黃金投資邏輯：全球秩序重構與週期共振下的機遇

東亞中國財富管理

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本文轉載自東亞前海證券公衆號2025年11月7日文章《黃金投資邏輯：全球秩序重構與週期共振下的機遇》金銀天然不是貨幣，但貨幣天然是金銀-------《資本論》今年資本市場表現最靚的「崽」，當屬黃金。倫敦金（國際現貨黃金）價格已經突破4000美元/盎司，達到4300美元/盎司附近，有文章將今年的黃金和上世紀70年代黃金大牛市進行對比，金價從35美元/盎司的政府控制價，轉變為自由浮動價，到1980...

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，金價從35美元/盎司的政府控制價，轉變為自由浮動價，到1980年1月突破850美元/盎司，十年內價格翻了23倍。此輪黃金上漲和以往有何「同」與「不同」，我們做如下分析。1全球秩序的重構或是黃金定價邏輯的結構性轉變傳統認知中，黃金定價始終圍繞美國實際利率、美元指數、黃金回收量三大週期性變量展開——美國實際利率上行會提升黃金持有成本，美元指數走強會削弱黃金的非美資產估值優勢，黃金回收量增加則會放大供給端壓力，三者均可能對金價形成壓制。但2022年俄烏戰爭成為關鍵轉折點，這一傳統定價格局被徹底打破，且這種背離態勢一直延續至今年年初：美國實際利率階段性上行期間，金價卻從1600美元/盎司攀升至近4000美元，累計漲幅超140%；美元指數在貿易加權口徑下階段性走強，黃金仍逆勢突破歷史新高；即便黃金回收量同比下降，金價依舊保持持續上行節奏。這種顯著背離背後，是黃金定價邏輯的深層切換——週期性定價邏輯正逐步退坡，由全球央行購金主導的結構性定價邏輯取而代之，央行購金也由此成為驅動金價的核心力量。深究根源，核心在於央行購金的「非價格敏感性」：與市場投資者追求短期收益不同，央行增持黃金的目標是平衡外匯儲備結構、對沖美元信用風險，因此不會因金價上行而減少採購，這種剛性需求徹底覆蓋了傳統週期性變量的影響，重塑了黃金的定價底層邏輯。推動這一轉變的直接誘因，是美元全球核心儲備貨幣地位的動搖。2022年俄烏戰爭後，俄羅斯海外資產被沒收等事件，讓各國央行深刻意識到單一依賴美元儲備的風險；疊加後續單邊貿易措施頻發，進一步削弱了市場對美元信用的信任，各國加速開啓儲備多元化進程。而黃金因具備「無主權信用風險、跨經濟體流通」的獨特屬性，自然成為儲備替代的優選資產。從數據維度驗證，據世界黃金協會數據，2022年至2025年全球央行購金量佔全年黃金總需求的23%，是2010年代均值（11.5%）的兩倍；更具標誌性的是，除聯儲局外，全球央行儲備中黃金佔比自1996年以來首次超過美國國債，這意味着黃金已正式躍升為全球央行首要儲備資產。從國別行動來看，主要經濟體的儲備調整進一步強化了這一趨勢。作為全球最大黃金生產國，中國雖實施黃金出口禁令，仍通過海外採購持續增持黃金，同時以「中國國債+黃金」的組合加速替代外匯儲備中的美元資產——這並非簡單的短期資產調劑，而是基於長期安全與收益平衡的儲備結構優化戰略。與此同時，金磚國家、一帶一路沿線國家及上合組織國家也同步跟進增持黃金，在全球範圍內形成「集體換倉」趨勢，不僅為黃金帶來持續的增量需求，更夯實了其結構性定價邏輯的基礎。2黃金上漲的雙重動力今年以來，黃金上漲受結構性需求與週期性利好雙重驅動，兩者相互支撐，推動金價進入趨勢性上行通道。從結構性需求看，全球多極化下，去美元化進程不可逆，央行對黃金的配置需求將持續。如中國央行通過黃金與國債調整儲備，全球主要新興市場央行也跟進這一策略。同時，全球黃金礦山年產量自2016年達峯後未再持續增長，供給剛性約束放大需求影響，黃金供需缺口將逐步擴大，為金價上行提供底層支撐。從週期性利好來看，美國財政狀況與聯儲局政策轉向為金價上漲創造條件。從收支平衡表來看的話，2025年後美國財政支出將持續大於收入，陷入財政赤字常態化。美國面臨兩種選擇：緊縮財政並大幅徵税，這會引發經濟衰退；或財政擴張與債務貨幣化，這雖能稀釋債務，卻會削弱美元國際儲備地位。目前美國傾向後者，這將推動黃金這一對沖貨幣信用風險的資產上行。歷史上，2000年科網泡沫後美國寬鬆政策使黃金漲6倍，1970年代美國赤字與通脹高企時黃金也大幅上漲，當前場景與歷史相似。此外，聯儲局降息預期也助力黃金。最新市場定價顯示，聯儲局未來幾個月可能降息100BP。實際利率是黃金的機會成本，若名義利率下行、通脹上行，實際利率將下降，黃金持有成本降低，資金會更多配置黃金。同時，當前美元指數在97-98區間震盪，若跌破關鍵支撐線或將陷入長期熊市，這既會提升黃金估值，又會強化黃金的替代價值。3黃金產業鏈的投資機會在黃金趨勢性上行背景下，金礦股與白銀投資彈性高於黃金本身，且當前處於估值低位，值得關注。金礦股具備槓桿屬性，投資彈性顯著。金礦生產有成本剛性，金價未突破盈虧平衡線時，企業業績承壓，市值與金價聯動弱；一旦突破，業績會通過財務槓桿與估值倍數放大，市值漲幅遠超金價。目前金礦股與黃金價格的比值處於歷史底部，2024年才突破壓力位，估值修復空間大。2024年金價上漲30%+後，金礦企業成本壓力緩解，歷史財務問題暴露完畢，業績開始釋放。從市場表現看，2024年全球金礦股指數已跑贏標普500、納斯達克及A股，後續隨金價上行，業績與估值或將形成雙擊。白銀兼具類黃金屬性與工業屬性，補漲潛力大。歷史上白銀漲幅通常是黃金的2倍以上，當前金銀比約90，遠高於歷史均值50，若金銀比迴歸均值，假設黃金價格不變，白銀價格有望從41美元/盎司升至60美元/盎司，漲幅近50%。同時，光伏、新能源產業發展帶動白銀工業需求增長，形成「投資需求+工業需求」雙驅動。2024年白銀才開始跑贏黃金，補漲進程剛啓動，後續彈性或將進一步釋放。4黃金的配置價值當前黃金已從傳統週期性資產，轉變為結構性需求與週期性利好共振的核心標的。其配置價值不僅在於抗風險，更在於把握全球儲備體系重構與政策週期轉向的紅利。需求端，央行購金的結構性需求為金價提供長期支撐，去美元化進程確保需求延續；政策端，美國財政債務貨幣化與聯儲局降息預期推動金價上漲；產業鏈方面，金礦股與白銀具備高彈性。後續配置可關注兩大信號：每月全球央行購金數據，驗證結構性需求強度；聯儲局降息節奏，確認週期性利好落地情況。在全球不確定性加劇的背景下，黃金及產業鏈相關資產，或將成為資產組合中兼具安全性與收益性的關鍵配置方向之一。","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"1","news_tag":"","news_rank":0,"symbols":[],"gpt_button":1,"need_auth":false,"code":"91000000","status":"200"}}}