智通財經APP獲悉，東北證券發佈研報稱，首次覆蓋騰訊音樂-SW(01698)，給予「買入」評級，預計2025-2027年公司EPS為3.57/3.47/3.96元。騰訊音樂作為行業龍頭，隨着付費滲透率提升與內容生態完善，預計未來營收增速溫和，盈利能力持續提升，ROE有望維持在歷史高位。

東北證券主要觀點如下：

高速成長後穩健發展，盈利能力持續修復

騰訊音樂娛樂集團起步於2003年的QQ音樂，2016年通過整合酷狗、酷我成立集團，2018年在美股上市，2022年完成港股二次上市。公司依託騰訊生態，在版權、用戶和流量端形成先發優勢，並通過打造TMEA盛典、TME live等活動拓展品牌影響力。截至2023年，在線音樂付費用戶突破1億，確立行業龍頭地位。股權方面，Min River Investment Limited持股52.96%，Spotify持股9.13%，騰訊控股持股0.60%，股權集中度高，治理架構穩定。2024年公司營收達284.01億元，同比增長2.34%;歸母淨利潤66.44億元，同比增長35.04%，利潤增速顯著高於收入。毛利率回升至42.34%，ROE有望在2025年升至14.0%，盈利質量持續優化。

行業步入存量競爭，付費滲透與內容升級成為增長引擎

中國在線音樂市場規模自2018年的93.8億元擴張至2023年的239.8億元，整體用戶規模穩定在7億左右，增長空間有限，但付費滲透率持續提升，年輕羣體成為核心驅動力。行業競爭格局方面，中游形成騰訊音樂與網易雲音樂雙寡頭格局。上游版權內容持續擴容，AI作曲、版權確權等新技術加速應用;下游消費習慣碎片化，多場景、多終端使用需求增加。騰訊音樂憑藉曲庫體量、社交娛樂服務與生態協同，穩居行業龍頭。

戰略聚焦音樂生態建設，產品矩陣與盈利模式多元

在線音樂服務已成為核心業務，佔比超過七成。公司通過深度綁定音樂人、扶持原創作品，持續擴展長音頻與泛娛樂內容，豐富用戶時長與付費場景。依託全民K歌、直播及社交娛樂，增強用戶粘性與商業化能力。同時，TME live和虛擬演唱會拓展線上演出模式，為行業探索增量空間。海外合作方面，Spotify與環球音樂等資源為其國際化發展提供支持。

騰訊音樂投資看點

1)付費滲透提升，版權資源與原創生態強化，核心業務保持增長。2)社交娛樂協同作用凸顯，直播與K歌業務構築護城河。3)財務結構穩健，淨利率和ROE持續改善，盈利彈性充足。4)國際合作深化，長期成長空間可期。