整體表現：電商/數字金融/遊戲驅動收入增速亮眼。收入端看，2025Q3 公司收入60 億美元，同比增長38%，電商/數字金融/遊戲業務增速分別為35%/61%/31%。利潤端看，本季度公司實現淨利潤3.8 億美元，淨利率6%，實現經調整EBITDA 8.74 億美元，對應利潤率15%。

電商業務：收入端快速增長，加大物流建設影響利潤釋放。本季度電商業務營收43 億美元，同比+35%，主要與GMV 較快增長、貨幣化率持續提升有關，25Q3 GMV yoy+28%，持續保持高速增長，預計全年GMV 增速25%以上。平臺貨幣化率從去年同期11.0%提升至11.7%，主要來自廣告收入的強勁增長，廣告收入yoy 超70%，使用廣告產品的商家數量同比+25%，付費廣告商家季度平均廣告支出同比+40%。本季度電商經調整EBITDA為1.86 億美元，經調EBITDA 利潤率4.3%，環比-1.7pct，除季節性因素影響外還與公司加大物流建設投入有關。

數字金融：信貸規模強勁增長，不良貸款率保持穩定。2025Q3 公司數字金融業務實現收入9.9 億美元，同比增長61%，主要受信貸業務驅動。經調整EBITDA 為2.58 億美元，利潤率26%，同比-5pct。截至2025Q3 末，應收貸款總額為79 億美元，同比+70%，25Q3 逾期90 天以上的不良貸款率1.1%，保持穩定。

數字娛樂：多款遊戲雙位數增長，全年流水增速指引上調至30%。2025Q3收入6.5 億美元，同比+31%，流水8.4 億美元，同比增長51%，調整後EBITDA 4.7 億美元，對應利潤率71%。本季度QAU 達到6.7 億，同比+7%，付費用戶6600 萬，同比+31%，付費率9.8%，同比+1.8pct，環比提升0.5pct。預計遊戲業務2025 年實現超30%的流水增長。

投資建議：考慮到強勁的數字金融和電商業務表現，以及公司對遊戲業務後續流水錶現的信心， 我們調整公司2025-2027 年收入預測至228/286/329 億美元，調整幅度+5%/+8%/+8%；考慮公司電商業務加大投入，調整公司淨利潤預測至17/27/36 億美元，調整幅度為-5%/-6%/-5%。

當前公司對應26 年估值為31x，維持「優於大市」評級。

風險提示：新進入者競爭加劇等市場風險，宏觀經濟系統性風險等。