作者|略大參考 楊知潮

巴菲特說過，最難的事是什麼事都不做。外部有投資者對第二增長曲線的期望，內部有企業家的自我實現需求，在本能上，所有企業都傾向於去做些什麼，去改變一些什麼。在這種情況下， 那些不折騰的企業才顯得尤為可貴。

2025年的拼多多，很低調。

既不跟風即時零售，也沒有對外講AI故事，拼多多的做法令很多習慣了互聯網敘事風格的人感到費解。

但正如不表態有時候就是一種表態。沒有故事，本身也是一種故事。

這個故事是：全力以赴地長期專注於自家的主營業務——電商。雖然這個故事有點平淡，並不像AI那樣驚心動魄，但也許更加持久。

01 沒有故事的拼多多

你能說出一個不做AI的一二線互聯網公司嗎？

這實在是有些困難，畢竟野心和夢想是全球互聯網公司的主題，面對大的時代浪潮，所有企業都會在一年之內入局。

阿里巴巴是其中的代表。2014年前後，當移動互聯網浪潮來臨，阿里巴巴在北京成立了一個移動事業羣。接下來，阿里巴巴又陸續進入實體零售、文娛、出行等多個領域。如果全部成功，阿里巴巴將成為一個類似亞馬遜+沃爾瑪+谷歌+環球影業+Uber+金融的超級複合體。這種商業模式實在是沒有先例，也許只有在一些鄉鎮才能看到——當地的大戶往往能夠承包一條街的全部生意。

2023年以後，阿里巴巴重壓阿里雲，計劃打造AI產業的底座，建立全場景的生態。到2025年，淘寶試圖整合餓了麼和到店，打造一套AI時代的超級消費入口——野心和夢想還是未變。

這不是阿里巴巴一家的玩法，在互聯網行業，沒有個五、六條增長曲線的公司，都顯得太沒有夢想。

而拼多多在其中，屬實有些另類。

2025年2月，京東以咖啡奶茶為切入點，開啓了外賣大戰。阿里巴巴藉此機會，打通了淘寶和餓了麼生態，開始以淘寶APP為重要的外賣渠道，日訂單多次創下紀錄。

拼多多缺席了。

2025年，互聯網巨頭的AI基建如火如荼。BAT和抖音這種體量的玩家全部搞了自己自研大模型和一整套平臺級基礎設施。京東這類傳統供應鏈企業，也通過合作的方式佈局自己的AI生態。攜程和滴滴也在做平臺內的AI智能助手。甚至是知乎，都不惜以利潤為代價重壓AI。

但拼多多又缺席了。

有關AI的消息，幾乎只有一條媒體報道：拼多多內部測試AI模型對廣告投放效率的提升，此後這條報道也沒有下文。

不搞AI，不做外賣，不幹酒店，不幹本地生活，那拼多多在幹嘛？

當然是還在搞電商。

在騰訊、阿里投入數百億、上千億買入算力的同時，拼多多宣佈了一項千億扶持計劃，投入資金扶持優質商家。一季度，拼多多營銷費用激增百億，導致利潤下降，也導致拼多多的股價出現波動。

而與此同時，阿里巴巴依靠AI的想象空間，股價多次大漲，一度超過拼多多的一倍——就在2023年，拼多多市值還超越過阿里巴巴。

企業都需要故事來支撐股價，如果拼多多願意投入一些資源到一些多元化業務，如果拼多多管理層願意在業績會上描繪一些未來的暢想，那麼對拼多多的股價表現，會是非常有益的。

但拼多多為什麼就不講一個故事出來？

02 不講故事，本身就是最好的故事

不表態本身就是一種態度。不講故事，本身也是一種故事。

拼多多在講述一個更加可靠、更加持久的故事，那就是：把全部的精力，放在長期做好自己主營業務——電商這一門生意裏。

對拼多多來說，電商就是最好的生意。

劉強東在進入外賣領域時表示，京東外賣的利潤率永遠不會超過5%。但據王浦中披露，美團外賣2024年的利潤率為4%——壓根達不到5%。幾個月後，劉強東在媒體面前也表示「外賣可以不賺錢」以及「外賣虧的錢可以引流，這樣比去外部買流量划算」。

事實上，外賣和網約車這種平臺，叫作「重運營平臺」，在全球範圍內的利潤率都不算高。Uber在2025年Q2發佈了一份現金流創下新高的財報，利潤率也不過是11%——大多數時候還達不到這種數字。

而拼多多二季度在大規模補貼商家、供應鏈的同時，運營利潤率也有20%以上。2023年更是高達31%。

在國內的互聯網平臺型生意中，電商平臺的利潤率遠高於外賣、打車，幾乎只有OTA、互聯網招聘等少數可以比擬，但它們的規模又遠不及電商。

換句話說，拼多多手握的幾乎是互聯網平臺型生意裏最好的一塊，又有什麼必要去尋找新的故事？

當然，投入外賣可以給電商帶來引流效果。但除此之外還有另一種選擇：直接撒給消費者獲客，直接投入供應鏈帶來好貨。這也是拼多多的選擇。2025年一季度，拼多多營銷費用暴增100億。大量真金白銀被撒給消費者和供應鏈，構成了拼多多的價格優勢。

至於AI，它還談不上商業模式好和壞，因為它還沒有商業模式。全球LLM老大OpenAI的盈利都還遙遙無期。在個人應用端，ChatBot、通用智能體、AI搜索這些東西到底是個什麼產品形態，根本都還是未知。對於一家本職工作是電商的平臺來說，拼多多真的應該花大量資金探索這些領域嗎？

比起AI，電商或許更需要專注。

由於規模大、利潤豐厚，它所處的競爭環境實在太過激烈，淘寶、京東、抖音、快手、小紅書，每個對手都強大無比。哪怕是百分百專注電商，也沒有任何玩家能夠保證勝利，更何況分心一系列多元化業務？

於是，拼多多宣佈投入1000億元到供應鏈，希望篩選出優質的商家，建立起可靠的供給生態。雖然短期對財報傷害巨大，但一旦構建成功，拼多多就能持續為消費者提供高質低價的好商品，為股東提供一道很深的生態護城河。

這也是更加清晰的路，並且想象空間也未必比那些「多元化」業務更低。TEMU在海外的市場份額仍然比較初期，有巨大的增長空間。在國內，電商大盤仍然有所增長，按照各種第三方的推算，拼多多的GMV份額也在增長。

既然已經有現成的想象空間，又何必去講述新的故事？

很多人希望企業做些什麼，但有時候，企業需要的是隻是握緊方向盤，保持直行。

這也許更難。巴菲特說過，最難的事是什麼事都不做。外部有投資者對第二增長曲線的期望，內部有企業家天然的自我實現需求，在本能上，所有企業都傾向於去做些什麼，去改變一些什麼。在這種情況下， 那些不折騰的企業顯得尤為可貴。

而不折騰，就是拼多多相對於競爭對手最大的優勢。

03 也許違背共識的本分

在資本市場，拼多多是個極具爭議的公司。

在業績會上，其他公司都是極力誇讚自己的業績，但拼多多管理層總是說些實話，比如：當下的利潤不可持續，未來幾年我們不考慮派息回購。

對很多投資者來說，這是很讓人困惑的舉動，拼多多為什麼就要不一樣，難道粉飾業績，包裝股價，不應該是行業的慣例和共識嗎？

但正如馬斯克的第一性原理所證明的那樣，慣例不代表真理，真理往往藏在常識裏。

落在2025年Q2業績會上，這個常識是：實話實說。管理層是股東僱傭來管理公司的管家，既然管家認為拼多多二季度的利潤不可持續，那麼他有什麼權力向自己的老闆隱瞞？

2024年二季度業績會，拼多多管理層用一句「未來幾年都沒必要派息和回購」，讓拼多多股價在一日內暴跌。很多投資者對此非常不解。

谷歌、蘋果、阿里巴巴、騰訊都在大筆派息和回購，這對股東來說是當然好消息，但他們都是上個世紀成立的成熟公司。而拼多多2015年才成立，首次盈利至今不到五年。對這個時期的成長型公司來說，不回購是非常普遍的，比如蘋果直到2012年才恢復派息和回購。

與此同時，拼多多面臨的競爭極其激烈。淘寶、京東、抖音都是極為強大的對手，一旦開啓價格戰，賬上的現金就是子彈。哪怕不用，也是對競爭對手的威懾。在拼多多通過千億扶持構建其強大的生態護城河之前，把資金用作子彈的價值，也許比分掉更大。

但不論拼多多短期不回購是對是錯，既然拼多多管理層已經如此決定，不應該誠實地告訴自己的股東嗎？

以傳統二級市場股民的慣例和共識來看，拼多多的種種行為是令人費解的。但以樸素常識的角度出發，拼多多的行為，恰恰是創始人所說的「本分」。

04 結語：人只能成為他本來該成為的那個人

在資本市場，拼多多最大的一個關鍵詞是：分歧。

反對者認為這是一個令人髮指的糟糕公司，種種動作都是在和投資者做對。支持者認為，這是全中國最好的管理層，這種企業文化才符合創始人所說的本分，和段永平所說的「做對的事」。

沒有人能說服對方，人和企業都只能成為它本來的樣子。

如今，阿里似乎還是那個充滿夢想和野心的企業，永遠嚮往「星辰大海」。口中要麼是AI時代的算力中心，要麼是AI時代的超級消費形態。

劉強東也還是那個心繫兄弟的大哥形象，他親自送外賣、親自去地攤喝酒。京東集團也以「降低商業社會成本」和「保護商家利潤」為己任。

與此同時，拼多多也還是那個專心賣貨的電商平臺，它的精力全部都放在了電商這一件事上。

這是企業的不變。對於投資者而言，他們同樣只能成為自己本來的樣子。認同多元化星辰大海的人，與認同專注本分的人，他們誰也無法說服彼此。

但好在，商業和資本市場都是可以量化的，時間會給出答案。