來源：尺度商業
近年來，醫美行業熱度不減，醫美材料及敷料領域湧現出巨子生物這樣的明星上市公司，醫美行業下游也出現了新的變化。
近日，港股上市公司美麗田園醫療健康（下稱美麗田園集團）發布公告，將以12.5億元收購思妍麗100%股權，這也是今年以來美容行業最大的一筆併購。美麗田園是國內最大的美容服務品牌，思妍麗則是國內第三大美容服務品牌，在這之前，美麗田園集團已經拿下了行業老二——奈瑞兒。
這也意味着，如果成功收購思妍麗，美容服務行業前三品牌將合為一家，美麗田園集團市佔率將顯著提升。
不過，資本市場的反應卻並不熱烈。自10月15日號盤前發布收購公告以來，截至10月24日收盤，美麗田園集團股價8個交易日6天下跌，累計跌幅達10.63%，最新總市值為75億港元。
這種情況下，美麗田園集團能順利收購思妍麗，並完成整合進一步擴大行業領先優勢嗎？
國內最大的美容服務品牌，
接連併購行業老二老三
1993年，王莉在海南省開出了第一家美麗田園（Beauty Farm）門店。當時，海南省大小美容院衆多，美麗田園憑藉着德國原研護膚產品、德系專業培訓體系等蹚出了一條特色化道路。
在美麗田園品牌成立10年後，王莉丈夫李陽加入了美麗田園集團。李陽1987年畢業於德國亞琛工業大學電子工程系，畢業後就進入了海南當地國企。
2006年，創始人王莉去世，李陽則擔起了妻子的事業。後續又經過十餘年的發展，美麗田園集團已經成為國內最大的美容品牌，旗下擁有美麗田園、貝黎詩、研源、秀可兒四大品牌，涵蓋傳統美容服務、醫療美容服務（包括非外科手術類和外科手術類）、亞健康評估及干預服務等業務。
2023年1月16日，在李陽帶領下，美麗田園集團登陸港交所，首日收盤市值達68.37億港元。
上市後僅一年多時間，即2024年3月24日，美麗田園集團就搞出了一個大動作——啓動收購，收購的對象則是美麗田園集團最大的競爭對手——奈瑞兒，後者是僅次於美麗田園的國內第二大美容服務品牌。
根據公告，美麗田園集團以3.50億元收購奈瑞兒70%的股權，後者估值約為5.17億元。此次收購共涉及80家美容及保健服務門店、6家醫療美容門診（其中一家同時經營亞健康醫療業務）及2家中醫門診。在2023年，奈瑞兒未經審核的營收和淨利潤分別為5.14億元和3340萬元。
這並不是美麗田園集團第一次收購。由於美容行業集中度極低，美容院做大規模的重要手段就是收購。招股書顯示，從2014年至2022年6月30日，美麗田園集團共完成了20項行業併購，其中就包括旗下四大品牌之一——貝黎詩。
在收購奈瑞兒70%股權後，今年5月底，美麗田園集團宣佈進一步收購奈瑞兒20%股權，總代價為1億元，收購完成後，美麗田園集團將持有奈瑞兒90%股權。
在合計拿下奈瑞兒90%股權後，美麗田園集團又將收購目光投向了行業第三——在國內一線及新一線城市有着廣泛佈局的高端美容服務標杆品牌思妍麗。
2025年10月15日，美麗田園集團發布公告，以12.50億元的總對價收購思妍麗100%股權，是美麗田園發展歷史上規模最大的一次收購。
此次交易以現金+股份支付的方式進行，美麗田園合計支付約8.36億元現金，並向思妍麗大股東SYL Holding配發及發行合計1579.81萬股，發行價為每股28.71港元，較公告前一交易日收盤價折讓約19.67%。若交易順利完成，SYL Holding所持股份佔美麗田園總股本約6.28%。
公告顯示，思妍麗在2024年7月1日至2025年6月30日期間的一年周期內，銷售收入為8.56億元，歸母淨利潤（扣除非常規項目）為7267.5萬元。
如果交易完成，美容服務行業前三大品牌將合為一家，美麗田園集團市佔率將顯著提升，尤其是在一線及新一線城市美容服務市場覆蓋率將顯著提升。在電話會議上，美麗田園集團管理層預計2026年營收將突破40億元，經調整淨利潤突破5億元。
但資本市場的表現卻不算熱情。自10月15日盤前發布收購公告以來，截至10月24日收盤8個交易日美麗田園集團股價累計跌幅達10.63%。
頻繁併購商譽激增，
行業市場競爭升級
從收購奈瑞兒的結果來看，併購的確是美麗田園集團實現業績增長的最直接方式。
以2024年數據來看，美麗田園集團第一大業務美容和保健服務業務營收按年增長20.9%至14.43億元，增量為2.50億元，其中奈瑞兒帶來的高端智能美養服務收入規模就達到1.62億元，此外奈瑞兒的加入也帶動了加盟商及其他業務的增長。而美麗田園集團原有的高端美容服務業務，2024年收入僅按年增長了5.9%。
2024年，美麗田園集團第二大業務醫療美容服務業務營收為9.28億元，按年增速為9.1%；第三大業務亞健康醫療服務營收為2.01億元，按年增長98.9%，增長迅猛，但規模相對較小。
2025年上半年，美麗田園集團營收為14.59億元，按年增長28.2%，增量為3.21億元。其中奈瑞兒貢獻的收入就達到了2.77億元。據財報介紹，今年上半年奈瑞兒經調整後淨利率從收購前的6.5%提升至10.4%，這被視為整合帶來的顯著成效。
來看美麗田園計劃收購的標的思妍麗。2024年，思妍麗實現收入8.5億元，淨利潤8100萬元。截至2025年6月30日，思妍麗在全國48個城市運營163家生活美容門店（包括直營門店118家及加盟門店45家）及19家醫美門診。可以看到，收購思妍麗將有助於擴大美麗田園集團的營收和淨利潤規模。
不過，併購是把雙刃劍，帶來市場規模，也帶來了一定潛在風險。
商業模式決定，客戶預存資金為美麗田園集團帶來了大量的合同負債，2021-2023年該合同負債規模在14億左右，約佔負債總額的60%以上，相當於總資產的55%以上。龐大的合同負債也導致美麗田園集團上市前資產負債率在90%左右，處於較高水平。
上市的2023年，憑藉IPO孖展帶來的股東權益增加，美麗田園集團資產負債率迅速下降至74.74%。但收購奈瑞兒之後，美麗田園集團合同負債從14億元左右增長至20億元左右，2024年資產負債率提升至77.20%，今年上半年進一步提升至78.45%。
此次若順利收購思妍麗，考慮到龐大的收購規模，美麗田園集團資產負債率或將進一步提升，同時，收購思妍麗預計將帶來合同負債規模的顯著擴大，這也對美麗田園集團資產管理和流動性風險控制能力有了更高的要求。
除此之外，此次收購也將帶來商譽的明顯提升。此前收購奈瑞兒，美麗田園集團的商譽規模從2.18億元增至6.54億元。此次收購思妍麗，後者今年上半年末資產淨值約為2.90億元，因此若收購完成預計進一步大幅擴大美麗田園集團商譽規模，或將帶來一定發展風險。
更重要的是，當前美容服務行業市場競爭加劇，美麗田園集團在整合收購資產的同時，還需要面臨其他競爭對手的壓力。
傳統美容服務行業門檻並不算高，市場競爭較為激烈。醫療美容服務門檻相對更高，但佈局的企業也越來越多，如朗姿股份、伊美爾等行業巨頭，以及一些新進入的企業，如互聯網企業。
比如，新氧是一家互聯網醫美平台，美容院原本是其金主，但2024年11月，新氧也推出了自營的輕醫美連鎖——SOYOUNG CLINIC新氧青春診所，成為美麗田園等企業的競爭對手。據媒體報道，截至2025年8月，新氧青春診所門店數量已達33家，預計年底將達到50家規模。
今年7月，京東健康旗下首家線下醫美自營診所於北京亦莊正式開業運營。據京東平台顯示，該門店可提供美白嫩膚、除皺瘦臉、光電抗衰、膠原煥膚等業務，屬於輕醫美範疇。