10月底，公考報名結束，2025年國家公務員考試報名人數再創新高，達到341.6萬人，按年增長12.63%。但考公龍頭們相比考公賽道的火熱，卻差了點意思。

　　作為深耕考公職業教育的龍頭之一，粉筆（02469.HK）2025年上半年營收按年下滑8.5%至14.92億元，淨利潤按年減少18.34%至2.27億元。這份營收淨利雙降的財報，與如火如荼的「考公熱」形成了鮮明反差。

　　粉筆的業績下滑並非孤例。曾經市值超越2600億元的「考公第一股」中公教育（002607.SZ），同樣在2025年上半年營收按年下滑20.2%。

　　考公報名人數5年間增長1.4倍，但培訓機構反而陷入「越卷越慘」怪圈。

　　協議對賭退費難

　　這一反常現象背後，是公考培訓行業長期依賴的「協議班」模式危機。

　　所謂「協議班」，即學員考試不過可退費的承諾，本質是培訓機構與考生之間的「對賭」。然而，隨着公考競爭白熱化，「對賭」開始變味。

　　公開數據顯示，2025年國考報名審核通過的341.6萬人中，通過資格審查人數與錄用計劃數之比約為86：1；2024年這一比例則為76：1。

　　當錄取比例持續走低、退費率攀升時，培訓機構如同保險生意麪臨賠付率失控，粉筆亦未能倖免。目前行業困境在於，報名人數越多，錄取率越低，機構退費壓力越大，最終導致培訓公司「收入虛高、現金流緊張」的怪圈。

　　8月中原新聞網報道稱，有備考學員參加某機構「不過包退」培訓班，約定未通過筆試，培訓機構需退款17000元。但當學員提交申請後，機構卻表示一年只能退款1000元，且需要17年才能退完。

　　在對賭模式下，粉筆們的培訓生意也變味成了「理財生意」，只要退費速度慢，賬上的「退款負債」就是公司的理財資本。

　　截至發稿，黑貓投訴平台上共有2893條投訴中包含「粉筆」搜索詞，原因也多在「退費難」上。

　　2025年上半年，粉筆的培訓服務業務收入按年減少6.1%至12.95億元，而圖書銷售業務收入按年大幅減少21.7%至1.97億元。為應對壓力，粉筆嚴控成本，員工總數從7177名減少至7053名，其中全職講師淨減少242人。

　　這種收縮雖使公司毛利率維持在54%，但培訓服務毛利率從58.9%降至58.2%，圖書銷售毛利率從20.6%下降至19.8%，反映出粉筆盈利能力減弱。

　　值得注意的是，粉筆的合約負債增至2.278億元，增幅達62%，預示未來的退款增幅；退款負債降至1.282億元，暗示公司可能減少高退款風險的協議班佔比。

　　粉筆將業績下滑歸因於「行業競爭加劇」。近年來，小紅書、抖音等平台普及催生大量個人IP工作室及地方機構，以低價策略搶佔市場。同時，雙減政策後，K12教育機構如新東方（09901.HK）跨界湧入公考領域，進一步加劇競爭。

　　粉筆雖以線上起家，但向線上線下融合轉型中，面臨三四線市場被中公、華圖等對手搶佔的困境。創始人張小龍曾坦言不盲目追求縣市域市場，但這也限制了份額擴張。

　　豪賭AI佔比低

　　此前8月13日，粉筆更改全部未動用IPO（首次公開募股）募集資金用途。

　　據悉，粉筆初始所得款項淨額為1.13億港元，截至2024年12月31日，未動用的所得款項淨額為6080萬港元。

　　在資金分配方面，粉筆科技原計劃將5890萬港元用於豐富課程內容和擴大學員羣體，目前已動用1170萬港元，剩餘4720萬港元；原定用於加強內容及技術開發能力的3220萬港元已全部動用；新開發的課程開展營銷活動原定金額為1360萬港元，目前尚未動用；營運資本及其他一般企業用途原定金額為850萬港元，已全部動用。

　　粉筆科技對所得款項用途進行了重新分配，計劃將1200萬港元投資於AI垂直模型、技術研究開發及AI產品商業化，同時將4880萬港元投資於先進AI相關的高端人才及基礎設施。

　　可以看出，為破局，粉筆將未來押注於AI轉型。

　　2025年，粉筆推出AI刷題系統班，銷售約5萬人次，收款2000萬元。然而，2025上半年AI業務收入僅佔總營收的1.3%，與傳統小班培訓課程的10.33億元相比微不足道。更矛盾的是，粉筆在宣稱加大AI投入的同時，整體研發開支按年減少1.8%至1.61億元，營銷開支減少4.4%至3.16億元。

　　這種投入，不得不讓人懷疑「雷聲大雨點小」。

　　同時，粉筆的AI刷題系統班90%的學員為原有活躍用戶，僅因399元低價才完成轉化，新用戶吸引有限。粉筆月活用戶停滯在900萬左右，AI產品難以替代真人服務。

　　但此前中公教育的用戶調研顯示，45%的學員仍依賴線下老師答疑，市場教育需長期進行。粉筆總裁魏亮雖曾言，計劃以每年30%增速加碼AI研發，但行業本質是「AI輔助+真人兜底」，而非純AI教學。與中公教育推出定價3999元起的AI學習機、華圖教育推行「人機協同」相比，粉筆的AI佈局更側重降本增效。

　　AI產品需經完整考試周期驗證，在競爭加劇的當下，粉筆的時間並不充裕。對投資者而言，粉筆的AI故事雖動聽，但業績下滑、投訴高企與投入收縮，使其轉型之路佈滿荊棘。

（文章來源：財中社）