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情況是否有變化？
總體而言，下調評級的主要原因是亞馬遜階段性面臨的走勢動能不足問題。7 月以來，由於缺乏短期催化劑，該股走勢愈發平穩。估值與 7 月相比幾乎沒有變化，預期企業價值（EV）與息稅折舊攤銷前利潤（EBITDA）比率約為 14 倍。這個估值不算高。
Data by YCharts
不過，宏觀環境已發生變化 —— 在此期間，美國利率下調了 25 個基點，這提振了市場對公司估值（尤其是高科技股估值）獲得支撐的預期。儘管估值壓力有所緩解，但仍存在足夠的宏觀壓力，使得整體市場壓力與 7 月時大致相當。
多家公司公佈了第二季度的良好業績 —— 本季度本應開始顯現宏觀逆風影響，這在一定程度上緩解了市場對影響程度的擔憂。目前市場對某問題的消化情況已好得多。
然而，不確定性仍是拖累因素，即便財務影響規模看似略好於最初預期，供應鏈中斷問題仍令人擔憂。
xx影響固然不會讓一家盈利企業陷入財務困境，但對於亞馬遜這樣的電商企業而言，供應鏈受阻和地緣政治立場受影響，至少是個不利因素。因此，總體來看，儘管宏觀環境有所變化，但支持 「買入」 邏輯所需的理想宏觀環境尚未出現。
業務層面，2025 年第二季度 AWS 增長 17.5%，較第一季度 17% 的增速略有提升，但仍低於20%-25% 的預期 —— 該增速水平纔是推動估值重估的觸發因素。第二季度廣告業務增長 19%，延續了這一 AWS 之外擴張領域的強勁勢頭 —— 預計，2025 年下半年及可預見的未來，廣告業務將繼續保持強勁。廣告業務是亮點，也是不錯的支撐因素，但僅憑其自身無法改變整體投資邏輯。筆者認為，核心的邏輯改變因素在於 AWS 能否恢復增長，目前這一點尚未顯現。
AWS 的增長速度仍足以緩解市場對其面臨來自微軟 Azure 和谷歌雲競爭壓力的擔憂。此外，其他曾被寄予厚望的催化劑表現平平，未能如市場預期那樣在短期內成為增長推動力。儘管亞馬遜在醫療健康業務上投入多年，包括進行收購，但該業務單元仍未成長為具備盈利能力的增長型業務。由於多次延遲， Kuiper（亞馬遜衛星互聯網項目）的商業變現時間已推遲至 2026 年之後，其前景也因此蒙上陰影。
應對僵局的策略
亞馬遜其他相關業務中，幾乎沒有出現積極催化劑。AWS 仍在等待反彈，電商板塊的國際業務盈利能力也依然難以實現。儘管目前形勢平淡，仍需等待重大催化劑，但情況並非全是負面。已有一些進展幫助亞馬遜避免進一步大幅下跌，例如 AWS 尚未陷入令人擔憂的境地，廣告業務增長也持續亮眼。
在催化劑出現之前，亞馬遜將繼續在當前價格波動。亞馬遜股價有個特點：在催化劑出現或走勢動能增強、突破至下一個區間之前，往往會在關鍵整數關口之間震盪。
僅憑電商業務的規模、可在各相關業務（定向廣告、醫療健康建議等）中利用的數據資源，以及廣泛生態系統帶來的飛輪效應，就足以支撐亞馬遜的長期投資邏輯。
此外，其估值仍處於合理水平 —— 在 「七大科技巨頭」 中，甚至在防禦性科技股（如微軟、谷歌）中，亞馬遜的估值漲幅都是最小的。從歷史來看，回調時期是買入亞馬遜的最佳時機，尤其是在跌破關鍵支撐整數關口之後。
總而言之，若價格合適，亞馬遜是投資組合中的核心持倉標的。目前價格已非常接近理想區間，但由於缺乏催化劑和走勢動能，對於保守型交易者而言，採取以收益為導向的策略，比完全堅信 「買入」 評級更為穩妥。
一旦催化劑出現，投資者可轉向買入策略。目前，分析師仍將亞馬遜評級維持為 「持有」。
風險
當然，若 AWS 面臨阻力，或亞馬遜在電商領域的護城河優勢大幅喪失。但從當前形勢來看，出現這種情況的可能性極小。我們討論的是諸如 AWS 增速降至兩位數低位，或電商銷售額連續兩個季度持平這類極端情況。
上行方向的機會成本損失是更現實的風險，且鑑於亞馬遜過去幾年表現相對平淡，這種風險很可能發生。廣告業務增長、其他相關業務擴張、AWS 復甦，或亞馬遜飛輪效應帶來的整體價值釋放。
盈利預告前瞻
過去幾個季度，亞馬遜的盈利表現均超出預期，目前看來2025 年第三季度這一趨勢不會改變。然而，考慮到市場對假日季銷售增長的預期、企業人工智能支出的持續增長，以及xx影響的不確定性和消費者需求疲軟的相互抵消，預計本季度的超預期幅度將較為有限。
Prime 會員日及各類促銷活動對電商業務數據的影響，將是值得關注的看點。若北美地區電商銷售額增速降至 10% 以下，考慮到本季度包含 Prime 會員日，筆者會將其視為負面信號。預計，非公認會計准則（non-GAAP）每股收益（EPS）將略高於預期，約為 1.6 美元；營收約為 1800 億美元（主要得益於國際銷售帶來的正面外匯影響）。
除了每股收益和營收這兩個核心數據外，還將密切關注 AWS 的增速 —— 預計其同比增速將從第一季度的 17%、第二季度的 17.5%，繼續提升至當前的 18%。若增速未達預期，可能會削弱市場對 AWS 的信心。筆者還預計廣告業務增速將超過 20%，若未達標，也可能打擊市場情緒。
Kuiper 項目的最新進展、總體資本支出計劃的指引，都具有重要意義。管理層對於調整未來預期也至關重要。