過去十年，自動駕駛雖然始終被視為 「未來出行」 的終極形態，但卻長期面臨技術長尾難題與政策法規協同的挑戰，而所有挑戰的最終交匯點，都指向了「商業化」這一核心難題。

大量企業在持續燒錢的 「L4 博弈」 裏陷入焦灼，始終找不到 「自我造血」 的有效路徑。在這種情況下，小馬智行卻走出了一條差異化路線：

以Robotaxi為切入點，圍繞城市網約車這一高頻場景，用 「運營驅動」 模式切入自動駕駛領域。

網約車本身具備高頻、標準化的出行需求屬性，既能更好承接自動駕駛帶來的邊際成本優勢，也能更快跑出規模效應。

這一模式的成果已十分顯著：小馬智行營收規模自2022年起保持穩健增長，2025年上半年營收同比增長43.3%，成為行業內少有的實現收入快速擴張的企業。

更關鍵的是，其盈利模型也取得了實質性進展，公司預計2025年將實現單車運營盈虧平衡。這意味着，小馬智行正從 「高科技故事」，逐步轉變為 「可複製的生意」。

優秀的基本面打動了用腳投票的機構。11 月 6 日，小馬智行於港交所敲鐘，完成 「美股 + 港股」 雙重主要上市架構。這不僅是 2025 年全球自動駕駛領域規模最大的 IPO，同時也是年內港股AI領域規模最大的IPO。

無論是業績增長，還是機構押注，都預示着：在自動駕駛行業面臨從Demo到商業化落地的關鍵考驗時，小馬智行已率先進入價值兌現期。

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運營驅動：Robotaxi商業化進入新賽段

科技公司的發展規律是：從0到1看技術，從1到100看商業。如今，自動駕駛行業也走到了這一節點，最直接的體現便是商業化羸弱的公司已經被市場出清。

過去兩年，被市場出清的自動駕駛公司已能列出一份不短的清單，其中不乏一些曾被寄予厚望的玩家。

因此面對商業化壓力，有不少公司選擇「項目導向」的商業模式：以技術方案或整車形式對接主機廠，承擔定製化研發與交付，收入高度依賴 B 端訂單。

這種模式的優勢是短期能形成收入，但短板也很明顯——難以形成規模效應。AI學者吳恩達就說過項目制的弊端：「每家工廠生產不同類型的產品，需要定製不同的質量檢測系統。」 換言之，高度定製化的屬性，導致企業產品複用低，能產生的規模化收入有限。

不過，在此背景下，也有自動駕駛公司實現了逆勢增長。今年二季度，小馬智行營收達 1.54 億，同比增長 75.9%，環比增長 53.5%；Waymo 的周訂單量也在一年內增長了 5 倍。

這些高速增長公司的祕密是，在其它公司通過「項目制」解決生存問題的時，它們選擇了一種更具用戶價值和商業潛力的「運營制」。

運營模式，即自動駕駛公司藉助自身技術，開展全無人 Robotaxi 的商業化運營服務。這種模式需要更長的投入週期，但一旦跨過盈虧平衡點，就能通過每一單、每一天的穩定收入持續 「自我造血」。

二者的本質區別是：項目制客單價高，但依賴大客戶的「訂單」，訂單不穩定且總量有限，增長天花板有限；後者則通過Robotaxi標準化服務吸引穩定客流，且客流越多，規模效應越強，企業收入的持續性與增長天花板也會更高。

也正因如此，小馬智行核心業務Robotaxi收入增長迅猛，其 Robotaxi 乘客車費收入2025年第一季度和第二季度同比增幅分別達到約800%和超 300%，並預計2025年在單車層面實現運營盈虧平衡。

從未來天花板來看，運營制也遠高於項目制。按照投資機構ARK的預測，Robotaxi 最終產生的運營訂單規模，將高於整個乘用車的銷售規模；而一輛乘用車的自駕 / 智駕成本佔比，僅在 5% 左右。

由此可見，運營能力已成為自動駕駛下一階段競爭的核心差異化能力，直接決定企業能否實現可持續的商業化。

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規模化之下，Robotaxi 的勝負手已經出現

今年，Robotaxi 行業出現了一個明顯變化——規模放量。

特斯拉 Robotaxi 雖然在 6 月才姍姍登場，但馬斯克已經放出豪言：「到今年年底，我們可能會在美國一半人口中推出自動駕駛叫車服務。」

與此同時，頭部公司紛紛進入加速階段：Waymo 計劃在一年內新增十座運營城市，小馬智行則計劃在年內將車隊規模提升至千臺。

這種加速姿態並不難理解。網約車行業天然具備強烈的網絡效應，贏家通喫幾乎是宿命。

在海外市場，優步的營收與市值分別是第二名 Lyft 的8倍和32倍；在國內，滴滴的收入則相當於「曹操出行 + 嘀嗒出行 + 如祺出行」三家總和的12倍。

作為網約車形態的延續與進化，Robotaxi 的競爭同樣取決於運營規模。誰能率先形成規模，誰就更有機會在行業拐點到來時建立壁壘。

在這方面，小馬智行的領先已經相當明確。

截至目前，公司擁有超過720輛 Robotaxi，計劃在年底前突破千輛大關，成為繼 Waymo、百度之後，全球第三家Robotaxi車隊規模超千輛的企業。

更重要的是，小馬智行是國內唯一在北上廣深四個一線城市同時開展全無人 Robotaxi 商業化運營的公司。考慮到一線城市佔全國出行市場 20% 以上的份額，小馬智行已提前鎖定最具商業潛力的核心區域。

而影響 Robotaxi 規模化的核心因素有兩個：量產能力和運營能力。

量產層面，小馬智行啓動了代號為 「崑崙」 的 Robotaxi 量產計劃，分別攜手豐田、北汽、廣汽三家車企，打造三款第七代Robotaxi，成為推進L4 Robotaxi量產和服務的里程碑，為行業定義L4級自動駕駛的發展範式。

2025年11月起，第七代極狐阿爾法T5及埃安霸王龍Robotaxi正式在廣州、深圳等地投入運營。新一代車型從今年4月全球首發、6月開啓路測，僅用時半年即投入正式運營，展現了小馬智行加速Robotaxi規模化部署的決心和實力。

至此，小馬智行的 Robotaxi 不僅完成了前期的技術驗證，更通過具備規模化複製的能力，證明了其作為「商業品」的價值，為後續大規模落地奠定了核心基礎。

如果說量產能力決定了 Robotaxi 落地的「廣度」，那麼運營能力則決定了它能走多「遠」。這個邏輯並不複雜——效率決定規模，而規模反過來又塑造效率。

從數據上看，小馬智行的運營表現已經顯現出優勢。公司在四大一線城市運營總面積超2000平方公里，並在廣州、深圳上線24小時Robotaxi打車服務。其APP註冊用戶數已超過50萬，Robotaxi服務滿意度評分達4.9（5分制），97%的用戶給出5分好評。

要知道，在 Robotaxi 業務中，車輛密度直接影響用戶體驗與調度效率。小馬智行在現有車隊規模下能實現高水平的訂單表現，恰恰證明其已構建起一套成熟的系統能力。

規模化量產驅動成本持續下降，使大規模商用從可能變為可行，而運營能力的積累帶來的是粘性。兩者疊加，構成了小馬智行在自動駕駛競爭中最核心的領先壁壘。

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確定性，纔是投資人押注小馬智行的關鍵

在加速落地之下，自動駕駛正在成為投資人眼中最顯性的機會。

方舟投資創始人 Cathie Wood（木頭姐）曾公開表示，Robotaxi 是她眼中 「AI 時代最具變現能力的終極場景」；美國銀行則預計，到 2040 年全球自動駕駛汽車市場規模有望達到 1.2 萬億美元。

在這場結構性趨勢中，小馬智行已成為機構加碼押注的核心資產。自美股上市以來，公司陸續獲得柏基、方舟、富達等多家長線資本重倉；今年 6 月，小馬智行還成為首個被納入納斯達克中國金龍指數的 L4 級自動駕駛公司。

投資者的判斷通常基於確定性，而小馬智行的確定性，來自它最有可能成為國內首個跑通盈利模型的 Robotaxi 公司。

小馬智行副總裁、Robotaxi自動駕駛出行業務負責人張寧表示，「在像北上廣深這樣的城市中，當Robotaxi投放量在1000臺時，運營纔會達到盈虧平衡點，越過這個點，每增加一臺車輛我們的成本會更低，毛利率會更高，進入正向的不斷自我造血的階段。」

這一判斷背後有兩條支撐邏輯。

一是單車成本的持續下降。自動駕駛套件成本在L4自動駕駛車中成本中佔比較高。

然而隨着小馬智行第七代 Robotaxi 套件 BOM 成本較上一代下降 70%，其中整個車載計算單元成本下降了80%，激光雷達的成本下降了68%，為大規模運營提供了經濟性前提。

二是運營收入的持續提升。目前小馬智行每輛全無人Robotaxi日均訂單量超15單，同時通過優化「人員-車輛」遠程運營比例、降低車輛的保險成本，Robotaxi單位經濟模型（UE）改善顯著。

單車模型跑通，規模擴張就有了底氣。而規模的擴張，又會反過來壓低成本。

這種規模效應帶來的盈利彈性是顯著的。根據國盛證券測算，當小馬智行的 Robotaxi 運營規模達到千輛級別後，遠程安全員等人力成本將被大幅攤薄，單車利潤率在悲觀、中性、樂觀三種情境下，分別可達到 20.8%、34.9% 和 48.4%。

在一個即將進入規模化商業化的新興產業中，再沒有什麼比率先把技術進步轉化為可驗證的盈利模型更具確定性。

小馬智行的優勢，正在於這種確定性。它不僅是少數真正跑通 Robotaxi 商業化閉環的企業之一，也是在成本、效率與盈利之間找到清晰路徑的那家公司。

這種確定性本身，就是最稀缺的投資價值。

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