作者：Zhou, ChainCatcher

據官方消息，Coinbase 以 3.75 億美元收購加密貨幣投資平臺 ECHO，完成了 2025 年以來的第八筆收購。從年初併入隱私技術項目 Iron Fish，到年中接手衍生品交易所 Deribit 和代幣管理平臺 LiquiFi，再到如今的 ECHO，Coinbase 在加密生態核心環節的收購範圍越來越廣。

在這連串操作背後，Coinbase 正試圖從「合規交易所」轉向「資產端生態平臺」，構建一個圍繞資產生成、發行與流通的全棧生態體系。

1. 合規紅利退場，舊護城河正在坍塌

過去多年，Coinbase 憑藉「合規牌照 + 上幣窗口期」構築護城河，能率先上線主流代幣（如 SOL、APT、AVAX），從而吸引機構與散戶，形成資產差異化優勢。

但這種優勢正在迅速收斂。隨着 SEC 擴大發牌、更多交易所走上合規路徑，合規從稀缺標籤變成行業標配。這一轉變直接削弱了 Coinbase 的核心競爭力，並帶來多重挑戰：高費率模式受到衝擊，零售交易利潤空間被壓縮，越來越多的用戶傾向於選擇 Binance（平均費率 0.015%-0.1%）或 Robinhood 等低成本平臺。

與此同時，Coinbase 的 MTU（月度交易用戶數）增速停滯，自 2021 年 Q4 見頂後，2022年以來一直沒有顯著的反彈，用戶增長則高度依賴行情波動，傳統的交易驅動模式恐難以為繼。

為緩解波動性風險，Coinbase 近兩年推進「類 AWS 化」轉型，通過穩定幣收益、質押獎勵、利息與訂閱服務等非交易業務對沖週期波動。儘管 2024 年非交易收入總營收比例已升至 36.8%，但整體擴張增速緩慢，尚未形成清晰的第二曲線。

當合規紅利不再是護城河，Coinbase 必須重新定義自身與資產、用戶的關係。

2. 從交易所到生態平臺：尋找第二增長曲線

今年以來，Coinbase 明顯加快了在資產端的收購步伐。它不再只是一個撮合平臺，而是試圖在「資產生成—發行—流通」環節中建立主導權。

2025 年八起收購清單如下：

• 1 月 8 日，Roam.xyz（區塊鏈瀏覽器 / 社交入口）：加強鏈上消費者入口，佈局瀏覽器級 Web3 交互層，提升用戶獲取效率。
• 1 月 31 日，Spindl（鏈上廣告與歸因分析）：用於改進鏈上流量追蹤和廣告歸因，為生態增長提供數據基礎。
• 3 月 12 日，Iron Fish（隱私技術協議）：為 Base 網絡引入隱私交易能力，完善基礎設施層。
• 5 月 8 日，Deribit（加密衍生品交易所）：擴展衍生品業務，補齊幣安等競爭對手的產品深度。
• 7 月 2 日，LiquiFi（代幣管理與股權分發平臺）：構建代幣創建與發行服務，打通一級市場端。
• 7 月 11 日，Opyn（DeFi 期權協議）：增強鏈上衍生品交易能力，與 Deribit 形成互補。
• 9 月 9 日，Sensible（DeFi 消費金融團隊）：強化鏈上消費金融場景，補足C端產品體驗。
• 10 月 21 日，ECHO（鏈上募資平臺）：搶佔鏈上孖展入口，完善資產端閉環。

從這些動作可以看出，Coinbase 不再押注於費率競爭，而是轉向生態掌控：通過資產多樣化驅動留存，通過上下游整合降低交易對週期的依賴。

報告顯示，ETF 交易量已佔美國現貨的近 50%，預計 1–2 年內ETF或成為最大的分發渠道，CEX 被迫降費並重塑定位。Coinbase 的收購顯然是對「交易分發端被蠶食」後的反應：如果分發渠道被 ETF 搶走，那麼就去掌控資產供給。

從收入結構來看，2024 年公司總收入達 62 億美元，非交易收入佔比從 2021 年的 20% 提升至36.8%。其中，穩定幣收益成為增長核心（過去三年 Coinbase 分得 Circle 收入的 50%）。

Q2 2025 股東信顯示，Coinbase 當季收入 15 億美元，淨收入 14 億美元，衍生品業務在 2025 Q2 出現放量，但主要是由於費率返利和做市激勵，持續性存疑。AWS 化業務仍處早期階段，尚未完全抵消交易收入的波動。

換言之，Coinbase 的這一輪轉型更多是聚焦於生態整合，本質是延長增長週期、重塑競爭壁壘。

3. ECHO：資產端關鍵入口，與幣安 Alpha 分庭抗禮？

ECHO 是 Coinbase 資產端佈局的一塊關鍵拼圖。它通過羣組私募和 Sonar 公開銷售工具實現代幣孖展，簡化了社區投資的參與流程。

具體來看，羣組私募模式是由知名投資者或 KOL 擔任領投人，篩選 Web3 初創項目並邀請社區跟投，目前已支持了 Ethena、MegaETH 和 Morpho 等項目的早期孖展。

其次，ECHO 於2025年5月 推出 Sonar ，這是一款自託管代幣銷售工具，允許項目方在 Hyperliquid、Base、Solana 等鏈上發起合規籌資，並採用時間加權存款機制，參與者存入 USDT 或 USDC，存款時間越長獲得代幣份額越多，先到先得。截至 2025 年 10 月，Sonar 已支持 30 多個項目募集超 1 億美元，首個案例為 9 月的 Plasma XPL。

對於 Coinbase 而言，ECHO 的價值在於：

• 增強用戶粘性：Sonar 讓上億 Coinbase 用戶可直接參與早期孖展，增強用戶粘性；
• 反哺 Base 生態：ECHO 已支持 40 多個 Base 項目，並獲 Paradigm、Hack VC 投資背書，為 L2 網絡帶來新的項目與流量。
• 補足一級市場缺口：打通早期孖展環節，為平臺引入新的代幣供給與交易場景。

不容忽視的是，當前幣安 Alpha （聚焦預上市期項目）憑藉高效的上幣機制，接連推出具備高賺錢效應的項目，招攬了一大批 Alpha 原生用戶。然而，Coinbase 長期以來上幣節奏緩慢、缺乏優質項目篩選能力，錯失流量紅利。這既與其合規審查流程有關，也反映其在項目獲取端的短板，而 ECHO 的早期項目投資一定程度上彌補了這一短板。

兩者在定位上形成差異化，但本質上都是為了在進入存量用戶博弈的階段搶佔新的敘事權。

結語

Coinbase 的轉型更像在自救，當費率紅利與監管壁壘都不再是護身符，它選擇在資產端重新砌牆。Coinbase 還能好嗎？至少這些動作表明了，在加密市場進入存量博弈階段後，它終於意識到，靠合規紅利與先發上幣窗口來留住用戶的時代，已經結束。

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