6100億美元AI騙局，假的？

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2025/11/22

作者| 城北徐公數據支持| 勾股大數據（www.gogudata.com）現在全球市場討論最多的話題，就兩個：1.聯儲局12月份到底將不降息；2.AI到底有沒有、有多大泡沫？前者的分歧越來越大，預期概率一變再變；後者，Peter Thiel和軟銀旗下基金都選擇在高位減持甚至清倉英偉達，恐慌情緒不斷蔓延，投資者也開始紛紛拋售AI股。此時此刻，作為全世界的希望，英偉達再一次站了出來。11月19日盤後，...

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Thiel和軟銀旗下基金都選擇在高位減持甚至清倉英偉達，恐慌情緒不斷蔓延，投資者也開始紛紛拋售AI股。此時此刻，作為全世界的希望，英偉達再一次站了出來。11月19日盤後，英偉達扔出堪稱離譜Q3財報：總營收達到創紀錄的570.06億美元，不僅按年暴漲62%，還遠超市場預期的549.2億。淨利潤飆到319.1億美元，按年漲65%，折算下來每天淨賺3.5億；每股收益為1.30美元，同樣超過預期的1.26美元。更重要的是接下來的預期，Q4營收預計將達到650億美元，上下浮動2%，依然遠遠超過分析師平均預期的616.6億美元。這也意味着，英偉達未來的增長引擎依然沒有熄火的跡象。基於這些硬核數據，黃仁勳在財報會上安撫投資者：「我們看到的是完全不同的景象——每一塊GPU都被點亮並使用，訓練和推理需求均呈指數級增長，AI正進入良性循環」。簡單來説，什麼AI泡沫，沒有的事。財報發布後，英偉達當天在常規交易時段已經漲了3%，盤後又一度升逾6%，大幅緩解近一個月的回調壓力。但就在所有人都鬆一口氣的時候，幺蛾子又來了。老黃話音剛落，就被光速打臉。01真真假假由於9月非農大幅超預期，市場對12月降息預期下降，導致美股大漲轉大跌。英偉達前一天的漲幅全部蒸發。客觀來説，這次轉跌與英偉達本身的關係並不大，但好巧不巧……與此同時，外網突然瘋傳一篇文章，題為《揭穿6100億美元龐氏騙局的算法：機器智能如何揭露AI行業的循環融資騙局》，作者為Shanaka Anslem Perera。核心觀點之一是：英偉達發布的Q3財報中的數據存在嚴重矛盾。第一，財務矛盾。英偉達財報顯示未結賬款達334億美元（按年激增89%），庫存積壓198億美元（3個月增長32%），但管理層聲稱「需求旺盛供應緊張」，二者邏輯矛盾。第二，現金流異常。英偉達實際產生145億美元現金，卻報告193億美元利潤，兩者相差48億美元。現金轉化率只有75%，遠低於同業95%的水平，達到危機級別。最吸引人眼球的是第三，循環注資騙局。英偉達向xAI注資20億美元，xAI卻借貸125億美元採購英偉達芯片；微軟向OpenAI投入130億美元，OpenAI承諾斥資500億美元購買微軟雲服務；微軟為該雲平台訂購價值1000億美元的英偉達芯片；甲骨文向OpenAI提供3000億美元雲服務額度，OpenAI則為甲骨文數據中心訂購英偉達芯片。同一筆資金在不同公司間循環往復，被多次計入營收，卻無人真正付款。一旦資金鍊斷裂，可能觸發6100億美元級別的系統性清算。有人覺得，正是因為以上事實被揭露，才導致英偉達在短短18個小時內股價反轉。不可否認，文章的觀點看起來是挺有説服力。但作為投資者，不能聽風就是雨，必須要去求證。首先，這篇小作文的作者，實際上是一家斯里蘭卡的寵物店老闆，並不是所謂的「獨立研究員」。我們當然不會戴有色眼鏡，這位老兄或許對行業確實有深入的研究。但我不認為市場的反應，會跟一個完全不搭邊的人的言論有任何關係。也就是説，英偉達乃至整個AI板塊的表現，與這篇小作文無關。很多人完全是倒果為因、牽強附會。其次，數據有沒有問題？這是最重要的。如果仔細做過對比，你會發現，文章中有部分數據與實際完全不符，懷疑是為了佐證自己的論點而編造的。文字中聲稱的幾個數據點如下：「應收賬款334億美元」，「一年內激增89%」；「庫存芯片達到198億美元」，三個月內增長32%；「現金轉換率僅75%」，「客户平均付款周期由46天延長至53天」……對比真實財報：應收賬款約339.91億美元，沒問題，但並沒有「一年內激增89%」之類的數據。報表顯示庫存為197.84億美元，但並沒有「三個月內增長32%」這一增幅公開報表。同樣的，報表裏找不到「現金轉換率」的公開數字，也沒有「客户平均付款周期46→53天」、「104億美元可能永遠無法收回」等細節。……顯然，這篇小作文大部分都是前半段數據與公開數據吻合，但後半段涉及到描述的數據，比如增長率、不可收回金額、客户付款周期、供應鏈受限導致庫存累積等等，不僅在財報中根本沒有提及，在其他官方報表或主流財經報道中也都找不到來源。既然大家都不知道，那麼一家寵物店的老闆，上哪知道的這些「秘密」呢？不能説100%，但大概率，是被誇大、乃至於捏造的。那麼，為什麼一篇這樣不知所謂的文章能引起全市場關注？還是因為市場連日陷入冰點，大家太慌了。冷靜下來，真實情況並沒有那麼糟糕。02全面開花還是回到英偉達的Q3財報上。分業務來看。第一，當然是佔總營收89.5%的數據中心業務，這是絕對核心。首先是計算業務（核心為GPU），以430億美元營收貢獻了數據中心業務的84%，主要來源於Blackwell系列芯片的統治級表現。截至Q3末，Blackwell GPU總出貨量已達600萬塊，其中第二代Blackwell Ultra芯片佔比超70%，單季出貨量突破280萬塊，相當於每天賣出3.1萬塊芯片。其賺錢能力非常驚人。單塊Blackwell Ultra芯片均價約1.2萬美元，較上一代Hopper芯片高30%，但因採用台積電4NP先進工藝，單芯片製造成本僅增加12%，直接將計算業務的毛利率推至78.2%，比數據中心業務整體毛利率高4.8%。不過上一代產品依然在發揮餘熱。Hopper系列本季仍貢獻62億美元營收，其中H100芯片在中小企業AI推理場景的出貨量達45萬塊，佔該系列總出貨的63%。更傳奇的是六年前發布的A100芯片，目前全球仍有超120萬塊在滿負荷運行，僅Q3就通過維護服務、升級授權等方式創造4.3億美元收入，堪稱「算力常青樹」。其次「GPU +網絡」的協同效應繼續爆發，導致網絡業務以82億美元營收、162%的按年增速成為最大驚喜。核心產品InfiniBand交換機Q3出貨量達18萬台，按年暴漲210%，其中支持400Gb/s速率的IB 400系列佔比85%，單台均價4.2萬美元，較上一代高25%。這種爆發源於「算力集群化」需求：每100塊Blackwell Ultra芯片需配套8台InfiniBand交換機，而Q3數據中心客户平均每單採購包含1200塊GPU+96台交換機，這種「捆綁式採購」 使得網絡業務營收增速始終高於計算業務。以微軟Azure為例，本季採購的15萬塊Blackwell芯片配套了1.2萬台交換機，僅這一單就貢獻12%的網絡業務收入。第二，遊戲與AI PC。43億美元營收、30%的按年增長，看似是「配角」，實際上是英偉達在穩固消費級市場的基本盤。傳統遊戲方面，RTX 50系列顯卡自今年發布以來，累計出貨量已達1100萬塊，Q3單季出貨480萬塊，佔全球高端顯卡市場（單價≥300美元）的72%份額。其中RTX 5080最受追捧，單季出貨210萬塊，部分電商平台溢價率甚至高達20%。當然更重要的還是AIPC業務，本季營收達14億美元，按年激增68%，成為遊戲板塊的黑馬。核心產品GeForce RTX 5090 AI顯卡出貨量達85萬塊，佔AI PC顯卡市場的67%，配套的AI軟件平台NVIDIA AI Studio已有超2800萬用户，較上季度增長45%。第三，專業可視化業務。企業級的需求正在爆發，主要集中在設計工具和醫療影像兩大場景。面向建築、汽車設計的Quadro RTX系列本季營收4.1億美元，按年增長62%。這背後是企業數字化轉型的剛需：全球Top 50汽車製造商中，42家已將Quadro RTX系列用於自動駕駛仿真測試，單家年均採購量達2300塊，較去年增長40%。醫療影像的核心產品NVIDIA Clara Guardian AI醫療顯卡出貨量達5.8萬塊，較上季度增長32%。美國FDA已批准採用該顯卡的12款AI影像診斷設備上市，僅Q3就新增3款，推動北美地區醫療客户採購量按年增長110%。此外，科研領域的需求同樣強勁，全球超500所高校採購該系列顯卡用於分子模擬研究，單校平均採購量達180塊，較去年增長50%。第四，汽車與機器人。營收佔比雖然只有1%，但沒有人會懷疑其長期潛力。自動駕駛芯片業務的核心產品DRIVE AGX Orin出貨量達120萬塊，按年增長55%，配套的自動駕駛軟件訂閲服務收入達8200萬美元，按年增長180%。更重要的是客户結構升級：本季新增蔚來、小鵬等4家中國車企客户，全球採用Orin芯片的車型已達68款，較上季度增加12款，其中L4級自動駕駛車型佔比從18%提升至25%，推動單芯片均價從280美元漲至320美元。機器人業務的核心產品Jetson AGX Orin開發者套件出貨量達9.2萬塊，較上季度增長28%，配套的Omniverse機器人仿真平台已有超1.2萬家企業用户，較上季度增長35%。工業機器人領域表現尤為突出：ABB、庫卡等頭部機器人製造商本季採購量達1.8萬塊，用於打造AI驅動的協作機器人，單台機器人配套的英偉達芯片及軟件價值達4500美元，較傳統機器人高3倍。財報給出的是過去看得見摸得着的數據，意味着近幾年的AI狂歡，是有實際支撐的。泡沫可能是有，但必然沒有沽空資本宣傳的那麼大。那麼後續呢？英偉達已經給出了5000億美元的收入承諾，而且2025-2026兩年數據中心收入可見度已經鎖定，這意味着訂單已經排到後年了。需求端有三個明確的爆發點：1.推理需求即將反超訓練：現在訓練需求佔主導，但據黃仁勳的説法，推理要實現「全天候運行」，每家公司都在生成海量token，未來12個月推理需求可能超過訓練，而英偉達在推理的高準確度、高吞吐量優勢沒人能比。2.具身智能接棒：黃仁勳反覆強調的「物理AI」已經起步，能理解物理世界的機器人需要巨量算力，這也是英偉達建Omniverse的原因，這塊需求才啱啱打開缺口。3.主權AI和企業AI持續放量：歐盟200億、沙特500MW只是開始，全球至少20個國家在推進主權AI項目，企業端「AI工廠」建設熱潮才剛啓動，這些都得靠算力撐着。目前最大的變量是，Rubin平台能否延續神話？英偉達方面説，Rubin芯片平台進展順利，2026年下半年量產，這是決定下一輪增長的關鍵。從現有數據看，Rubin會使用更先進的製程和封裝技術，台積電從上面賺的錢會從11億漲到14-19億美元/ GW，這意味着Rubin的單價和性能都會再上一個台階。更重要的是，Rubin要適配物理AI和更大型的AI工廠，正好踩中了下一波需求爆發點。如果產能能跟上（台積電已經在提前備貨），英偉達的5000億收入承諾能完成，甚至可能把AI算力的景氣周期再拉長2-3年。而到那個時候，最前沿的技術又不知道該進化成什麼樣了。03尾聲短期看，Q4 650億美元的營收目標依然能穩軍心；中期看，2026年Rubin量產前，算力需求大概率都不會降温；長期看，數據中心向「AI工廠」轉型也才剛開始，這波革命至少要持續5-10年。正如黃仁勳自己所説，AI正經歷從CPU到GPU、從生成式AI到智能體的三大轉型，當前仍處於早期階段。作為這個時代最熱門的領域，泡沫一定是存在的，但重塑全球產業的效率革命，也確確實實正在發生。後者才是主幹，前者不過是細枝末節。AI的故事，或許才啱啱進入高潮。（全文完）▍往期回顧格隆匯聲明：文中觀點均來自原作者，不代表格隆匯觀點及立場。特別提醒，投資決策需建立在獨立思考之上，本文內容僅供參考，不作為任何實際操作建議，交易風險自擔。","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"0","news_tag":"","news_rank":0,"isVideo":false,"video":null,"symbols":[],"gpt_button":0,"need_auth":false,"code":"91000000","status":"200"}}}