金吾財訊 | 中國銀河證券發研報指，TCL電子(01070)2025Q1-3彩電銷售額按年+8.7%；全球出貨量2108萬台，按年+5.3%；均價按年+3.2%。其中2025Q3彩電全球銷售額/出貨量/均價經測算分別按年+7.3%/+1.6%/+5.7%。Mini LED電視作為公司推動全球品牌定位提升的主要抓手，2025Q1-3全球出貨量224萬台，按年+153.3%，維持高增態勢，出貨量佔比按年+6.7pct至11.4%，其中Mini LED電視內銷出貨量佔比按年+9.6pct至20.6%，外銷出貨量佔比按年+6.1pct至9%。北美市場Mini LED增長最快，結構調整最大：2025Q1-3，公司彩電外銷的銷售額/出貨量/均價分別按年+12.7%/+7.9%/+4.5%，Q3單季度銷售額/出貨量/均價分別按年+14.2%/+6.6%/+7.2%。其中Mini LED電視Q1-3外銷出貨量按年+235.4%，出貨量佔比按年+6.1pct至9%。分區域來看，1)北美市場隨着中高端產品和渠道戰略的有效落地，9月起出貨量開始正增長，扭轉了前8個月的下滑態勢；公司過去沃爾瑪渠道的低端銷量佔比較高，2025年以來調整結構，在沃爾瑪渠道銷量明顯下降，其他渠道銷量彌補了低端市場。北美市場MiniLED電視前三季度出貨量按年高增384.5%，是增長最快的區域市場，帶動北美市場電視銷售均價整體按年+15%多；下半年北美市場盈利能力有望較上半年得到較好改善。2)歐洲市場Q1-3出貨量按年+20%，其中Q3增長超30%；Mini LED電視前三季度出貨量按年+124.1%，中高端產品表現優異將推動毛利率上行。3)新興市場Q1-3出貨量按年+16.3%，大屏化和Mini LED戰略同樣取得顯著成效。國補退坡下Q3內銷量承壓，但在高端化帶動下均價提升8%：2025Q1-3，公司彩電內銷的銷售額/出貨量/均價分別按年-0.8%/-4.1%/+3.4%，測算Q3單季度銷售額/出貨量/均價分別按年-12%/-18.6%/+8.1%。其中Mini LED電視Q1-3內銷出貨量按年+80.6%，出貨量佔比按年+9.6pct至20.6%。受國補退坡及去年同期高基數影響，公司Q3內銷出貨較H1明顯降溫，但零售端仍跑贏行業。AVC數據，Q3彩電線上/線下零售額分別按年-9.1%/-3.6%，10月前三周線上/線下零售額分別按年-17.9%/-38.4%；而TCL品牌零售額市場份額逐月提升，線上份額自7月的9.9%提升至9月的12.4%，線下份額自17.8%提升至18.6%。此外，在大屏化和Mini LED帶來的結構性增長動力下，Q3公司彩電內銷均價保持提升態勢。AVC數據，9月TCL品牌電視線上/線下零售均價分別為5204/6791元/台，較7月提升20.4%/11%。均價的提升將部分抵禦因下半年國補退坡、企業自補帶來的對盈利的衝擊。雖然國補退坡導致國內彩電市場近期下滑，但該機構預計公司海外市場MiniLED電視滲透率的快速提升可以對沖中國市場的下滑。維持公司盈利預測，預計2025-2027年歸母淨利潤23.8/28.9/34.8億港元；EPS分別為0.94/1.15/1.38港元；對應PE為10.1/8.3/6.9倍，維持「推薦」評級。