業績回顧

25 財年三季度業績高於我們和市場預期

公司公佈2025 年三季度業績：收入11.81 億美元，同增63%，超出市場預期8.8%，超出中金預期8.7%；GAAP 淨利潤47.7億美元，對應GAAP 每股盈利0.18 美元。由於政府端公司持續獲得大額訂單，商業端AIP 產品持續拉動銷售，本季度公司業績好於我們和市場的預期。

發展趨勢

商業邏輯仍處於加速進程中，我們認為本季度未看到明顯增長見頂信號。在上個季度的業績點評中，我們明確說明公司AI 商業邏輯閉環正在趨勢性加速，本季度業績便是我們此前點明的核心催化邏輯落地的體現。具體來看：1）首先，美國商業部分業務收入環比持續加速中，本季度美國商業部分收入同比增速突破120%（vs.上個季度92%），公司同步上調美國商業部分收入全年指引至同比增長至少104%。2）我們看到公司核心數據指標有進一步好轉：淨收入留存率環比連續九個季度提升，本季度達到134%（vs.上個季度128%），此擴張率在軟件板塊都是頭部位置，說明公司客戶粘性很高且客戶在持續增加投入，此外單產品商業部分ARPC(average revenue per customer)本季度也實現首次同比增長。3）TCV，Billings 等訂單數據本季度超預期，TCV( total contract value)同比增長151%至28 億美元，為未來業績增長提供支撐；4）Rule of 40 突破100，利潤水平持續大幅改善，驗證公司商業模式進一步優化。綜上，我們認為公司核心業績夯實且積極，目前並未看到明顯增速見頂信號，但綜合考慮公司估值情況，我們仍維持中性評級。

盈利預測與估值

考慮到公司AI 商業邏輯加速落地，我們上調 2025/26 年收入4.6%/17.2%至43.5/61.7 億美元，上調2025 年non-GAAP 淨利潤3.3%至17.7 億美元，維持26 年non-GAAP 淨利潤基本不變。我們維持中性評級，上調目標價17%至150 美元，當前價格對應48 倍2028E 的EV/Sales，目標價對應37 倍2028E 的EV/Sales，具有 23%的下行空間。

風險

下行風險：國際政治不穩定，AI 發展緩慢，數據安全隱患；上行風險：全球市場擴展，技術持續創新，數據分析需求增加。