核心觀點

工業增加值：預計10月當月同比為5.5%。社零：預計10月當月同比為3.0%。固定資產投資：預計10月累計同比-0.7%。貿易：預計10月出口當月同比3.0%，進口當月同比3.0%。通脹：預計10月CPI當月同比持平，PPI當月同比-2.2%。GDP：預計四季度同比4.6%。社融信貸：預計新增信貸3300億元，新增社融1.0萬億元。

摘要

工業增加值：預計10月當月同比為5.5%

10月生產PMI較前值下降2.2pct至49.7%，位於榮枯線以下，採購量指數降至49.0%，顯示生產積極性邊際回落，預計10月工增環比可能低於季節性，10月工業增加值同比增速為5.5%。往後展望，高技術製造和消費相關製造有望維持韌性，但考慮到四季度政策效果可能邊際減弱，疊加地產偏弱和出口後勁不足的影響，預計四季度工業增加值同比為5.3%。

社零：預計10月當月同比為3.0%

（1）10月服務業PMI為50.2%，位於擴張區間，鐵路運輸、航空運輸、文娛等行業商務活動指數均在60.0%及以上；（2）地產「銀十」修復成色不及預期，低於歷史同期，難以為10月社零增速提供支撐；（3）「以舊換新」政策紅利減弱，對社零的支撐或有所下降。預計10月社零當月同比為3.0%，考慮到去年四季度的高基數效應，預計四季度社零同比增速約為3.1%。

固定資產投資：預計10月累計同比-0.7%

基建方面，10月基建投資累計同比有所回落。（1）10月建築業PMI為49.1%，比上月下降0.2個百分點，建築業景氣水平有所回落；（2）10月石油瀝青裝置開工率高位回落，瀝青價格和水泥價格低位波動；（3）10月新增專項債發行進度減慢。地產方面，10月地產投資增速繼續探底。（1）地產「銀十」表現平平，10月新房銷售同比仍然偏弱，土地成交面積低於季節性水平；（2）10月螺紋鋼和玻璃價格有所回落，表明需求端仍偏弱。製造業方面，10月製造業投資維持韌性。（1）當前內需下滑，外需偏弱，10新訂單指數為48.8%，比上月下降0.9個百分點，新出口訂單45.9%，比上月下降1.9個百分點，為年內次低；（2）10月生產經營活動預期指數為52.8%，表明多數製造業企業對市場發展預期保持樂觀。10月投資累計同比可能低於前值，預計為-0.7%，以及四季度固定資產投資累計同比在-0.5%左右。

貿易：預計10月出口當月同比3.0%，進口當月同比3.0%

雖然對美出口或不樂觀，但總體外需仍有韌性，10月全球製造業PMI上行0.1pct至50.8%，發達國家和新興市場製造業PMI也維持在50%以上。結合季節性，預計10月出口同比增速3.0%，四季度出口同比增速2.5%。10月製造業PMI的進口分項46.8%，較前值下行1.3pct，預計10月進口環比負增，同比增長3.0%，預計四季度進口維持韌性，全年進口增速或小幅轉正。

通脹：預計10月CPI當月同比持平，PPI當月同比-2.2%

CPI方面，10月豬價繼續探底，重點監測蔬菜平均批發價和農產品價格指數較上月回升，預計10月CPI同比基本持平，四季度CPI同比約0.3%。PPI方面，10月南華工業品價格指數回落，煤炭、鋼鐵等上游原材料價格維持震盪，有色金屬價格繼續走強，低基數效應下預計10月PPI同比降幅收斂，四季度PPI同比為-2.3%左右，後續改善持續性需觀察內需變化。

GDP：預計四季度同比4.6%

今年一季度至三季度的GDP實際同比分別為5.4%、5.2%、4.8%，預計四季度GDP增速或為4.6%，節奏前高後低，全年實現5%增長目標的壓力不大。

社融信貸：預計新增信貸3300億元，新增社融1.0萬億元

信貸方面，10月是傳統信貸小月，票據利率震盪下行，預計信貸投放偏弱。社融方面，預計新增社融1.0萬億元，對應社融存量同比增速預計為8.6%。

風險提示：政策不確定性；基本面變化超預期；海外地緣政治風險。

注：本文來自天風證券發佈的《天風固收譚逸鳴：2025經濟收官答卷如何書寫？》，分析師：譚逸鳴 S1110525050005