核心觀點

本文在探索各一級行業長期趨勢性跑輸的區間長度極值與原因。長期表現較弱的行業往往呈現延續弱勢的「陰跌」特徵，環保、公用事業、交通運輸這些「防禦性行業」，更容易長期跑輸。

摘要

核心結論：

連續三年跑輸的行業，哪些明年反轉概率較大？本文在探索各一級行業長期趨勢性跑輸的區間長度極值與原因。長期表現較弱的行業往往呈現延續弱勢的「陰跌」特徵，環保、公用事業、交通運輸這些「防禦性行業」，更容易長期跑輸。

公用事業屬性大類行業的趨勢性負超額，是由於其小市值成份股既不具備牛市進攻性也不具備穩定紅利屬性，行業龍頭與小市值股票分化，公用環保行業龍頭2017年後的獨立行情來自紅利資產屬性在低利率環境下的一輪價值重估。當前已經連續三年跑輸，且接近其歷史跑輸最長週期的行業有美容護理、基礎化工、社會服務。

建築材料、電力設備、食品飲料當前連續跑輸時長與歷史跑輸最長週期軋差在一年左右。現在連續三年跑輸但第四年跑贏概率較大的行業有食品飲料、農林牧漁、社會服務、醫藥生物。

正文摘要：

根據對2007-2025的申萬一級行業進行統計，我們發現，各行業在歷史上連續3年跑輸的概率與其第4年跑贏的條件概率大致呈反比，即長期表現較弱的行業往往呈現延續弱勢的「陰跌」特徵。綜合條件概率與各行業連續趨勢性跑輸的最大週期，我們發現環保、公用事業、交通運輸這些「防禦性行業」，更容易長期跑輸。

公用環保大類行業具備典型的公用事業屬性，弱週期弱beta，牛市期間彈性低，在2006-2007年牛市、2009Q1-Q3、2014H2-2015H1的牛市區間均有一定體現，這也正是板塊防禦屬性的體現。

公用事業屬性大類行業的趨勢性負超額，是由於其小市值成份股既不具備牛市進攻性也不具備穩定紅利屬性，行業龍頭與小市值股票分化。公用事業、環保、交通運輸板塊內權重股與小市值股票走勢在2017年後明顯分化，其超額收益更多來自龍頭股貢獻（尤其是公用事業、環保）。公用環保行業龍頭2017年後的獨立行情來自紅利資產屬性在低利率環境下的一輪價值重估，盈利穩定、長久期、高派息這樣的紅利資產屬性天然屬於「護城河」與規模效應更強的龍頭。

流動性驅動角度，公用、環保、交運月度成交額佔全A成交額的比重中樞長期下移。基本面驅動角度，各板塊ROE(TTM)長期低於全A。

當前已經連續三年跑輸，且接近其歷史跑輸最長週期的行業有美容護理、基礎化工、社會服務。建築材料、電力設備、食品飲料當前連續跑輸時長與歷史跑輸最長週期軋差在一年左右。進一步放寬到月度勝率小於等於40%，綜合考慮這些行業第4年跑贏的條件概率，現在連續三年跑輸但第四年跑贏概率較大的行業有食品飲料、農林牧漁、社會服務、醫藥生物、電力設備。

風險提示：1）過去歷史經驗僅供參考；2）政策出臺和落地具備不確定性；3）海外流動性超預期收緊。

注：本文來自天風證券發佈的《天風·策略 | 弱者恆弱or困境反轉？》，分析師：吳開達 S1110524030001