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　　來源：建賢論產融

　　十一後，筆者在公司做了關於RWA商業模式解析和切入路徑的彙報，可能是因為彙報時間限制以及PPT這種展現形式，大家聽得一知半解，會後提出了很多問題。結合近期筆者在RWA專業機構羣答疑討論的經歷，筆者覺得有必要把彙報版本PPT改成Word版，供更多的人士參考。在往返京滬高鐵的兩個車次上，筆者完成了這部分工作，也就是呈現在讀者面前的這篇文章。

　　考慮到保密需要，筆者刪除一些關鍵信息，但是文章中的內容，已足夠供專業人士理解RWA和做出是否開展這項業務的決策。

　　近期發生了一些有礙於RWA發展的事件。先是9月20號，證監會以窗口指導形式，告知部分內地券商暫停其在香港的RWA代幣化業務。後是10月27號的金融街論壇上，央行行長潘功勝再次表態央行將會同執法部門繼續打擊境內虛擬貨幣的經營和炒作。10月28，Solana深圳峯會被警察驅離，後傳是因為人員過於密集，到場人數遠超預期，警方考慮安全問題而暫停。文章不討論、評價監管政策，但鑑於國內幣圈劣跡斑斑的過往，嚴監管是必須的，也是有利於行業長遠發展的。

　　筆者非常看好RWA業務，主要是基於多年銀行評級建模和風險計量的經驗。銀行評級評分和風險計量的方法，無論是傳統的專家經驗法、AHP、邏輯迴歸模型，還是近年流行的神經網絡和樹類模型，本質都是概率邏輯，依然存在數據滯後和真假難辨的問題，而RWA可以很好的解決這些問題，此處就不展開說了。

　　RWA比較複雜，涉及底層資產、區塊鏈技術、數據傳輸、資金跨境、監管政策、一級市場發行和二級市場交易，雖然筆者儘量言簡意賅，但還是花費了不少筆墨。全文17770字，建議讀者按章節順序閱讀。

　　‘目錄’

　　一、RWA是什麼？

　　（一）定義與概念

　　（二）若干概念辨析（通證化（代幣化））

　　（三）監管政策與環境

　　（四）核心流程

　　（五）流派與模式

　　二、RWA和RDA

　　三、經典案例與商業模式

　　（一）朗新科技新能源充電樁RWA項目

　　（二）馬陸葡萄RWA項目

　　（三）盛業資本供應鏈金融RWA項目

　　四、關鍵技術

　　五、風險與合規管理

　　六、可能的業務機會

　　結語

　　一、RWA是什麼？

　　（一）定義與概念

　　RWA，是英文Real-World Asset Tokenization的縮寫，直譯就是「現實世界資產通證化（代幣化）」，是指將現實世界中的物權、債權、收益權或其他可識別的權利、有形資產（如房地產、大宗商品）、無形資產（如債權、知識產權）轉化為鏈上數字憑證。RWA利用區塊鏈的不可篡改性、交易可追溯性及智能合約可編程性的特性，能夠有效解決傳統資產交易中權屬確認困難、流轉效率低下及流動性不足等結構性難題。

　　RWA理論上能夠顯著降低信息不對稱與交易摩擦，提升資產的透明度與流動性，擴大投孖展服務的覆蓋面，契合中國推動要素市場化配置與數字經濟發展的宏觀政策方向。

　　對很多讀者來說，理解上述這段話還是比較費解的，簡單來說，我們可以將RWA看作區塊鏈版的ABS。

　　與ABS一樣，RWA也需要設立SPV，將底層特定資產覈定價值、確權後注入SPV。不同的是ABS中撰寫法律文件、承銷商路演建簿、投資者認購等耗時耗力的環節，RWA簡化成了智能合約，合約約定好派息、贖回的規則，按照規則自動觸發執行。

　　與ABS相比，RWA具有四大優勢：

　　一是數據不可篡改。RWA將資產的所有權、現金流權利以及底層資產的關鍵數據（經過隱私處理）記錄在區塊鏈上，任何擁有權限的投資者都可以實時、不可篡改的核查資產池的狀態。例如：一個基於貿易孖展的RWA項目，每一筆應收賬款的支付狀態都可以通過智能合約自動更新到鏈上。

　　二是即時孖展和結算。通過智能合約，RWA代幣可以自動化執行發行、交易和清算等流程，大大縮短了孖展週期，可以實現全天候交易（7x24小時）、即時結算（T+0），極大提高資本週轉效率。

　　三是排除人為操作和道德風險。資產的收益分配規則（即ABS中的「現金流瀑布」）被編寫成智能合約，何時分配、按什麼順序（優先、次級）、分配多少，都由代碼自動、強制執行，排除了人為操作的模糊空間和道德風險，收益分配從對「人」和「機構」的依賴，轉向了對「數學」和「代碼」的信任。

　　四是拓展流動性與可及性。RWA打破了傳統金融市場的地域和時間限制，極大的拓展了利潤流動性與市場可及性。基於區塊鏈的RWA代幣可以在全球任何一個DeFi（去中心化金融）市場上7x24小時不間斷交易。

　　當然了，上述優點還是理論上的，更準確的說是RWA發展的目標，至於現狀如何，我們下文中會講到。

　　RWA初期的推力主要來自幣圈。這幫人在四處聒噪推銷RWA的概念，因為DeFi原生生態中缺乏與實體經濟的連接，各種幣類只是區塊鏈上存在的數字原生資產，無法錨定現實資產，本質上仍然是「空氣幣」，不太好炒作。RWA的出現打通了實體經濟實物資產與鏈上的數字原生資產，實現了「數字孿生」。RWA可以為DeFi協議（如借貸協議、穩定幣）提供有真實價值的抵押品，使其發展更加穩健，為DeFi注入新的價值。

　　（二）若干概念辨析（通證化（代幣化））

　　在資產代幣化的發展過程中，先後出現過5種模式或概念：ICO、STO、NFT、RWA和RDA，有些已是歷史，有些依然活躍在市場上，相信讀者多多少少都聽說過，為了更好的理解RWA，我們簡單的回顧一下這些模式：

　　1、ICO（Initial Coin Offering，代幣發行孖展）。ICO是資本市場IPO的翻版。但在2017年央行等七部門發佈的《關於防範代幣發行孖展風險的公告》中，明確禁止了任何形式的代幣發行孖展（ICO），目前在境內發行代幣或面向境內投資者的募資行為均被界定為非法金融活動。

　　2、STO（Security Token Offering，證券型代幣發行）。STO是ICO的「合規化」、「正規化」升級版本。看名字就能猜得出是把資產當作證券發行了，2018年在國內曾火過一段時間，後來銷聲匿跡。在香港發行的RWA中，超過99%是STO。

　　3、NFT（Non-Fungible Token，非同質化代幣）。中文翻譯是比較費解的，但如果跟比特幣等數字貨幣相比較，就容易理解了。貨幣或者數字貨幣作為等價交換物，肯定是需要一模一樣的，因此就是同質的。NFT是非同質化的，雖然也是代幣，但每一個NFT都是獨一無二的，不能直接等價交換，也不能分割，比如基於數字藝術品、限量版遊戲道具等發行的代幣就是典型的NFT。

　　4、RWA（Real-World Asset Tokenization，現實世界資產代幣化）。這個概念是本文的主題，就不需要多說了。

　　5、RDA（Real Data Assets，真實數據資產）。RDA由上海數據交易所於2024年首次提出，是「實體資產+動態數據」的可信封裝體。RDA通過區塊鏈、物聯網等技術，將實體資產（如船舶、光伏電站）的實時運營數據（如物流軌跡、發電量）綁定為標準化數字資產包，實現確權、估值、交易與孖展。

　　簡單來說，RWA更看重「資產本身」，而RDA更看重「實體資產衍生出來的數據」。本文的重點是RWA和RDA。我們先繼續RWA的介紹，RDA留在後面。

　　按照資產的可分割性、流通性的難易程度，肖楓博士將RWA的發展分為了三個階段：

　　第一階段：穩定幣。穩定幣是RWA最初的形態，即法定貨幣代幣化。穩定幣是RWA的一個子概念，是將某一法定貨幣或現金等價物等高流動性資產作為底層資產的RWA。例如最知名的穩定幣，泰達公司發行的USDT，與美元1：1錨定，目前底層資產包括：66%的美國國債、10%的隔夜逆回購、4%的貨幣市場基金和20%的比特幣/黃金。穩定幣的發展是與RWA相互促進的。作為低成本、高效的計價和結算工具，穩定幣可以增強RWA的流動性，並促進RWA在鏈上交易和孖展的應用場景創新，推動了RWA的發展；

　　第二階段：金孖展產代幣化。例如將股票、債券、應收賬款等現實世界資產代幣化；

　　第三階段：實物資產代幣化。例如房地產、充電樁、大宗商品等實物資產，通過代幣化的方式在區塊鏈上交易。

　　上述發展階段的劃分符合歐美尤其是美國的發展邏輯，但是不符合我們中國包括中國大陸和香港。我們是一步到位直接幹到了第三階段，後面也會詳細介紹，簡單的說，美國的RWA是以投資型為主，我們中國是以孖展型為主。

　　畢竟是金融產品，理解概念後，我們一起看看監管政策。

　　（三）監管政策與環境

　　首先代幣在國內是嚴格禁止的，我們只能稱作：通證。從展業的角度看，RWA在國內尚屬市場創新，存在市場與監管政策上的不確定性。

　　國內對RWA的監管態度明確且嚴格：RWA代幣本質屬於虛擬貨幣範疇，相關發行、交易活動均被全面禁止。

　　早在2013年，人行等五部委聯合發佈的《關於防範比特幣風險的通知》中就明確虛擬貨幣「不是法定貨幣」，禁止金融機構參與相關業務。此後的2017年、2021年相繼發文將代幣發行孖展界定為「非法公開孖展」，要求立即停止各類代幣發行活動，明確「為虛擬貨幣交易炒作提供服務均屬非法金融活動」，實際上徹底封堵了RWA代幣的交易渠道。

　　雖然RWA在大陸境內的發行和交易在官方層面被禁止，但在技術層面各方仍在積極探索。2025年3月26日，國內首個RWA上鍊技術規範《可信區塊鏈實體資產可信上鍊技術規範》正式立項並啓動撰寫，標誌着實體資產RWA邁入標準化新階段。該規範由中國信通院和螞蟻數科牽頭髮起，近20家公司參與編寫。2025年9月22日，北京市互聯網金融行業協會專門召開了香港穩定幣與RWA發展前沿研討會。

　　大陸監管高度關注RWA和穩定幣的發展，待相關配套設施完善後，試點和推廣RWA業務也是遲早的事。而在香港，RWA的發展得到了港府的有力支持。

　　RWA代幣化被香港政府視為重點產業，香港政府不僅推動RWA債券常態化發行，還計劃將黃金、綠色能源、電動車資產等納入代幣化範圍。2024年3月，香港金管局啓動了「Ensemble項目」，該項目專注於探索代幣化技術的應用場景，其中已有數個RWA項目成功落地，涵蓋綠色債券、碳信用、房地產、供應鏈金融和貿易孖展等多個行業。2025年8月1日，香港正式實施穩定幣發牌制度，這是全球為數不多真正給穩定幣「落地通行證」的地區。目前市場都在等待首批穩定幣發行名單的出爐。

　　大陸與香港的政策差異造就了「內地資產、香港發行、全球資本」的模式，有人把這種模式稱作監管套利，顯然是不合適的。香港作為中國面向全球資本市場的窗口，始終起着緊跟全球潮流、試點創新的作用，RWA和穩定幣也不例外。

　　講了這麼多，我們一起以香港的RWA為例，看看RWA的交易結構和發行流程。

　　（四）核心流程

　　RWA發行可以分為六步，依次是資產選擇、資產轉移、資產上鍊、代幣發行、認購交易和收益分配。

　　Step.1 資產選擇與資產確權審計。

　　（1）資產選擇。可選擇作為RWA底層資產的包括不動產（房地產、土地、基礎設施等）、金孖展產（國債、企業債券、股票、私募股權、風險投資基金份額等）、大宗商品（黃金、白銀、石油、小麥等）、收藏品（名畫、雕塑、稀有古董、限量版跑車等）、知識產權（音樂版權、專利、商標等）、礦權、酒水。在香港「Ensemble」沙盒項目中，推薦的底層資產包括固定收益和投資基金、流動性管理、綠色和可持續金融、貿易和供應鏈孖展。目前來看，充電樁、光伏電站、算力租賃、貿易和供應鏈孖展等是RWA項目的優選資產。

　　資產確定後，由專業審計機構對底層資產進行審計，確保RWA項目方對資產擁有合法清晰的所有權，機構出具的審計報告能為後續的資產定價以及發行提供參考數據。

　　本來資產轉移是一家很簡單的事，但在香港發行，涉及了兩地資金跨境的合規問題，因此要做跨境交易結構設計。

　　Step 2.1 底層資產轉移

　　底層資產的所有權及收益權通過法律協議轉移至在境內設立的SPV。境內SPV與原始權益人簽訂運營服務協議，由原始權益人負責運營管理該底層資產，境內SPV向原內地企業定期支付相應的服務費用。SPV設計的目的是實現「破產隔離」，確保即使母公司破產，RWA資產也不會被清算。

　　Step 2.2 跨境交易結構設計

　　RWA發行主體在境外設立SPV。投資者從境外SPV購買RWA代幣，境外SPV通過FDI的方式向境內SPV注資。同時，境內SPV將底層資產的收益向境外SPV派息，境外SPV再依據RWA的份額向投資者派息。

　　以朗新RWA項目為例，朗新在國內設立境內SPV並向其注入充電樁資產。同時朗新在香港註冊子公司，由香港註冊子公司回購境內SPV的收益權，完成資產跨境轉移。之後朗新再在香港設立境外SPV，接受香港基金或直接投資人的投資並向其發行RWA代幣，境外SPV再以FDI方式將資金通過香港註冊子公司迴流至境內SPV，用於充電樁擴建。

　　Step 3 資產上鍊

　　由於大陸對跨境數據傳輸和數據交換的監管比較嚴格，因此大部分RWA項目並不會選擇將相關數據傳輸到境外並在公鏈上進行流轉和披露。目前內地企業在香港RWA孖展，資產上鍊在大陸進行，一般會選擇螞蟻數科的「兩鏈一橋」模式實現數據上鍊：資產數據上鍊至內地的聯盟鏈，再通過可信跨鏈橋在數據可用、可查但不可見的情況下將資產數據映射至境外的公鏈，從而滿足數據不出境的監管紅線。

　　「兩鏈一橋」模式既解決了RWA底層資產相關數據的鏈上存證問題，保證了資產數據的透明以及可溯源，又規避了跨境數據傳輸的合規紅線。

　　Step 4 發行RWA代幣（鑄幣）

　　資產上鍊之後，下一步就是發行RWA代幣，也就是「鑄幣」。RWA代幣在香港發行，需要遵循香港《RWA代幣化技術規範》。鑄幣過程通過調用智能合約中的特定函數，根據SPV持有的資產權益總額，一次性或分批次的「鑄造」出相應數量的RWA代幣（ERC-20、ERC-721等標準）。每一枚代幣，都是其背後真實世界資產權益在數字世界的「權益憑證」，代幣與底層資產現金流按1：1比例錨定。例如，一棟價值1000元的房產，可以發行1000萬個代幣，每個代幣代表該房產價值的千萬分之一（即1元）。

　　Step 5認購與交易

　　當一枚RWA代幣在區塊鏈上被成功鑄造，它便從一個法律概念和技術實體，轉變為一個可供交易的金融產品。與其他可供交易的金融產品一樣，RWA代幣的認購與交易也包括一級市場和二級市場：

• 一級市場。發行方通常會委託持牌券商、投資銀行或分銷平臺來進行代幣的簿記建檔和銷售。根據香港證監會現行規定，證券型代幣的銷售目前只能面向專業投資者（Professional Investors， PI），目標客戶包括機構投資者、家族辦公室、高淨值個人等具備較高風險承受能力和專業知識的羣體。

• 二級市場（持牌虛擬資產交易平臺VATP）。代幣發行後，可以在符合監管要求的去中心化交易所（DEX） 或中心化交易所（CEX） 的特定板塊上進行交易。二級市場為投資者提供了流動性。交易記錄在區塊鏈上，公開透明，不可篡改。

　　需要一提的是，目前「沙盒」中的項目，尚不支持二級市場流通。

　　持牌虛擬資產交易平臺（VATP）可以為證券型代幣提供交易服務，是RWA代幣從「私募產品」走向「公開交易產品」（儘管僅限PI之間）的唯一合規場所，需經香港證監會（SFC）正式批准。代表性的VATP如OSL和HashKey Exchange。VAPT在交易撮合、資產託管、反洗錢（AML）、市場監察等方面都必須達到與傳統證券交易所同等級別的標準。一個能在持牌VATP上交易的RWA項目，實際上是經過了「中介機構審查+SFC牌照監管+VATP上幣審查」三重審查後的資產。

　　目前，香港證監會（SFC）通過准入的VATP共有11家，包括OSL、HashKey Exchange、VAEX、HKVAX（香港虛擬資產交易所）、HKBitEx （香港數字資產交易集團）、PantherTrade、Accumulus GEX、DFX Labs、Bixin、Bullish和Komo，而實際開展業務僅有OSL和HashKey Exchange兩家。

　　國內新能源領域的標杆性項目朗新集團RWA項目正是由OSL做的產品備案和一級市場交易，號稱「亞太區首單供應鏈資產RWA代幣化項目」的盛業資本則選擇了在HashKey Group旗下的以太坊Layer-2公鏈上發行。

　　Step 6 資產管理與收益分配

　　在RWA中，資產管理與收益分配由智能合約自動驅動，這也是RWA相對於傳統金融產品最革命性的優勢之一，具體體現在：

　　1、代碼即執行。在RWA模式下，會計覈算、人工審批、銀行轉賬等流程被預先編寫在智能合約中。如：「在每個自然月的第10天上午10點，自動將SPV託管賬戶中已覈實的服務費收入，扣除運營成本和稅費後，按照代幣持有比例，以USDC或其他穩定幣的形式，直接分配到每個持有者的錢包地址中。」

　　2、效率與透明度。整個分配過程由代碼自動執行，幾乎是瞬時完成，且每一筆交易都在區塊鏈上公開可查，不可篡改。

　　這部分內容是比較生澀的，對沒有接觸過的讀者來說，想要一下子理解也不現實，但大家能大致記住RWA在資產層面、資金層面、數據層面是如何交互的就足夠了。

　　接下來我們講一些輕鬆點的內容。

　　（五）流派與模式

　　前面講到的概念和定義，一部分是符合歐美地區的實踐經驗，另一部分是符合香港地區的案例。為了更好的幫助讀者瞭解RWA，根據近年海內外的實踐案例，筆者把RWA分為穩定幣、投資型RWA和孖展型RWA三大模式，而孖展型RWA又可以分為大陸模式和香港模式，我們一起看看：

　　圖1-1 RWA的流派與模式

　　模式一：穩定幣。核心是錨定法幣價值，代表案例為USDT和USDC。它們是數字世界裏的「硬通貨」，價格波動小，是很多加密交易的底層基礎。

　　模式二：投資型RWA。以美國境內的RWA項目為代表，代表案例為貝萊德發行的BUIDL基金。簡單說，就是把股票、債券這類傳統投資品搬到區塊鏈上，讓投資者能更方便的參與全球優質資產投資。

　　模式三：孖展性RWA。以東亞地區尤其是新加坡和香港的RWA項目為代表，核心是用區塊鏈給那些流動性差、不好變現的資產開闢新的孖展渠道。該模式可進一步分為香港RWA和大陸RWA：

　　（1）香港RWA。代表案例包括朗新集團、協鑫能科、巡鷹集團的RWA項目，都是螞蟻數科主導的項目；

　　（2）大陸RWA。又分兩種玩法：公鏈模式和RDA模式（上海模式）。前者以盛業資本、福田投控的RWA項目為代表，後者以馬陸葡萄、中集網充的項目為代表。

　　分類的目的是通過差異更好的理解RWA，在第三部分的「經典案例與商業模式」部分，我們會詳細說明其中的差異。

　　二、RWA和RDA

　　2025年7月2日，「中國財政」公衆號發表了上海數據交易所的署名文章《RDA：數據要素價值化探索》，提出了一種在RWA代幣背景下的新的資產範式「RDA」（Real Data Asset，意為真實數據資產）。其後7月23日，上海數據交易所舉辦RDA閉門研討會，國泰海通、中信建投、中金等十餘家金融機構參會，圍繞數據價值化、RWA及RDA等關鍵議題展開研討。

　　在以RWA為主題的文章中，筆者為什麼把RDA單獨拎出來做對比？因為：

　　1、RDA是國內虛擬貨幣嚴監管下RWA不得已妥協後的創新；

　　2、RDA是現階段中國大陸的RWA；

　　3、RDA體現和踐行了中國大陸「實數融合」的主張和理念。

　　其實RWA和RDA的核心區別，一句話就能說清：RWA是把「實物資產」和「基於實物資產的權益」數字化上鍊，RDA是把「實物資產產生的數據」數字化上鍊。

　　更通俗的說，RWA是靠實物資產本身的使用價值來賺錢的。比如商鋪出租，出租後商家就要支付租金。RWA代幣代表的是對實物資產的權利，可能是股權、債權，也可能是收益權，在上述商鋪出租場景中，代幣代表的是租金收入。

　　RDA則不同，靠的是數據的使用價值變現。就像銀行的徵信數據，能幫銀行判斷一個人該不該放貸，銀行會為這些數據付費。但是數據的權利相比實物權屬複雜很多，加之數據資產公允價值覈算困難，對RDA的質押價值難以形成公允價值。由此造成RDA在理論上可行，實際落地困難重重。

　　當然，我們要看到積極的一面。RDA是符合國內對數字資產發展的支持政策的，不用擔心會觸及監管紅線和合規風險。上海數據交易所已有成功發行的案例值得借鑑，下一章我們將重點介紹的案例馬陸葡萄RWA，正式RDA的代表作品。

　　RDA的發行借鑑了RWA，實施過程中同樣需要經歷資產準備（數據打包）、資產上鍊發行和資產交易的過程。在RDA的發行上，上海數據交易所做了大量的基礎性工作，通過數據資產交易市場的「登記、估值、掛牌、披露」等場內服務，基於區塊鏈、隱私保護等可信技術手段，以及DAS數字基礎設施，把企業的原始資產數據變成「真數據」，也就是真實、可信、能用的數據，有力的推動了RDA的發展。

　　所有的金融業務和金融產品，都應該放在國家戰略和產業政策的大背景下來看。因此我們也需要從更宏觀的視野來看待RWA和RDA。

　　RWA主要在香港推進，RDA主要在上海落地，這背後其實是兩地「戰略定位」的差異：香港是國際金融中心，通過RWA，可以將大陸的地產、債券、大宗商品、私募股權等實物資產，通過資產上鍊，在合規公鏈交易，成為全球流動性與價值交換中心；而上海實踐的是「三年行動計劃」中的實數融合。上海RDA的路徑是真實數據資產化，RDA項目的核心資產是交易數據、供應鏈數據、碳足跡等數據資產，通過數據資產化、與現有設施融合的技術路徑，打造服務實體經濟的數據價值化高地。

　　三、經典案例與商業模式

　　根據上一節的分類，我們從香港RWA模式、上海RDA模式中各選一個案例來介紹。同時作為供應鏈金融行業的從業者，筆者也增加了一個供應鏈金融與RWA相結合的案例，供大家探討。

　　香港RWA模式：以朗新科技項目為代表。該項目是國內首單新能源實體資產RWA孖展（2024年8月完成），募資1億元，入選了香港金管局「Ensemble監管沙盒」，具有標杆意義；

　　上海RDA模式：以馬陸葡萄項目為代表。該項目是大陸首單RWA，在監管比較嚴的背景下實現了新突破，把「葡萄」這種農產品玩出了新花樣，給農業資產數字化提供了新思路；

　　供應鏈金融相關案例：以盛業資本項目為代表，號稱「亞太地區首單供應鏈資產RWA代幣化項目」，一起看看其成色如何。

　　（一）朗新科技RWA項目

　　朗新科技集團股份有限公司成立於2003年，總部位於江蘇無錫，2017年8月1日在深交所上市，目前市值210億元。主要業務包括兩塊：一是為國家電網、南方電網等大型電力企業提供軟件、數字化解決方案和運營服務；二是作為「充電領域的滴滴」，聚合三方充電樁運營商，用戶使用它的「新電途」平臺就能找到充電樁。

　　朗新科技是一家輕資產公司。朗新科技的RWA項目，簡單說就是「把充電樁未來5年的服務費收益權，變成數字代幣賣給投資者，融來的錢再支持中小充電樁運營商建設」。

　　項目以朗新科技為主體，螞蟻數科提供技術服務，底層資產為朗新旗下聚合充電平臺「新電途」運營的9000餘個充電樁未來5年（24-29年）的服務費收益權。孖展規模1億元人民幣，承諾5.5%的固定年化收益，每半年付息，同時承諾當充電率達到75%時，投資人可享受額外1%的利潤分成。該項目的核心價值在於：

• 盤活分散化、非標化的充電樁收益權資產，破解中小運營商孖展難題；

• 通過跨境RWA打通全球綠色資本通道，資金用於支持中小充電樁運營商建設。

　　第一章的第三部分，我們描述了RWA的發行流程，基本是以朗新科技的案例為基礎的，為了加深理解，我們根據案例，再一起詳細的看看香港模式下RWA參與主體、交易結構與核心流程。

　　朗新科技RWA項目從籌備到落地，主要包括資產篩選與打包、法律結構設計、技術平臺搭建、發行與交易、資金跨境結算和持續運營六個環節：

　　1、資產篩選與打包

　　基於現金流穩定（充電服務費）、數據可驗證（IoT實時採集）、權屬清晰（平臺運營商簽約協議）三個主要篩選標準，鎖定9000餘個充電樁，覆蓋全國1600個運營商，年充電量可預測。資產選定後，委託了兩家香港知名律所walkers和hogan lovells出具法律意見書，確認收益權無抵押、無司法糾紛，符合跨境轉讓條件，同時委託德勤進行估值。通過該環節篩選出現金流穩定的資產包，並保證年收益可預測。

　　2、法律結構設計（SPV風險隔離）

　　通道端由香港的勝利證券來負責，值得一起的是，目前絕大多數在港發行的RWA，都選擇了勝利證券。

　　為了合規轉移資產權益，規避風險，朗新科技做了兩層設計：

　　（1）設立境內SPV。朗新科技在境內設立全資SPV，將充電樁收益權剝離至境內SPV，從而實現「破產隔離」，確保即使母公司破產，RWA資產也不會被清算。

　　（2）跨境權益轉移。選擇了FDI模式，境外資金投資了螞蟻作為GP的有限合夥企業，再投資境內SPV，這一過程主要由螞蟻數科主導。

　　3、技術平臺搭建

　　開創了經典的「兩鏈一橋」架構，在保證數據合規跨境的同時，實現代幣自動分潤。

　　區塊鏈選型方面，在內地和香港分別搭建資產鏈和交易鏈：

• 資產鏈基於螞蟻鏈Jovay平臺在內地搭建，存儲原始運營數據（充電次數、收入等），確保數據不出境；

• 交易鏈在香港搭建，使用Ant Digital Technologies的代幣化資產平臺（Tokenized Asset Platform），生成符合香港監管要求的代幣。

　　此外，技術平臺還包括三大核心組件：

• IoT數據採集：充電樁內置安全芯片，端到端加密上傳運營數據至螞蟻鏈；

• 預言機（Oracle）：鏈下數據（如充電收入）通過預言機驗證後同步至交易鏈；

• 智能合約：基於ERC-3643標準開發，自動按比例向投資者分配收益。需要借鑑的是，為了證明智能合約的有效和透明，聘請了certik和quantumstem對智能合約做了審計，由其出具了審計報告。

　　4、發行與交易

　　朗新科技RWA項目通過香港「Ensemble沙盒」的合規路徑發行。香港證監會（SFC）將RWA代幣認定為「證券型代幣」，需持牌發行，因此朗新科技找了勝利證券來擔任管理人，瑞銀國際（UBS）作為分銷商。項目通過香港金管局「Ensemble沙盒」測試代幣化資產與e-HKD（數碼港元）的DvP結算，僅面向專業投資者（金孖展產≥800萬港元）私募發行。同時，代幣在合規交易所（如AAX）上線，提供有限流動性。

　　5、資金跨境結算

　　項目在境外募資，投資者通過香港銀行賬戶以港元/美元認購，資金存入瑞銀託管賬戶。募資完成後，資金以FDI（外商直接投資）模式通道迴流到境內。

　　項目的投資者包括3家綠色基金、2家家族辦公室、1家加密基金和1家上市公司。代幣鎖倉6個月，6個月之後可以在HashKey OTC市場轉讓。項目方在2026年5月30號前可按照面值102%提前回購。

　　6、持續運營與風控

　　IoT 設備會實時追蹤充電樁的使用率，如果出現異常數據（比如突然沒收入了），智能合約會自動觸發預警。項目每季度披露鏈上審計報告，該報告由普華永道覈驗。在收益分配方面，智能合約每月自動將收益打到投資者錢包裏。

　　作為內地首單新能源RWA，為了順利發行，朗新科技RWA的中介機構團隊稱得上豪華。但這也造成了發行成本高昂的問題，據筆者道聽途說，該項目總髮行成本近1050萬元人民幣，其中：技術服務與審計費用350萬元，法律合規費用280萬元，跨境結算費用220萬元，承銷和託管費用150萬元，其他費用50萬。

　　朗新科技RWA項目提供了速度更快、機制更靈活的新的孖展方式，實現了「技術合規雙驅動」的跨境孖展：通過區塊鏈技術破解資產可信難題，通過香港沙盒提供合規兜底，最終實現「從境內資產確權」到「全球資本對接」的閉環。

　　該項目的創新點在於：

　　1、技術架構創新。通過「兩鏈一橋」解決了數據跨境合規問題：原始數據存內地鏈，僅摘要信息跨鏈至香港，數據不出境，符合《數據安全法》。

　　2、收益權動態定價。代幣價值與充電樁使用率掛鉤（如使用率＜30%自動觸發折價），提升了資產定價的透明度。

　　3、綠色金融融合。據稱吸引了歐洲ESG基金認購（佔募資額30%），開創了「新能源資產吸引全球綠色資本」的孖展通路。但對這一點其實筆者是存疑的。

　　該案例為新能源、光伏、換電等重資產行業提供了可複製的跨境孖展範式。其後協鑫能科（光伏RWA孖展2億）、巡鷹集團（換電櫃RWA孖展數千萬港元）均沿用了此架構。同時，依託「Ensemble沙盒」和穩定幣監管框架，香港也成為了內地RWA資產對接全球資本的「合規轉換器」。

　　（二）馬陸葡萄RWA項目

　　馬陸葡萄RWA項目是國內農業領域首個RWA實踐，於2024年11月正式發佈，由左岸芯慧（上海）數據技術股份有限公司主導開發、運營，並同步完成1000萬元股權孖展與2024個NFT（非同質化通證）發行。

　　該項目的參與主體包括：

• 左岸芯慧：技術提供方、運營主體和孖展載體；

• 上海股權託管交易中心：股權存證在上海股權託管交易中心的「股易鏈」平臺；

• 上海數據交易所：提供交易平臺與合規背書，NFT僅在此平臺流通，採用人民幣計價，限定交易屬性為「數據產品」；

• 馬陸鎮政府與種植企業：提供「馬陸葡萄」國家地理標誌授權、500畝葡萄園及實體資產支撐，保障底層資產真實性；

• 專業機構：普華永道提供財務審計；協力律師事務所提供法律意見書；螞蟻鏈提供跨鏈技術支持。

　　項目交易結構簡單來說就是「成立專門公司，把葡萄和種植數據變成NFT，在合規平臺交易」。

　　上海左岸芯慧電子科技有限公司出資700萬元、上海左岸投資管理有限公司出資300萬元成立左岸芯慧（上海）數據技術股份有限公司，後者作為該項目的SPV。SPV以69.5萬元中標上海馬陸專業葡萄合作社的馬陸葡萄上鍊項目。數據資產方面，藉助IoT物聯網技術採集葡萄生長過程中實時生成的數據並形成數據資產，通過上數所SwiftLink平臺將數據上鍊存儲於「浦江數鏈」，並通過「多鏈同軌AMC」與「數據資產殼DAS」技術對數據進行結構化處理。同時，SPV將項目的NFT委託高光拾刻（上數所合作發行平臺）發行，投資者一級認購後，可在上數所數字資產交易平臺進行二級交易。

　　項目的底層資產既包括實物，也包括數據：實物資產即馬陸專業葡萄合作社提供的馬陸葡萄；數據資產即葡萄生產過程中的各類數據，如葡萄種植區的農戶資料生產數據、環境數據、採集數據、監管數據以及葡萄生長中的非結構化數據等。底層資產映射下的數字資產權益包括三部分，這些也是投資者購買NFT能拿到的好處：

　　1、基礎權益：葡萄提貨卡。其中：基礎款數字資產權益為「馬陸葡萄精品果」陽光玫瑰兩斤提貨卡一張，價值約200元；稀缺款數字資產權益為「馬陸葡萄精品果」妮娜皇后兩斤提貨卡一張，價值約300元；此外還包括馬陸公園門票2張。權益兌換時間為2025年6月1日至8月31日。權益兌換後即被註銷，不可繼續在數字資產交易市場交易，工作人員會寄送實體提貨卡。提貨卡有效期3年（2028年8月31日前提取葡萄實物）。

　　2、成長權益，即數字種植園葡萄種植體驗。數字資產持有人可體驗數字葡萄園「馬陸星球」的葡萄種植，獲得來自線下種植園葡萄的實時數據，並獲得虛擬排行榜的排名。

　　3、驚喜權益（空投獎勵）。截至2024年12月31日，前50名購買數字資產的用戶可獲得馬陸葡萄（早熟品種）嚐鮮提貨卡一份。該提貨卡在2025年1月10日前空投至用戶賬戶，權益不可交易，僅可獨立轉贈。權益兌換時間為2025年5月1日至6月30日，有效期3年（2028年6月30日前提取葡萄實物）。

　　馬路葡萄RWA項目發行的每一個數字資產價格都不同，結合其不可分割、唯一鏈上標識等核心特徵，實際上是一種非同質化的數字藏品（NFT）。該數字資產可在上海數字交易所數字資產交易平臺進行交易，交易時間為2024年12月9日至2025年12月8日。發行規模為2024個，其中基礎款1924個，稀有款100個，發行價格為99元，總發行額度200，376元。

　　2024年11月25日發行當日，該項目2024個NFT在3分鐘內售罄，募集資金約20萬元。受「農業RWA首個案例」的稀缺性及品牌增值預期的驅動，基礎款在二級市場中溢價20%，稀缺款最高溢價達5500%。

　　馬陸葡萄數字資產在上海數據交易所使用人民幣定價買賣，禁止在公鏈進行交易，從而規避了「代幣發行」的紅線。其在二級交易市場上的標價在500-4000元不等，呈現出兩極分化的態勢，不過主流標價區間都在1000元左右。近期的成交價都集中在300元左右。為了防止炒作，馬陸葡萄數字資產對流動性做了限制，單個用戶持倉超5%時需分批掛賣，二級市場交易僅開放至2025年12月8日。實物權益兌換成功後，數字資產將被項目方覈銷，無法在交易市場上繼續流通，持有者仍然可以享有使用「馬陸星球」互動空間的資格。

　　「馬陸葡萄」項目中，每一個數字資產在兌換實物資產後就被禁止流通，本身不具備再交易、再流通的屬性，更不具備可互換的價值媒介功能，因此是一種去金融化的代幣。該代幣具有以下功能：

　　1、產品溯源。每個葡萄都對應一個NFT標識，用以記錄種植、質檢、流通的全流程；購買葡萄時可以查看它的「成長經歷」，避免買到假貨。

　　2、預售權益代幣化。消費者購買代幣可兌換未來產季葡萄；

　　3、通過發行葡萄主題數字藏品進行營銷，可開發品牌IP衍生品，提升品牌知名度。

　　技術上，這個項目也有不少亮點，確保了數據和資產的真實可信：

　　項目基於SwiftLink管理平臺，整合了物聯網數據採集、區塊鏈存證（聯盟鏈「股易鏈」）及智能合約技術，實現了資產數字化全閉環。所有鏈上操作數據均同步存證於上海數據集團牽頭建設的「浦江數鏈」數據存證平臺，確保了數據的真實性。同時，通過區塊鏈的應用，實現了數據上鍊（種植動態）和資產上鍊（實體映射），確保資產的透明可追溯。具體來說，在數據上鍊方面，傳感器每15分鐘採集數據，通過抗量子加密生成唯一哈希值，同步至「股易鏈」，實現「數字孿生」可追溯；同時基於資產包生成兩類NFT，均採用國密算法SM2/SM3加密並在上海數交所存證，從而實現資產上鍊。此外，通過智能合約預編程，實現了權益鎖定的自動執行：系統控制數字資產僅在2025年6-8月兌換期內可兌換，並且數字資產在兌換後NFT自動註銷。

　　如果要對外宣傳，我們該怎麼描述這個項目，筆者寫了一段：

　　「馬陸葡萄RWA項目的成功落地為農業資產通證化提供了可複製範本。雖然項目僅公開發行2024個數字資產，根據每個數字資產99元的初始價格，項目方從售賣數字資產中直接孖展不到20萬元；且基於農業資產的特殊性，增值空間也相對有限。但項目同時拿到了股權孖展1000萬元，充分證明目前RWA項目產生的效益能夠為企業運營資產、開發技術提供積極的保障。該項目以‘數據產品’的定位突破了農業資產通證化的監管瓶頸，通過‘技術+合規+生態’的協同，為所有具備地理標誌的地方特色農業（如大蒜、糯米、大蔥等）提供了一種可借鑑複製的農業資產通證化的創新範式，為國內RWA落地與農業數字化轉型提供了參考。」

　　作為既要創新、又要合規後妥協的產物，我們一起看看這個項目存在的問題以及將來需要改進提升的地方。

　　葡萄作為易腐商品，保質期短，無法形成持續穩定價值錨定，而「馬陸葡萄」RWA將消費品而不是生產資料作為核心資產上鍊，實際上是本末倒置了。

　　「馬陸葡萄」RWA項目通過以NFT形式發行，持有者僅獲得實物兌換權（葡萄提貨卡）和數字平臺參與資格（遊戲積分兌換獎勵）。其價值錨定農產品的消費屬性與數據服務的使用權，而非資產所有權或收益權，本質上是一種「去金融化」的符合中國大陸的合規設計。

　　上海數字資產交易平臺還對交易的發起和持有數量進行了嚴格的管控：持有比例超過所有可交易數字資產數量5%的用戶，單次僅可出售1個NFT，且需要等到交易成功5個交易日後，才能繼續出售，直到持有數量降到5%以下。通過這種方式限制大額拋售，儘可能降低數字資產炒作空間，從降低流動性的角度限制了數字資產的增值空間，這也都是從合規角度出發做出的妥協。此外，馬陸葡萄數字資產的持有者無法通過數字資產直接享受到底層資產增值帶來的收益，實際上擁有的是馬陸葡萄的實物提貨卡以及數字互動空間的入場券。

　　最後，我們再看看這1000萬股權孖展是怎麼產生的？

　　股權孖展、數字資產孖展的孖展主體均為左岸芯慧（上海）數據技術股份有限公司，但是，股權孖展的1000萬元人民幣，與數字資產孖展的20萬人民幣（對應的是線下葡萄的提貨卡）之間並無相關性，數字資產對應的現實世界資產價值是固定的。

　　左岸芯慧（SPV）只是一家技術服務公司，既沒有土地、葡萄樹等生產資料，也沒有獨家的品牌包銷分銷合同。通過物聯網採集的葡萄生長的數據對投資者來說毫無用處，因此我們可以看到數據只是生拉硬套過來的標籤。

　　在標準RWA模式中，代幣發行後需要接入交易所（VATP）實現二級市場流通，投資者利用二級市場的溢價實現套利。代幣發行不僅為孖展方提供了孖展渠道，更能將底層資產價值與資本市場綁定。而在「馬陸葡萄」RWA項目中，項目在數字資產發行前就已完成了1000萬元的股權孖展，項目方僅僅是將股份託管在了上海股權託管交易中心，並沒有進入公開交易的市場，投資後通過二級市場流通增值肯定是無法實現的。

　　那麼如果要改進這個項目，或者說如果要把這個項目做成香港RWA，實現真正的孖展，我們該怎麼辦？重點是向代幣化方向轉型。

　　在底層資產方面，改變當前馬陸葡萄模式以消耗性商品作為底層資產的模式，將生產性資產（葡萄樹和土地）作為RWA項目的底層資產，如將種植園土地經營權代幣化和葡萄果樹所有權代幣化，通過物聯網設備監控生長狀態。這種情況下，底層資產的價值是持續穩定的，代幣從消費權益升級成了可流動增值的權益，二級市場流動性得到支撐，而RDA的價值也纔會體現出來。

　　（三）盛業資本供應鏈金融RWA項目

　　供應鏈金融與RWA的業務模式高度契合，因此，在香港金管局的RWA沙盒中（Ensemble項目），將貿易與供應鏈孖展作為了推薦資產。

　　目前對外公開宣稱供應鏈金融與RWA結合的項目共2筆：一筆由盛業資本發起，另一筆由雲趣數科發起。

　　2025年8月27日，盛業資本發文：在HashKey Group旗下的以太坊Layer-2公鏈HashKey Chain發行了「亞太區首單供應鏈資產RWA代幣化項目」。

　　因為是宣傳稿，所以大部分在介紹公司理念和RWA的概念，除了這篇文章，在網上其他地方找不到這個項目的資料。

　　2029年9月26號，雲趣數科發文「亞太首單直播電商應收賬款資產代幣RWA成功發行」，但這篇文章很快就刪除了。

　　兩筆都是「亞太區」首單，不是「大中華區」，更不是「中國大陸」，創新實力可見一斑。但在涉及底層資產選擇、交易結構、跨境資金設計、數據傳輸等事關RWA項目核心內容的具體介紹上，又都遮遮掩掩，給人朦朦朧朧的感覺。

　　我們從盛業資本有限的介紹中，一起探討一下供應鏈金孖展產是如何與RWA結合的。

　　底層資產：「供應鏈科技平臺內電商等多個產業板塊的應收賬款」。從資金價格來看，應收比應付更適合作為RWA的底層資產，中小企業「小額分散」的應收賬款能夠形成結構化、可分層的資產池，但是是否確權以及如何確權則存在疑問。

　　資金通道：資金通道是痛點，盛業資本並未介紹，筆者很好奇，相關人士也都是含糊其辭。境外資金如何入境，始終是供應鏈金融、保理業務這些年努力突破的一個關鍵點。通過FDI、QFLP渠道入境的資金無法投資債權資產，早期在前海金孖展產交易所，短暫存在境外資金受讓境內保理資產的通道，但後來關閉了。

　　發行：該項目是首例多幣種創新RWA項目，儲架規模1億美元。發行方面有兩大創新點：一是採用多幣種、開放穩定幣結算；二是儲架後的分期發行。儲架分期發行在ABS業務中已經非常成熟，無須多說，重點是多幣種和穩定幣結算。

　　RWA中的多幣種並非我們日常提及的人民幣、美元、歐元這種多幣種，而是通過「優先劣後」的結構設計，把風險分成不同等級，比如「優先級代幣（DROP）」、「劣後級代幣（TIN）」，以吸引不同風險偏好的投資者。

　　代幣（鑄幣）方面，供應鏈金孖展產發行RWA的代幣主要有兩種形式：一種是 「應收賬款收益權代幣」（買了就能拿應收賬款的收益），另一種是 「通證質押借款收益權代幣」。絕大多數是第一種形式。

　　具體的交易結構不用多說，SPV的選擇，要麼是保理公司，要麼就是信託計劃或資管計劃，但凡涉及到應收賬款資產或資產收益權轉移的情況，也就上述這三種形式了。

　　因為盛業資本RWA項目目前只是儲架，實際尚未發行，更多的信息我們留待日後討論。

　　四、關鍵技術

　　RWA的核心價值並非技術形式，而是「通過技術優化資產流轉效率」，其本質是「資產價值的放大器」而非「價值創造者」。換句話說，「資產為本、技術為輔」。其核心技術包括四塊：區塊鏈網絡、預言機（Oracle）、智能合約、數據跨境與跨鏈。

　　1、區塊鏈網絡。區塊鏈技術用於把現實中的資產和權屬關係映射到數字世界，一頭用token募資，一頭保證資產真實性、確保所有營收可查，並利用區塊鏈可以跨境的優勢，讓數據在境內外同步。區塊鏈保證了資產運營的收益都能按照鏈上的規則發給持有人，或者讓持有人有一定除了分潤以外的權益。

　　2、預言機（Oracle）。用於將鏈下的動態數據安全、可信的傳輸到鏈上，並觸發智能合約自動執行。預言機的數據源必須是多樣的、去中心化的，以防止單點故障或惡意操縱。針對這類高價值應用場景的預言機網絡包括Chainlink等。在應用實踐中，準確、去中心化和效率三個特徵是預言機的一個不可能三角，沒有一個預言機方案能同時具有這三項特徵。

　　3、智能合約。智能合約將複雜的「法律信任」體系，通過技術手段，轉譯、壓縮、固化成一個由代碼執行的「數學信任」體系。其被深度嵌入資產運營全流程，通過智能合約，資產的管理、權益的分配、交易的規則將從依賴律師函和法庭判決，升級為由區塊鏈上不可篡改的、自動執行的代碼。

　　4、數據跨境與跨鏈。對於以內地資產為基礎的RWA項目，最大的技術合規挑戰在於數據跨境，也就是「不得直接將內地的資產運營數據傳輸到境外的公鏈上」的監管紅線。多鏈生態的互操作性仍是難題，大規模、安全、合規的跨鏈流通體系尚在探索中。

　　關鍵技術方面，我們重點介紹數據跨境和跨鏈。

　　為了應對數據跨境與跨鏈的監管紅線，香港RWA採用了「兩鏈一橋」的模式解決數據跨境問題。底層資產通過IoT物聯網進行數據採集，採集的數據依次由省級網信辦和中央網信辦進行審查和備案，確保只有合規、脫敏、必要的數據才能進入「技術環節」。通過網信辦審核的數據，並不會直接出境，而是在境內被「錨定」到一條由國家認可的、多方節點共同維護的聯盟鏈上，這是條許可型、強監管的區塊鏈，完全符合國內的監管要求（如螞蟻鏈AntChain、長安鏈ChainMaker、區塊鏈服務網絡BSN）。之後數據再經可信跨鏈橋上鍊至香港許可型區塊鏈。整個上鍊過程通過「零知識證明+邊緣計算」預處理數據、「可信數據空間「等技術的應用，保證了上鍊數據的可驗不可看，即香港的鏈上智能合約無法看到原始數據是什麼（比如具體的租戶名單或電費單價），但可以獨立的、重複的驗證境內發送過來的數據是否與境內聯盟鏈上的記錄一致，由此實現了數據真實性與完整性的可驗證，但隱私信息本身不離境，完美的平衡了數據應用與國家安全的要求。

　　五、風險與合規管理

　　因為涉及代幣發行，監管機構對RWA項目高度關注，因此我們也要將風險與合規管理放在非常重要的位置。

　　RWA的發行涉及四類風險：底層資產風險、平颱風險、合規風險和成本風險，其中最重要的是底層資產風險和合規風險。

　　1、底層資產風險。底層資產是RWA的根基，因此發行前需要覈查底層資產權屬與估值合理性，對資產確權做穿透式驗證，上鍊需「法律確權+技術存證」，同時通過第三方審計機構每季度比對鏈上線下數據。

　　2、平颱風險。平臺是RWA的載體，相關風險包括智能合約漏洞（被黑客攻擊盜取代幣）、平臺跑路（捲走資金）、託管機構擅自處置資產等。因此我們需要選擇經技術審計後滿足條件的平臺。

　　3、合規風險。合規是RWA的生命線，要確保項目符合當地（大陸或香港）監管要求，數據跨境、資金跨境都要確保規避合規風險。合規風險要是管理不好，輕則通告罰款，重則相關團隊就要進去了。

　　4、成本超支風險。RWA項目的成本很高，雖然在持續降低，但還是遠高於銀行貸款。因此，無論是孖展方還是中介機構，都要仔細覈算成本結構，避免發行及運維費用超支。

　　六、可能的業務機會

　　無論是孖展企業，還是科技企業，都不能盲目跟風。在決定開展RWA業務之前，需要了解下述三個問題：孖展企業為何選擇RWA？未來RWA將如何發展？RWA發行中有哪些角色及其各自的盈利模式是什麼。

　　（一）孖展企業為何選擇RWA？

　　換句話說，RWA的價值體現在哪裏？筆者認為可以歸納為四點：

　　一是：RWA作為一種創新孖展工具，為企業提供了除股權和債權外的第三種孖展方式；

　　二是：RWA作為一種前沿的孖展模式，可以在品牌宣傳方面為企業造勢；

　　三是：RWA發行流程快、效率高、門檻低，相較於在境外發股票或債券，在香港發行RWA不需要事先經過國內監管部門的明確審批（拿「路條」）；

　　四是：RWA概念可以助推上市公司股價上漲，實現「幣股聯動」，例如朗新集團、協鑫能科和碧桂園都通過RWA實現了股價大幅增長。

　　但也應該看到，RWA現階段整體費用都比較高昂，千萬級以下的孖展使用RWA並不合算（建議不低於2億元人民幣），孖展金額越大，越能攤低發行成本。

　　（二）未來RWA將如何發展？

　　就香港模式而言，目前RWA在香港的許可型區塊鏈上進行一級發行，同時可以在機構間開展二級交易，安全可控，便於監管和機構建立信任。短期內，香港模式下的RWA將通過可信跨鏈橋，允許在許可鏈上驗證過的RWA資產，進入到公鏈上合規DeFi池中，吸引更多的投資者。更長期的未來，隨着監管科技的發展和鏈上身份系統的成熟，遲早會實現與公鏈的無縫對接。

　　而對於上海模式，其不追求「金融化」、不承諾「收益」、不搭建交易渠道。未來，上海模式的趨勢是更加專注「權益化」、綁定實實在在的服務、並依託合規平臺（上海數據交易所、江蘇文交所等）實現整個發行流程的閉環。

　　（三）RWA發行中有哪些角色及其各自的盈利模式

　　表6-1 RWA項目中的主要角色及其盈利模式

角色	收費項目	收費標準
生態服務方	總包角色	--
發行方	代幣化資產管理費	通常為資產規模的1%-3%
	交易手續費	香港虛擬資產交易所收取0.25%手續費
律所	法律意見書（資產確權）	單案通常5萬-20萬元
三方評估	資產評估費	資產規模0.1%-0.5%收取，如1億元資產評估費約10萬-50萬元
會計師事務所	跨境合規審計費	10萬-30萬元
	財務審計與稅務顧問	固定約100萬
券商	資產託管費	年化0.2%-1%，按年支付
	分銷佣金	資產規模的1.0%
	監管備案服務費	香港約15萬-30萬元
	代幣管理、信息披露、投資者溝通	年均3萬-10萬元
技術服務商	智能合約開發	簡單代幣10萬-20萬元，複雜結構化代幣30萬-50萬元

　　至於科技公司和供應鏈金融平臺該如何開展RWA業務，最好聘請專業機構來提供諮詢和支持，筆者提三個方向：

　　1、供應鏈應收賬款的代幣化，盛業資本和雲趣數科已經打了樣，照貓畫虎就行；

　　2、訂單數據的資產化代幣化。將下游客戶的採購訂單上鍊確權，基於訂單金額髮行RWA代幣。例如，朗新科技充電樁項目通過物聯網實時採集資產運營數據，實現孖展規模與資產表現動態掛鉤；

　　3、RDA。

　　結語

　　RWA比較複雜，對絕大多數企業而言，切入也很困難。同時還要面臨監管紅線與費用成本超支的問題。

　　RWA尚處模式探索的初期，但從香港的積極佈局到上海的技術探索，從朗新科技的新能源資產孖展到「馬陸葡萄」的農業資產化嘗試以及盛業資本的供應鏈資產RWA代幣化項目，不同模式的實踐都在持續的豐富RWA的應用場景，也為這個行業的發展積累了寶貴經驗。

　　作為連接現實資產與數字資產的橋樑，RWA既有提升資產流轉效率的優點，又有拓寬孖展渠道的創新潛力。任何企業組織都不應該遲疑，更不能在新的事物來臨之前表現出遲鈍，我們一定要超前佈局，儘早主動的去尋找機會。

　　最後我們回答本文副標題中的兩個問題：

　　—RWA是不是創新的孖展模式？

　　—答案：是

　　—RWA是不是新瓶裝老酒？

　　—答案：是

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責任編輯：宋雅芳