【觀策·論市】近期國內外流動性變化及其對市場的影響？國內方面，10月M1按年增速開始回落，金融總量指標相繼回落，宏觀流動性驅動的邏輯會邊際弱化，股市上行斜率有所放緩，但並不意味着行情的結束。風格上，考慮到當前科技產業趨勢仍在、PPI持續回升，預計未來市場將繼續呈現科技和順周期的輪動。國外方面，1）海外對AI泡沫的擔憂同樣波及A股科技板塊。但我們認為，這更多是在短期交易和持倉擁擠後，疊加外部風險事件衝擊，市場風格的階段性回擺，目前斷言AI泡沫為時尚早。2）美國政府重新開門，TGA賬戶的流動性開始釋放，並且12月開始聯儲局將停止縮表，有利於緩解美國市場流動性。3）關鍵數據缺席疊加聯儲局官員鷹派聲音不斷，聯儲局12月降息預期的快速降溫是擾動市場的主要因素，往後去看，市場需要一個信號來降低預期的不確定性，可能是關鍵數據也可能是相關表態。如果美股進一步下跌，也可能倒逼聯儲局或者特朗普出來釋放一些鴿派聲音，以維護市場的穩定。

　　【覆盤·內觀】本周A股市場整體衝高回落，主要原因為：1）10月CPI、PPI數據大幅回暖，前半周市場內需復甦預期增強，但周四社融數據表現低於預期，後半周市場降溫；2）周五美股科技股大跌，疊加12月降息預期降溫，帶動A股科技板塊回調；3）上證指數4000點面臨技術壓力，部分資金為避險獲利了結。

　　【中觀·景氣】10月PPI降幅持續收窄，汽車產銷按年增幅收窄。本周景氣改善的領域主要有：1）工業金屬價格多數上漲，煤炭、水泥價格上行；2）下游儲能等需求旺盛，新能源產業鏈價格普遍上漲；3）TMT持續景氣，DRAM存儲器價格持續上漲，10月台股電子中存儲器、硅片、PCB等營收按年增速改善。後續關注景氣較高或有改善的有色、煤炭、建材、電池、逆變器、存儲器、PCB等。

　　【資金·衆寡】 孖展與ETF淨流入，重要股東淨減持規模擴大。孖展資金前四個交易日合計淨流入126.2億元；新成立偏股類公募基金90.3億份，較前期下降128.0億份；ETF淨申購，對應淨流入48.7億元。孖展資金淨買入電力設備、有色金屬、基礎化工等；信息技術ETF申購較多，消費ETF贖回較多。重要股東淨減持規模擴大，計劃減持規模下降。

　　【主題·風向】GPT-5.1與羣聊功能：生成式AI進入協作智能時代。美東時間11月12日，OpenAI正式發布GPT-5系列的重要升級版本——GPT-5.1，同步推出兩大核心模型：GPT-5.1 Instant與GPT-5.1 Thinking。此次更新標誌着生成式AI在推理深度、響應效率與交互體驗方面的又一次系統性進步。OpenAI明確表示，後續版本命名將延續GPT-5.x體系，持續以「小步快跑」的方式在智能性、效率與安全性上推進。美東時間11月13日，OpenAI近日在部分地區啓動ChatGPT羣聊功能的試點，這標誌着ChatGPT正式邁向「多人協作空間」的新階段。與以往僅限一對一對話不同，羣聊功能允許用戶邀請朋友、家人、同事共同加入同一對話，並與ChatGPT同時互動，在規劃、決策、創意討論等場景中實現真正的多人協作體驗。

　　【數據·估值】本周整體A股估值水平下行，萬得全A指數PE（TTM）較上周下行0.1，處於歷史估值水平69.1%分位數。本周指數估值升跌分化，其中，商貿零售、美容護理和醫藥生物估值漲幅居前，電子、國防軍工和計算機跌幅居前。

　　風險提示：經濟數據不及預期，政策理解不全面，海外政策超預期收緊。

（文章來源：招商證券）