9月底以來，國內外原油價格持續下行，與價格屢創新高的黃金形成強烈反差。其中，NYMEX WTI原油期貨價格一度跌破57美元／桶，ICE Brent原油期貨2601合約也一度跌破60美元／桶。此外，預防性降息利好美國貴金屬和美股，而銅和原油受實體經濟影響較大，其價格走勢取決於市場實際供應情況、各國經濟狀況以及對商品的需求。

　　從原油供需基本面來看，全球原油增產態勢明確。一方面，OPEC為爭奪市場份額放棄自願減產；另一方面，美國等非OPEC國家的原油產量也在不斷增長。此外，地緣政治風險緩和，伊朗和俄羅斯原油出口有望恢復，這使得全球原油庫存持續攀升。而原油需求端表現疲軟，顯示當前原油價格的支撐力量僅來自聯儲局降息所帶來的投資需求，不足以扭轉原油價格的跌勢。

　　增產引發供應過剩擔憂

　　目前，增產引發的供應過剩擔憂是原油市場的核心矛盾。數據顯示，10月，由沙特領導的OPEC為重新奪回市場份額，正在撤銷此前實施的減產舉措，OPEC原油供應量有望升至3469萬桶／日，創下2018年12月以來的最高紀錄。10月初，OPEC宣佈進一步增產，即在11月增產13.7萬桶／日，增產幅度與10月相同。OPEC正在逐步放棄2023年當能源價格自俄烏衝突爆發後達到的高點回落時所執行的產量限制措施。

　　美國原油的產量也呈現出增長態勢並創下新高。美國能源信息署最新發布的數據顯示，在美國石油生產商於7月創下日產超1360萬桶的紀錄後，10月產量再創歷史新高，在10月10日當周，產量達到了1363.6萬桶／日。儘管油田服務公司貝克休斯的數據顯示，美國原油鑽機數量較去年同期減少63台，然而，效率的提升以及油井規模的持續擴大，使得美國石油生產商能夠憑藉更少的投入開採出更多的原油。

　　此外，其他一些非OPEC國家也在持續增產。例如，巴西新型20萬桶／日的浮式生產儲油裝置Bacalhau於10月上旬開始投入生產；圭亞那則計劃在12月將原油出口量按年增加20萬桶／日。與此同時，加拿大的鑽機數量增長了5%。

　　油市風險溢價有所減弱

　　近期，地緣政治風險出現一定程度的下降，顯示原油市場的風險溢價有所下降。美國總統特朗普在與以色列總理內塔尼亞胡於白宮會談後宣佈，以方已同意美國提出的結束加沙衝突的「20點計劃」。對佔全球約三分之一原油供應的中東地區來說，一旦持續近兩年的戰爭宣告結束，油價中的「戰爭溢價」便有可能被部分消除。鑑於此，只要俄羅斯原油供應尚未真正中斷，交易員在短期內便難以形成看漲預期，特別是在OPEC存在再次增產風險的情況下。

　　與此同時，伊拉克北部地區原油經管道輸往土耳其港口的出口於近日恢復，該管道此前已停運兩年多。伊拉克北方石油公司總經理Amer Al-Mehairi表示，出口工作正在持續進行。

　　此外，俄烏和平進程在本周發生戲劇性轉變。儘管美俄會晤的籌備工作陷入停滯，但10月21日，歐洲主要國家領導人發表聯合聲明，推動雙方停火。德國、法國、意大利、波蘭、英國、芬蘭、丹麥、挪威等國領導人以及歐盟高層官員在聯合聲明中稱「強烈支持」特朗普關於立即停止軍事行動的立場。

　　需求端短期仍乏善可陳

　　從消費層面來看，9月，全球原油需求較夏季消費旺季有所回落。一方面，經濟增速放緩使得原油需求受到抑制；另一方面，能源轉型進程的推進使得傳統石化能源需求佔比進一步降低。從裂解價差來看，9月，煉廠利潤頗為豐厚，但開工率卻呈現下行態勢。例如，9月，美國煉廠開工率降至93.2%，8月為95.5%；歐洲16國煉廠開工率降至82.4%，8月為86.9%。

　　在中國市場，原油需求較去年稍有恢復，不過增長速度偏弱。今年前三季度，中國原油累計進口量按年僅增長2.6%，雖然高於去年同期-2.8%的水平，但遠低於2023年的14.6%。此外，作為反映中國民營企業原油需求的關鍵指標，山東地煉開工率在10月顯著回落，截至10月16日當周，開工率降至50.3%，低於9月的高點53.5%，且低於去年同期54.1%的水平。

　　庫存增長也顯示需求偏弱。數據顯示，年初至今，經合組織的可見商業庫存增加了34萬桶／日，此增量佔全球可見庫存增幅的四分之一。高盛預測，到2025年年底，這一比例將逐步攀升至三分之一。

　　美國能源信息署發布的數據顯示，截至10月16日當周，美國原油庫存上漲350萬桶，達到4.2379億桶，已連續3周出現增長；而汽油和餾分油庫存有所下降，這主要是消費淡季，煉廠開工率回落。與此同時，煉油廠原油加工量每日減少120萬桶，煉廠產能利用率下滑6.7個百分點，至85.7%。

　　此外，大量原油再度被存儲於海上，這帶來了額外的供應壓力。據統計，9月，海上原油庫存每日增加約340萬桶，為新冠疫情發生以來的最大增幅。

　　聯儲局降息的影響有限

　　10月20日，美國股市大漲，黃金價格更是創下歷史新高。與此同時，債券與比特幣也同步走高，美元指數也出現了小幅上漲。通常情況下，長期呈現負相關關係的資產一同上漲的情況極為罕見。

　　觀察反映市場恐慌程度的指標VIX可知，美元、黃金、美債以及比特幣的同步上漲主要是由避險情緒所驅動。10月14—17日，VIX指數持續處於20以上，這意味着市場出現了恐慌情緒。

　　美股的上漲意味着市場在押注聯儲局將會降息。一方面，政府「停擺」導致經濟數據發布被大幅延遲，如果未來經濟數據顯示失業率急劇攀升，那麼10月和12月聯儲局再次降息的可能性大增。另一方面，潛在的美元流動性問題或迫使聯儲局不僅實施降息舉措，甚至還有可能終止量化緊縮（QT）。當前市場已提前對寬鬆預期進行交易，2年期國債收益率快速下行，投資者的擔憂正從通脹風險轉向信貸風險。

　　綜上所述，當前原油市場的主要矛盾在於，主要產油國的增產計劃引發了市場對原油供應過剩的憂慮，並且OPEC為爭奪市場份額而放棄「保價」策略，這預示着原油供應步入了一個上升周期。然而需求端表現不佳，能源轉型使得傳統石化能源佔比下降已成為不可阻擋的趨勢。在此背景下，原油價格目前缺乏上漲動力，投資者或生產商需關注原油價格的下跌風險，可運用芝商所旗下的微型西得克薩斯中質原油（WTI）期貨合約，或上海國際能源交易中心的原油期貨、期權來對沖風險。

　　（作者單位：華聞期貨）

（文章來源：期貨日報）