摘要

對於集運業，2026-2028年又一輪大量新船的交付以及全球貿易需求增長的乏力將不可避免地把市場帶入下行週期中。同時，巴以之間戰火的平息和胡塞武裝的停止攻擊商船的行為大幅提高了未來船隊重回蘇伊士運河的概率。因此，靜態船隊運力規模的進一步擴張、動態運力投放的過剩和噸海里需求的萎縮的向下壓力將持續籠罩在仍頑強掙扎在歷史偏高位置上的運費之上，如何看待接下來供需格局的轉變是把握此強週期行業走勢的重中之重。

儘管在長週期尺度上目前的集裝箱航運運費處於偏高水平，但市場仍對具備顯著週期性特徵的航運業的未來感到憂心忡忡。

航運業的強週期屬性基本由下面的邏輯驅動：首先是需求爆發或者供給收縮帶來上升和繁榮，船東在手握大量現金的同時為了攫取更多利潤便大量簽下新船訂單。而後隨着需求高位觸頂向下，供需走向寬鬆，且隨着此前的運力訂單不斷交付疊加船舶作為運力供給本身難以短時間出清，過剩狀況便不斷加劇，市場隨之進入下行和蕭條週期，為下一次行業出清和需求的抬升做準備。

因此，自2022年俄烏戰爭的爆發和聯儲局開啓大幅度加息，全球需求開始萎縮，集運業也由此正式從2020-2021的繁榮中觸頂回落，下行週期開啓。同時，美國在2025年的對等關稅和全球各主要經濟體右翼的上臺使得全球化階段性觸頂繼續抑制了需求的增長。儘管2024年的紅海危機導致的供給急劇收縮又掀起了一波小高潮，但這只是延緩了下行的速度甚至是蕭條時期的到來，可以看到的2023-2024、2027-2028的兩輪新船交付高峯將進一步拉大供給與需求之間的差距，運力過剩程度和行業的不景氣程度的加深難以避免。

根據Linerlytica的數據，2023-2028年的交付運力分別為230萬TEU、295萬TEU、225萬TEU、148萬TEU、313萬TEU和388萬TEU，其中2025-2028年數據為根據未來訂單預估。可以看到，2027-2028年的運力壓力要明顯高過2023-2024年的前高。

另一方面，從拆船的角度來說，自2021年以來，由於美元的升值以及船東面對高利潤的市場不願意撤銷運力，導致全球平均拆船船齡為29歲，遠高於過去20-25年的拆船年齡。

因此，按照以上的數據，可以大致估算出未來全球集運市場的供需變化對比，如圖1所示。從圖1可知，2026-2028年的吞吐量增速預計維持在2%左右的低位，但船隊規模的增速不斷攀升最高至10%——這樣的至少在5%以上的差距此前在歷史上出現分別為2008-2009年（全球金融危機）、2015年和2023年。

實際上，諮詢公司Sea Intelligence此前也曾發佈報告進行了分析（圖2）。該機構對供需的表現考慮的更加全面，在新船交付和拆船以外還包括以下四個因素：降低的船速、港口擁堵的影響、好望角繞行的影響以及根據實際GDP估算集裝箱貿易需求。從圖2可知，該機構認為2027年市場的過剩運力達到頂峯，而非2028年。與上面分析不同的是，該算法下，2027年的過剩程度高於2023年並基本與2015年程度持平，都低於2009年。

圖1. 全球船隊運力與港口吞吐量增速對比

數據來源：Linerlytica,中糧期貨研究院整理

圖2. 全球集運供需差

數據來源：Sea-Intelligence,中糧期貨研究院整理

綜上，可以將根據Linerlytica訂單數據的簡單靜態規模增長計算記為方法1，Sea-Intelligence的囊括更多變量的估算記為方法2，將上一輪下行週期與目前的下行週期的重點年份進行對比得到圖3。

圖3. 方法1&2對比

數據來源：Linerlytica, Sea-Intelligence,中糧期貨研究院整理

由圖3可知，根據方法1，2027-2028年的過剩程度小於2023年，與2015年相當；根據方法2，2027-2028年的過剩程度大於2023年，小於2015年。因此，從中可以大致判斷出，站在目前CCFI均值1206的水平的時點上，隨着未來運力的過剩程度的加劇，全球集運運價或將面對300點左右的下跌空間。

不過，儘管運力過剩導致的下行週期難以避免，產業格局的變化導致船司對運費的掌控能力實際上已經今非昔比：2008年以前，全球集運業CR10不到60%，2015年約為68%，而經過殘酷的競爭後，2024年CR10已經增長至84%，業內外的市場參與者都明顯感受到了船司對運力以及運費的掌控力不斷增強。因此，在這樣的市場格局中，集運業實際上已展現出了不同於幹散貨以及油氣航運的「弱週期」特質，業內從業者也具有足夠的面對週期波動的經驗，在接下來的時間內或許並不需要過分擔心重回十年前的低迷狀態。

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