智通財經APP獲悉，國證國際發佈研報稱，香港中旅(03808)上半年業績有所下滑，主要是受到旅遊景區業務的負面影響較大。剝離持續虧損旅遊地產業務後，預計報表端將會有所改善。從其他業務來看，酒店業務持續增長，且由於酒店固定成本佔比較大，收入提升會使得費用率下降，從而使利潤增速快於收入;客運業務相對穩定，旅遊證件業務也將回歸正常水平。相信在消費復甦和旅遊回暖的帶動下，整體業績也將在下半年有一定的改善。此外，冰雪旺季即將到來，11月冰雪業務並表也將為公司的業績帶來更多增量。隨着旅遊地產業務剝離和冰雪業務的並表，公司未來業績表現有望持續改善，推薦關注後續業務發展。

國證國際主要觀點如下：

事件

10月12日，香港中旅發佈公告，公司擬向股東實施建議分派，通過集團重組將旅遊地產業務分拆至私人公司。同時董事局建議實施股本削減，將股本賬內的進賬由92.2億港元削減至7.2億港元。在剝離持續虧損旅遊地產業務後，公司將聚焦核心業務，預計報表端也將會有所改善。此外，公司積極佈局冰雪經濟，此前宣佈收購萬科旗下的吉林松花湖國際度假區開發有限公司和北京萬冰雪體育有限公司的75%股權，相關業務將於11月並表，預計給公司帶來更多收入和利潤增量。

剝離旅遊地產業務，聚焦核心業務

為改善核心競爭力和整體盈利能力，公司宣佈將進行集團重組，將旅遊地產業務的權益重組至私人公司持有，剝離的部分包括5個項目：珠海海泉灣、咸陽海泉灣、安吉度假村、深圳大空港項目、成都金堂項目。擬剝離部分2023/2024/2025H1收入分別為6.29/4.59/1.47億港元，淨虧損4.61/2.39/1.92億港元。由於旅遊地產業務持續虧損，且未來盈利能力存在不確定性，剝離後將減少對利潤的拖累。公司預計建議分派將導致1.6億港元虧損，主要由於旅遊地產業務相關的累計匯兌差額的重新分類。分派完成後，公司仍將保留並聚焦於原有的其他業務，其中包括：1)旅遊景區及相關業務，包括主題公園(深圳世界之窗和深圳錦繡中華)，自然人文景區目的地(沙坡頭景區、德天瀑布、瀘州老窖文化旅遊及瀘沽湖等)，旅遊景區配套服務;2)旅遊證件及相關業務;3)酒店業務，包括港澳六家酒店及一家服務式公寓、北京維景酒店、香港中旅維景國際酒店管理有限公司;4)客運業務，主要包括大灣區跨境巴士及輪渡服務。

股東可選分派方案

本次分派為股東提供了實物和現金兩種分派方案，1)實物分派：按每股股份對應一股私人公司股份的基準實施;2)現金分派：每股支付0.336港元現金代價，約為公告日期前最後一個交易日收盤價每股1.53港元的21.96%。滬(深)港通股東因收取私人公司股份存在困難，將直接收取現金分派。分派完成後，旅遊地產業務將從上市公司出表，成為集團直接控股的私人公司。

建議股本削減，產生進賬轉入保留溢利

此外，公司董事局建議將股本賬內的進賬由公告時的92.22億港元削減85億港元至7.22億港元，因建議股本削減而產生的85億港元進賬，將轉撥至公司的保留溢利，該款項將作為可供分配儲備動用。由於建議分派後，公司的保留溢利將大幅減少，將嚴重限制公司依法派付股息及/或進行任何須動用可供分派儲備的公司行動。而當股本削減生效後，公司將能更靈活地進行公司行動及/或就股息政策作出決策。

積極佈局冰雪經濟，收購冰雪項目

8月26日，公司與長春萬科房地產開發有限公司及相關方訂立股權轉讓協議，收購長春萬科持有的吉林省松花湖國際度假區開發有限公司75%股權，並與萬科酒店管理有限公司及相關方訂立股權轉讓協議，收購萬科酒管持有的北京萬冰雪體育有限公司75%股權。松花湖公司持有吉林省松花湖滑雪度假區，經營松花湖滑雪場、西武王子大飯店、瞻雲salomon酒店、青山公寓和商業街。萬冰雪公司以雪場開發策規劃、建設諮詢、運營管理、營銷宣傳、滑雪教學為核心業務，累計管理9家知名雪場，並擁有豐富的山地教學合作資源，具備較強的滑雪產業整合能力。預計上述項目在今年11月進行並表，有望帶來業績增量。公司表示將積極響應國家號召，發展冰雪經濟，未來相關項目也會做進一步的發展規劃。

風險提示：宏觀經濟下行，消費及旅遊市場疲軟;行業競爭加劇;冰雪業務增長不及預期。