智通財經APP獲悉，國盛證券發佈研報稱，滔搏(06110)作為國內運動鞋服頭部零售商，數字化能力領先行業，運營效率不斷提升，短期由於消費環境以及客流波動對公司終端銷售造成影響，該行預計公司FY2026-FY2028歸母淨利潤分別為13.01/14.83/16.48億元，現價對應FY2026PE為15倍，維持「買入」評級。

國盛證券主要觀點如下：

公司FY2026H1營收同比下降5.8%，歸母淨利潤下降9.7%

公司FY2026H1（2025年3月至2025年8月）營收同比下降5.8%至123億元，毛利率同比略下降0.1pcts至41%，零售折扣的加深對毛利率造成負面影響，與此同時零售業務佔比的提升以及品牌合作伙伴的支持對毛利率帶來了正向貢獻；期內歸母淨利潤同比下降9.7%至7.9億元，歸母淨利率同比-0.3pcts至6.4%，利潤率保持相對穩定。派息方面，公司董事會決議派發中期股息0.13元/股，派息率為102.2%，重視股東回報。

分品牌：該行預計公司主力品牌中Nike表現仍有待改善，同時公司持續拓寬品牌合作伙伴以謀求長期穩健增長

FY2026H1公司主力品牌/其他品牌營收同比-4.8%/-12.2%至108/14億元，該行判斷目前公司主力品牌中adidas在大中華區或有相對優異的銷售表現，Nike自身在大中華區仍處於去庫過程中，滔搏作為Nike大中華區的重要零售商，經營表現同Nike自身的經營節奏有着緊密關係。根據相關公司披露，adidas2025H1大中華區收入增長7.8%（貨幣中性），Nike FY2026Q1（6~8月）大中華區收入下降10%（貨幣中性）。在主力品牌之外，公司重點深化跑步和戶外細分賽道的品牌佈局，接連開啓與跑步品牌Norda、soar、Ciele和戶外品牌Norrøna的合作，滿足消費者差異化需求。

分業務模式：零售業務表現優於批發業務，零售業務中電商表現優於線下

FY2026H1零售業務營收同比下降3%至106億元，其中線下直營門店處於優化過程中，同時同店客流下降雙位數，零售線上業務同比雙位數增長表現優異；FY2026H1批發業務營收下降20.3%至16億元，該行判斷批發業務以線下為主，營收降幅較大或因客流波動導致訂單減少。

1）FY2026H1線下淨關店332家，渠道結構仍處於優化過程中。截至2025年8月末公司門店數量較期初淨關332家至4688家，總銷售面積同比-14.1%，單店銷售面積同比+6.5%。公司秉持「優選+優化」的原則，結合市場動態對門店進行優勝劣汰，緩解經營壓力；同時對新開店以及改造店執行更嚴格的標準，新開店聚焦主力品牌的主力店型以及垂類品牌。

2）公司電商平臺銷售快速增長，全域化電商運營能力卓越。FY2026H1包含公域和私域在內的零售線上業務銷售額同比實現雙位數增長，公司持續強化電商體系建設，一方面以線下門店為依託，延展實體門店線上邊界，搭建門店抖音直播、小紅書、微信小程序、即時零售等渠道；另一方面提升平臺電商以及內容電商的精細化運營能力。

3）以消費者為中心，聚焦用戶運營。公司通過全域化的手段持續吸引用戶羣體，截至2025年8月末公司累計會員數量達到8910萬，會員規模持續擴大，同時期內會員貢獻的線下門店以及微信小程序的零售總額佔比為92.9%，復購會員銷售佔會員整體銷售比重達到60%，持續保持高且穩健的銷售貢獻。

存貨狀況穩健，現金迴流優異

1）存貨：截至2025年8月末公司存貨金額為58.3億元，同比-4.7%，存貨週轉天數150天，同比+1.7天，該行判斷目前公司存貨總額已經得到有效控制。2）現金流：期內公司經營業務產生的現金流淨額為13.5億元，佔歸母淨利潤的比重為1.7倍，在不確定的市場環境下，公司保持着健康的現金迴流能力。

展望FY2026，該行預計公司營收略有下降，歸母淨利潤同比基本持平

FY2026以來該行判斷線下客流仍有波動，線上增速更快，綜合考慮消費環境的波動復甦態勢，該行預計公司FY2026營收或略下降，歸母淨利潤同比基本持平。

風險提示：終端銷售放緩；品牌方合作變化帶來經營風險，門店優化不及預期。