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當地時間11月7日，Metsera宣佈已與輝瑞簽訂修訂後的合併協議，輝瑞將以每股最高86.25美元的價格收購這家備受追捧的減肥藥研發企業。

這場持續近三個月的競購戰堪稱醫藥界年度「商戰大片」，兩家制藥巨頭的較量從價格戰延伸到法律戰，最終在監管風險這一變量上分出勝負。

Metsera董事會直言，儘管諾和諾德的報價頗具吸引力，但其交易方案存在「高得令人難以接受的法律和監管風險」。

競購大戰上演戲劇性轉折

這場爭奪戰始於今年9月，當時輝瑞率先與Metsera達成收購協議，報價總額最高達73億美元。 這筆交易原本看似板上釘釘，直到10月底丹麥製藥巨頭諾和諾德半路「殺出」，以85億美元的價格提出競爭性報價。

諾和諾德的介入立刻點燃了戰火。作為全球GLP-1藥物市場的領導者之一，該公司顯然不願看到競爭對手增強在減肥藥領域的實力。

隨後雙方展開了一場激烈的競價拉鋸戰：11月4日，諾和諾德將收購價提升至最高100億美元，而輝瑞也將方案提高至81億美元。

然而，這場商業爭奪戰在11月5日出現關鍵轉折。美國特拉華州法院駁回了輝瑞試圖阻止諾和諾德競購的法律請求，為這場爭奪戰增添了法律戲劇性。

在法院作出判決後，輝瑞迅速調整策略，在11月7日提出了每股86.25美元的最終報價，包括65.60美元現金和最高20.65美元的或有價值權。

監管風險成為決定性變量

表面看來，諾和諾德在價格戰中略佔上風——其最終報價估值高達100億美元，略微超過輝瑞的約100億美元總出價。

然而，商業世界並非只有價格決定一切。

Metsera董事會選擇輝瑞的原因在於監管風險考量。在雙方競購白熱化階段，美國聯邦貿易委員會（FTC）向Metsera和諾和諾德就交易結構發出了明確警告。該交易可能違反《哈特-斯科特-羅迪諾反壟斷改進法案》，若未通過合併前審查，可能涉嫌違法。

對於一個已經在減肥藥市場佔據主導地位的企業試圖收購新興競爭對手的行為，監管機構表現出高度警惕。

Metsera董事會最終認定，與輝瑞合併相比，諾和諾德的方案存在「不可接受的法律和監管風險」，包括初始股息可能永遠無法支付或隨後被撤銷的風險。

交易結構設計體現風險管控智慧

輝瑞此次收購的財務設計也頗具匠心，展現出大型藥企在高風險生物科技併購中的風險管控能力。

根據最終協議，輝瑞將支付每股65.60美元現金，並附加最高20.65美元的里程碑付款。這種分層支付結構既保證了Metsera股東能夠獲得即時收益，又為輝瑞留出了評估項目可行性的緩衝期。

具體而言，初始現金支付部分佔每股總價的76%，剩餘24%的潛在付款將與藥物研發進度掛鉤。 這意味着輝瑞無需一次性承擔全部風險，而是將部分對價與Metsera候選藥物未來的臨牀和監管里程碑達成情況相綁定。

這種或有價值權（CVR）安排在高風險生物技術併購中日益常見，它平衡了收購方與被收購方的利益：一方面為目標公司股東提供了更高的潛在回報，另一方面也為收購方提供了一定的下行保護。

與輝瑞首次宣佈收購意向前的Metsera收盤價相比，最終報價溢價高達159%。 如此高的溢價水平，反映了輝瑞對Metsera技術平臺及其在市場潛在價值的極度看好。

千億美元市場迎來格局重構

此番收購落定，將對全球減肥藥市場格局產生深遠影響。

到2030年，全球減肥藥市場規模將突破千億美元大關。 在這個快速增長的市場中，禮來和諾和諾德目前形成的「雙雄」格局面臨挑戰。輝瑞的強勢進入，可能引發新一輪技術競賽。

對諾和諾德而言，雖然在此次競購中失利，但其在減肥藥市場的領先地位依然穩固。不過，隨着更多競爭對手的湧入，特別是像輝瑞這樣擁有強大商業化能力的製藥巨頭，市場競爭將日趨激烈。

值得注意的是，監管環境正在成為醫藥併購的重要變量。此次FTC對諾和諾德交易結構的關切，向行業釋放出明確信號：監管機構將更嚴格審查可能削弱市場競爭的併購行為。

而諾和諾德也已發佈聲明，確認不會進一步提高收購報價，意味着這場持續數週的競購戰正式落下帷幕。

但減肥藥市場的競爭才啱啱進入高潮，更多行業變革與創新突破將在未來幾年內接連上演。