11 月5 日老鋪黃金出席了我們組織的2026 年投資峯會，會上公司表示2025以來業務表現良好，最近一次高幅度調價確保稅收新政影響下公司仍將維持較高毛利率，會員新增與復購表現佳，高淨值客羣認可度提升，新品獲得市場積極反響。我們認為隨着公司持續優化門店佈局與產品策略，未來公司在收入增長、品牌力強化及客羣拓展上有望實現穩步發展。

投資者關注的要點：

1、產品：「文化賦能+工藝創新」雙輪驅動，產品創新引領行業發展。老鋪黃金通過融合非遺技藝與現代設計，推動產品迭代，保持穩定推新節奏的同時在工藝創新方面引領行業發展。1H25 老鋪推出的七子葫蘆、十字架吊墜等系列均獲得市場積極反響；9 月老鋪推出「3 號玫瑰花窗」，通過多層花絲鏤空工藝還原玫瑰花窗結構；近期推出「光明女神」吊墜，圍繞「蝴蝶」這一經典元素不斷迭代新品，同期上新的金胎漆器螺鈿十二花卉紋杯，純手工打造，是老鋪在工藝創新上的又一體現，亦進一步強化品牌在高端珠寶賽道的差異化競爭優勢。

2、渠道：線下高端渠道佈局+開啓海外佈局，線上高增動能強勁。1）線下門店：2025 年以來，老鋪新增10 家門店，其中10 月25 日上海恆隆廣場店正式開幕，基本標誌着公司完成對國內十大頭部商業中心的全面佈局；6月，海外首店新加坡金沙購物中心店開業，是公司國際化戰略下邁出的第一步。根據招股書所寫的12 家境外店計劃，我們預計公司未來兩年有望新開6-7 家港澳及海外門店。2）線上：據久謙數據，2025 年7-9 月，老鋪黃金天貓與京東旗艦店累計實現銷售額13.64 億元，同比增長約874%，延續了上半年的高速增長勢頭；「雙11」天貓旗艦店開售十分鐘成交額突破3 億元，同比增長超848 倍，創品牌歷年同期新高，驗證品牌高成長勢能。

3、稅收新政：11 月1 日，財政部、國家稅務總局發佈《關於黃金有關稅收政策的公告》，其中對黃金交易區分投資性與非投資性用途，實施分類徵稅等。我們認為此次新規旨在從源頭上堵塞可能存在的稅收套利空間，或將提高黃金珠寶行業整體的採購成本。若行業整體提價以轉嫁稅負成本，則老鋪憑藉更強的定價能力和成本管控能力有望進一步強化競爭優勢。

4、未來展望：配股強化供應鏈韌性，精細化採購應對旺季需求。老鋪黃金於10 月30 日完成配售371.18 萬股新H 股，淨籌資約27.07 億港元，為應對元旦、春節等消費旺季的備貨需求提供了充足的流動性。募集資金的70%用於存貨儲備，一方面保障熱銷新品的持續供給，另一方面提前佈局即將推出的節日限定產品。同時，公司延續「分散多次、單次少量」的採購方式，結合備貨時間窗口分批完成原料儲備，在當前金價高位震盪的背景下，這種精細化採購策略有效避免了集中採購面臨的金價波動風險。

盈利預測與估值

我們維持 2025-2027 年歸母淨利潤為49.1、62.1、75.8 億元。參考傳統大衆珠寶/奢侈品可比公司2025 年iFind/彭博一致預期19 倍/39 倍PE。考慮到老鋪黃金高成長勢頭強勁，且品牌定位高端、稀缺性突出，維持目標價1200 港幣，對應2025 年38.5 倍PE。

風險提示：行業競爭加劇、黃金價格波動、門店拓展計劃不及預期、消費信心恢復不達預期。