於臨牀I期或II期階段。與單一產品深度綁定同時也意味着任何在藥品審批、生產工藝、市場接受度方面的風險都將直接影響公司發展。
從市場競爭情況來看，當前國內GLP-1類減重藥物市場已進入白熱化競爭階段。跨國藥企方面，諾和諾德的減重版司美格魯肽和禮來的減重版替爾泊肽已於2024年底至2025年初登陸中國市場。2025年上半年，司美格魯肽更以175億美元銷售額超越默沙東K藥，登頂全球藥王寶座，顯示出GLP-1市場的巨大潛力和品牌效應。
國產陣營中，信達生物與禮來合作的瑪仕度肽於2025年6月上市後，首月便實現全國多省市「首單」；華東醫藥的利拉魯肽、仁會生物的貝那魯肽則通過價格親民、覆蓋基礎市場的策略，分流部分對價格敏感的患者羣體。
此外，醫藥魔方數據庫顯示，目前國內藥企開發的GLP-1類藥物管線數量已達206條，其中約40家企業的GLP-1藥物進入減重適應症臨牀開發階段。行業機構預測，到2029年國內可能有多達16種新的GLP-1類減重藥物上市，市場競爭將持續加劇。
更值得關注的是專利到期後的仿製藥衝擊，司美格魯肽的核心專利將於2026年到期，目前杭州九源基因、麗珠集團、石藥集團、華東醫藥、中國生物、齊魯製藥等十幾家藥企的仿製藥都已進入後期臨牀階段，其中多個仿製藥有望於2026年獲批，將直接衝擊中低端市場。
在此背景下，先為達生物選擇了一條差異化競爭路徑。公司聚焦於GLP-1受體內部的精細調控，即偏向型激動機制，試圖以更低的劑量實現相當的療效。然而，在巨頭已構建起強大品牌認知和醫生偏好的市場中，後來者除非具備顛覆性優勢，否則難以改變市場格局。先為達生物的差異化臨牀優勢能否轉化為商業成功仍有待驗證。
與凱因科技（維權）聯繫緊密 創始人曾多次減持股份
歷史沿革方面，先為達生物成立於2017年，公司創始人潘海合計控制約28.28%的股份。此前，潘海曾於2011年10月加入凱因科技（科創板上市公司）並擔任研發副總經理，2017年8月至2019年1月擔任該公司董事、副總經理，也曾是凱因科技的共同實際控制人之一，而凱因科技目前也是先為達生物的股東。
潘海與凱因科技的關係曾引起監管關注，前次衝刺科創板IPO時，上交所曾要求凱因科技說明潘海離任董事和副總經理的原因，以及共同出資設立先為達生物的原因。
資料顯示，2017至2019年，凱因科技曾將多項專利權及專利申請權轉讓給先為達生物，其中就包括長效GLP-1藥物。先為達生物的兩位執行董事楊柳、李堯也均有過在凱因科技的任職經歷，這種複雜的關聯背景，也為公司的治理結構增添了一層不確定性。
從孖展情況看，先為達生物成立至今已經歷了7輪孖展，獲得了騰訊、美團、IDG資本等知名機構的多輪投資，累計孖展額約22億元，最新估值已高達49億元人民幣，較2017年第一輪孖展後估值增長超24倍。值得關注的是，創始人潘海及其他股東在孖展過程中多次進行股權轉讓。
招股書顯示，2021年9月，潘海、凱因科技分別以約201.84萬美元、504.6萬美元的價格向Panorama轉讓所持先為達生物的部分股權。隨後的2023年，潘海繼續減持，分別向林芝永正、蘇州湃益轉讓股權，作價分別為1041.88萬元和446.52萬元。在公司尚未有產品上市銷售，完全依賴外部孖展維持運營的階段，創始人的減持行為或將影響市場對公司未來發展的信心。
責任編輯：公司觀察